茂业控股再次流拍 茂业系或将接盘估值套利

“如果茂业系接盘茂业控股，在经过经营管理上的改善和提升，再与其他部分华北商业资产一同整合到另一家A股上市公司，将可以提升估值，茂业系直接获得估值套利空间。”有研究员说。

茂业物流(000889.SZ)再次重组遇阻。9月2日，该公司公告称，在8月25日至8月31日的五个工作日期间，在北京产权交易所第二次公开挂牌转让子公司秦皇岛茂业控股有限公司(下称茂业控股)100%的股权，但仍未能征集到符合条件的意向受让方。

茂业物流表示，将召开董事会审议重新挂牌转让茂业控股。自8月上旬以来，茂业物流已经两次通过公开挂牌方式，出售旗下传统主业百货及商业地产资产，以此彻底完成主营业务转型，变身为信息通信企业。

公开信息显示，茂业控股第一次挂牌价高达近22亿元，而第二次挂牌价下调20%至17.57亿元，此次仍然流拍，市场普遍预计再次公开出售时，茂业物流将不得不再次下调价格。

茂业物流百货及商业地产资产出售成难题的同时，同为茂业系旗下的另一家“姊妹公司”商业城(600306.SH)9月2日也停牌公告称，正在筹划重大资产重组。加上两个月前就已停牌重组的成商集团(600828.SH)，至今，茂业系旗下控股的三家A股上市公司全部进入重组流程。

茂业系重组棋盘

以百货零售和商业地产为核心业务的茂业系，为兑现A股多家上市公司承诺，解决潜在同业竞争问题，今年终于启动全盘资产的重组。

目前，茂业系在A股市场拥有三家上市公司的控制权，茂业物流、商业城和成商集团；此外，茂业系还参与了大商股份和银座股份。

去年7月开始，茂业物流先后两次购买资产，置入超过20亿元的通信信息资产，拟通过出售传统百货及商业地产实现业务转型。

9月2日，商业城公告称，公司正在筹划重大资产重组，预计停牌时间超过三个月。半年报中，该公司透露财务总监杨福英女士已申请离职，新任财务总监为原茂业物流管理会计部经理呼晓新。

此前，商业城还公告了该公司董事长张殿华因工作原因辞去董事长职务，但仍在公司担任名誉董事长，新董事长由原副董事长王奇出任。此前，中银国际分析师唐佳睿就预测，商业城管理层大幅变动，或为公司将转型或借壳信号。

茂业系更大规模的重组在成商集团。8月30日，停牌中的成商集团公告了该公司董事会审议通过的重组方案。成商集团拟向控股股东茂业商厦及其关联人定增11.6亿股，由此获得茂业商厦华南区百货零售资产。成商集团此次增发价格为7.37元/股，本次交易资产规模达到85.6亿元。

根据成商集团的公告，该公司交易完成后，茂业商厦及其一致行动人将合计持有成商集团股权达到89.48%，而在未来12个月内，控股股东方不排除继续增持上市公司的股份或者处置已拥有的股份的可能性。

成商集团此次收购母公司资产只是茂业系资产重组的开端。茂业系在香港上市的母公司茂业国际(0848。HK)公告称，此次交易是零售业务整合的一部分。

茂业系旗下持有的核心资产是百货门店及其物业资产。据公开资料显示，除了通过收购A股百货类上市公司，近年来茂业系先后收购控股了泰州第一百货、无锡第一百货、扬子江百货等近10家单体百货企业。截至2014年底，茂业系共拥有41 家门店，其中华南地区7 家，西南地区10 家，华东地区11 家，北方市场13 家。

其中，西南地区10家和华南区7家商场在成商集团此次重组后，皆归入成商集团中，而华东、华北4家商场在此次茂业控股资产包中，尚有约10家商场未归入上市公司，其中沈阳有3家商业与商业城构成同业竞争。

茂业国际表示，在重组成商集团收购母公司华南资产完成后，将根据境内外上市公司需要及业务发展情况，研究上市公司业务整合方案，具体方式包括吸收合并、资产重组、A+H股上市等方式。

拉低估值

既然茂业系计划重组旗下所有商业资产，为何将茂业控股公开出售以退出所有百货业务？

茂业控股拥有4家百货门店，位处秦皇岛市中心商圈，且有大量的商业物业资产。在第一次挂牌价近22亿元时，有零售行业研究员认为这个价格并不贵。

“零售业和其他行业不一样，其与上下游之间有大量的长期合同。”该研究员认为，虽然茂业系已声明暂不参与竞购，但最终由其出面收购的概率很大。经过两轮流拍，茂业系再出面接盘时，茂业控股价格应该会更低。

茂业物流财报显示，该公司商业资产今年上半年营业收入8.9亿元，同比降低3.9%，净利润更是下降超过10%。经营业绩不理想，是拉低茂业控股估值的主要原因。

“如果茂业系接盘茂业控股，在经过经营管理上的改善和提升，再与其他部分华北商业资产一同整合到另一家A股上市公司，将可以提升估值，茂业系直接获得估值套利空间。”上述研究员说。

以茂业系华南商业资产为例，成商集团此次购买茂业系及其一致行动人旗下和平茂业、深南茂业、东方时代茂业、珠海茂业和华强北茂业100%股权；共包含7家租赁经营的百货商场，整个资产包的净资产总额为9.05亿元，以目前的估价85.6亿元计，增值率约为845.8%。

而获得如此高溢价的核心支撑是茂业系对成商集团做出的业绩承诺，若今年底前完成上述资产注入，拟注入资产2015年、2016年、2017年度对应的实际净利润合计数额预计将不低于6.61亿元、7.25亿元、7.92亿元。若未达上述预期，交易对方将以此次增发中获得的成商集团股份作为对价进行补偿。

而除了上述华南区域，茂业系其他商业经营正处于低点。茂业国际财报中显示，上半年茂业的销售所得款同比下跌17.6%到46.3 亿元人民币； 同店增长下跌4.3%，其中百货业务收入同比减少19%。茂业国际表示，由于百货行业前景还是低迷， 预计全年的同店增长为低单位数下降。

中投顾问零售行业研究员杜岩宏表示，传统百货企业转型升级“购物中心化”已成为趋势，即在项目中加入餐饮、娱乐、休闲等业态，茂业系对旗下商业进行经营升级，有望大幅提升其商业价值。茂业国际经营及管理的41 家门店中，其中82%是自有物业。而华东、华北区域的商业基本上都以自有物业为主，业态改造升级的空间很大。