社科院金融所尹中立：股市继续下行不符合政策意图

社科院金融所研究员 尹中立

4月初的股市，充满着乐观的气氛。但中下旬之后，股价却出现持续下跌，4月20日一度出现暴跌。整个4月份，各指数均以下跌作收。影响4月份股市的负面因素主要有：商品期货行情暴涨分流股市资金，债券违约影响市场流动性预期及风险偏好，国家队疑似“高抛低吸”行为打压了市场做多热情。这三个因素导致了3月份启动的股市春季行情在4月中旬夭折了。但仔细揣摩，影响股市的这些负面因素似乎已经开始出现了转折。

首先，还是从商品期货行情入手，至4月底商品期货已经出现了政策拐点。为了遏制商品期货的过度投机，大连、上海、郑州等三大商品交易所纷纷提高交易费用，试图打击炒作。以螺纹钢为龙头的黑色金属等交易品种出现了较大幅度的调整，交易量迅速下降。从供求关系看，螺纹钢的需求不可能继续增加，而供给却容易增加，因此，价格上涨的势头难以持续。在一定程度上说，现在的供给恢复较慢是政策的人为管制的结果(为了执行去产能的任务，控制钢厂的信贷)，但随着价格的飙升，供给必然增加，这是市场规律作用的结果。再从政策导向看，让商品价格恢复到合理价格是符合政策目标的，但价格暴涨并不符合政策意图。因此，螺纹钢等期货价格的上涨已经暂告一段落，期货市场对股市的资金分流也暂告一段落。

其次，从债券市场看，经过4月份的“暴风骤雨”式的违约之后，违约事件对市场情绪的影响应该减弱的。笔者认为，4月份之所以出现集中违约现象，一定程度上是政策导向的结果，目的是为了“去产能和去库存”。如果债券市场的集中违约导致系统性风险，显然是违背政策初衷的。尽管刚性兑付不符合市场规律，但突然打破刚性兑付也是不利市场健康发展，甚至会导致系统性金融风险，当前并不具备完全打破刚性兑付的条件。因此，4月份的债市违约现象可以看作是调控政策的一种试探(类似2015年8月11日的汇率中间价形成机制的改革，当市场反应过于激烈，政策就会纠偏)，我们没有必要过分渲染债市违约对市场的冲击，债市对股市的冲击应该趋于减弱。

第三，国家队在3000点之下做空的概率小。尽管从长期看，国家队无法改变股市的大趋势，但从短期看，国家队拥有的股票筹码太多，可以对市场产生重要影响，可以左右市场的短期趋势。

4月中旬股市放量滞涨，似乎是国家队有意阻止股价上涨，但股指跌到2900附近又难以向下突破，这些市场走势特征似乎表明国家队有意在营造市场的慢牛走势。

4月29日的中央政治局会议把股市放在比汇率稳定和房地产市场更加重要的位置，该信息是值得高度关注，至少从中短期看，执行中央的精神将是股市“国家队”未来工作的指导方针，股市继续下行不符合政策的意图。

在国家队维稳的假设下，市场投资气氛将逐渐活跃，从市场博弈的角度看，国家队集中持股的银行等股票可能成为市场回避的板块，而国家队没有持股的股票将成为市场关注焦点，近期借壳重组股及新股的活跃度明显增加，应该如此逻辑一致。