防范境外投机者做空应先从“内因”着手

日前，国际上“看空中国”甚至宣称“做空中国”的声音开始变大。具有代表性的是索罗斯，他声称“中国经济硬着陆几乎是不可避免的”，并表示将继续做空包括人民币在内的亚洲国家货币。而在近日，香港股市与港币都遭到了某些资本的做空。显然，有国际资本已经盯上中国。对此，中国官方的新华社与人民日报接连发文回击“中国崩溃论”，并警告那些做空者不会得逞。

2016年刚刚过去不到一个月，人民币汇率以及A股就出现了大幅的波动，并在全球产生了明显的外溢效应，毕竟中国已经成为全球第二大经济体，也是世界最大的大宗商品需求国。那么，这种市场振动与境外投机资本“做空中国”之间有什么联系吗？应当说，人民币汇率的下跌破坏了人民币稳定的预期，而在过去几年，中国聚集了近万亿美元规模的套利资本，因此，当汇率预期逆转，这些套利资本就会开始外逃，而大量的外逃又反过来强化了贬值的压力与预期，形成恶性循环。境外投机资本虽然不能参与中国市场，却能在离岸人民币市场打压人民币汇率以引导市场预期。与此同时，他们还会通过做空与中国内地有密切联系的港股与港币等资产，施压人民币汇率。

这些境外投机资本只能从舆论以及在离岸市场上“诱空”中国，但没有“做空中国”的决定性能力。那么，现在应该关注的不是这些境外投机资本的小动作，而是境内资本的外逃，这是做空中国的主要力量。

中国至今已经积累了3万多亿美元的外汇储备，其中一部分并非是依靠贸易顺差以及FDI获得，而是以虚假贸易等形式进入中国的套利资本。这是因为，在2008年次贷危机之后，除了人民币之外，其他几乎所有货币兑美元都出现了较大幅度的贬值，人民币一度成为最强势的货币；与此同时，中国为刺激经济而投放过多的货币之后收紧了信贷政策，导致实际利率大幅攀升。因此，中国的汇率与货币政策让人民币成为可以双重套利的货币，吸引了大量接近零成本的美元浩浩荡荡地进入中国。而具体的操作者，大多数是中国企业。可以说，当初做多人民币的是中国的金融政策与中国企业。

去年“811”汇改后，人民币突然贬值；到了年底，又因“参考一篮子货币”的改革导致人民币连续贬值。这制造了巨大的不确定性，因为市场不清楚人民币会贬值到什么程度。而一旦形成集体预期导致资本大规模外逃，央行也很难控制这种“挤兑”带来的破坏性。

就像当初大规模资金流入中国套利一样，一旦人民币贬值预期加强，而且，又恰巧是在美联储加息趋势明确之后，那么，大规模的资金外逃就开始了。外逃的主体依然是参与货币套利的中国企业，很多企业选择将人民币兑换为美元，并将资金汇出境外，这可以从最近几个月的购售汇数据看出来。同时，一些家庭换汇也带来一定的贬值压力。

可以看出，中国金融政策的变动，以及中国居民利用资本管制的套利活动，是过去多年做多人民币以及目前做空人民币的主要原因。而且，金融政策制造的大规模套利活动还广泛存在于中国经济中，出现了“脱实向虚”的趋势，实体经济日渐凋零，投机者利用杠杆不断活跃于股市、楼市、债市等。

目前的首要任务，是稳住汇率以及汇率预期，防止资金大规模流出对中国金融体系的冲击以及对货币政策的制约。稳定汇率的努力必然要求限制货币政策进一步宽松，因为宽松会加强人民币贬值的预期。同时，适当加强资本管制也是有必要的。在过去一年，央行为让人民币加入IMF的SDR，采取了一系列放松管制以及加强人民币国际化的措施。但在目前情况下，对于资本管制的问题应该更加审慎。央行货币政策委员会原委员余永定最近指出，鉴于目前许多制度性缺陷，资本管制是稳定金融市场的有效办法。