曹中铭：基于股灾的惨痛教训 A股应坚决去杠杆化

一根阳线改变信仰。不仅是对于K线走势，对于投资者的信心，其实对场外配资同样如此。随着股指持续收阳，以及上证指数站上3000点大关，场外配资又再次悄然来袭。笔者以为，基于去年股灾的惨痛教训，A股市场应坚决去杠杆化。

近期股市行情向好，场外配资又开始蠢蠢欲动。虽然有传闻称恒生电子的HOMS系统将要解禁，但却遭到当事方的澄清。而据媒体报道，真正“启动”的是股价制银行的配资。春节后，广发、光大和招行等股份行放大了场外配资杠杆倍数，从此前的1:1或1:1.5，扩大到1:3的杠杆率。而且，如果有所谓的“夹层”，劣后的实际杠杆比率可能更高。其比例最高不超过1:5，配资成本则是6.4%。

显然，无论是1:3还是1:5都属于高比例配资，即便其一般都是通过信托、资管、基金子公司和私募来进行，高杠杆的特性则是不容置疑的。参与场外配资，像银行方面往往不会承担任何风险，风险几乎全部由配资参与者来承担。因此，场外配资，本身就是一项并不太公平的交易。

场外配资引发的风险已无须多言，去年的股灾即是证明。可以说，去年股灾导致投资者产生的亏损，有整个市场的高估值、市场监管方面的因素，个中场外配资成为股市暴跌的“导火索”亦是不容忽视的。夸张点说，是场外配资打败了牛市，而恒生HOMS、上海铭创以及同花顺等配资系统成为千夫所指其实一点也冤枉。

场外配资再次来袭，无论背后的资金出自何方，配资本身所隐藏的风险都是客观存在的。而鉴于场外配资的危害性，去年监管部门采取了一系列去杠杆化的措施。关闭恒生HOMS等配资系统，清理伞型信托等“组合拳”鱼贯而出。此外，监管部门对券商两融业务也进行了整治。融资比例从此前的1:2降至1:1，同等条件下，融入的金额减少了，无形中风险也降低了。

虽然历经监管部门的去杠杆化，但笔者以为股市去杠杆化还有进一步深化的必要。股市从去年6月中旬至今，出现三次“断崖”式下跌，分别为去年6月15日至7月8日、8月18日至26日，以及今年的1月4日至27日。可以看出，这三波下跌都非常惨烈，短期内跌幅都非常深，对市场信心打击非常大。更值得关注的是，无论是在监管部门去杠杆化前，还是去杠杆化后，只要某个交易日股指出现较大的跌幅，众多投资者便会不计成本地夺路而逃。

实际上，这三波下跌，都发生了踩踏，这亦是惨剧发生的最根本原因。投资者如果不出逃，等待你的或许是更低的股票价格。正是这种踩踏引发的“羊群效应”，引发股灾以及惨剧的发生。

股份制银行1:3甚至是1:5的高杠杆风险自不必说，即便是券商两融业务1:1的比例杠杆，其中的风险同样是不容忽视的。去年两融业务余额的峰值出现在6月18日的2.27万亿，而股市在6月15日见顶，意味着后知后觉的融资者遭遇了套牢的命运。而为了控制风险，出逃成为其无法脱逃的宿命，那么这部分融资资金就会加剧股市的波动。

除了银行配资、券商两融业务外，资产管理计划、大股东股权质押等都不乏杠杆化，像今年1月份慧球科技董事长、实控人顾国平通过资管计划增持股份被平仓，多家上市公司大股东参与的资管计划濒临爆仓等消息就不绝于耳，此外，大股东股权质押亦是风声鹤唳。在股市严峻的时候，资管杠杆增持计划、大股东质押股份等差点引发了股市的再次大跌。

股市从加杠杆到去杠杆化的过程，亦是市场利益的再次分配过程。总体而言，像融资融券等业务，除了券商会受益外，到底又有多少投资者能从中获利呢？