郭施亮：市场再谈注册制 但操之过急还会“闯祸”

“中小企业多，融资渠道少”，“民间资金多，投资渠道少”，这是我国长期存在的“两多两少”问题。然而，在“中小企业融资难”的问题上，管理层试图尽量想办法拓宽企业的融资渠道，例如鼓励企业到新三板市场挂牌，鼓励优质中概股企业回归内地市场等，但从实际效果来看，却并未从本质上很好解决掉这一融资难的长期问题。

回到国内的证券市场，其准入门槛相对偏高，阻碍了大量急需融资的企业发行上市。但是，对于很多企业来说，更愿意抱着试一试的想法到国内市场的IPO渠道进行排队发行，试图满足其企业扩张的需求。不过，遗憾的是，在时下核准制模式之下，企业发行上市难度很高，但IPO排队企业数量却有增无减。其中，根据最新的数据统计，截至今年6月30日，中国证监会受理的首发企业已经达到了894家。由此可见，即使排队企业得以顺利完成这一系列的发行环节，但最终能够实现上市，还得等上几年的时间。

近一段时期，监管机构试图孕育一轮轰轰烈烈的专项财务核查行动，拟对严重的IPO堰塞湖问题进行一次。受此影响，对于部分无法经得住考验的首发企业，也不得不考虑主动撤回的问题。与此同时，在此期间，遭遇到监管机构终止审查的企业家数也明显增多。或许，经历这一次的专项财务核查行动之后，将会对A股市场的IPO堰塞湖问题得到较好的清理。

但是，面对大量企业的融资需求，仅仅依靠于IPO堰塞湖的内部泄洪，还是不能够从本质上解决企业融资难的困局。与此同时，时下虽然新三板挂牌企业已经超过7600多家，且新三板市场已经实现了基础层与创新层之间的分层政策，但从本质上来看，其对企业融资需求仍不能获得更有效的处理。由此一来，面对这一种尴尬局面，市场也再度联想起降温多时的注册制度了。

事实上，作为市场化程度最高的股票发行注册制，其全面铺开，往往预示着股市的发展进入到一个相对成熟的阶段。但是，遗憾的是，面对之前股灾风波的接连袭击，注册制的提法，也渐渐遭到了市场的排斥，而时下注册制的市场热度也已经大不如前。值得一提的是，就在2016年的政府报告中，也并未提及注册制度，而在“十三五”规划纲要草案中，也仅仅出现了“创造条件实施股票发行注册制”的表述。

不过，需要注意的是，虽然市场对注册制热情已经大不如前，但股票发行注册制改革授权至今仍然处于两年的授权期限之内。由此一来，对于注册制这一举措，或许在市场配套措施得以成熟与完善之际，或将逐步推进。

时至今日，距离股灾风波爆发时点，已经有一段不短的日子了。但是，经历一轮轰轰烈烈的“去杠杆化”“去泡沫化”过程之后，股市投资信心仍未得到本质上的修复。然而，在股市配套措施建设上，至今似乎仍未达到相对完善、相对成熟的阶段。

其中，以《证券法》为例，前期市场曾经有过先出政策，后修法的想法。但是，从股市健康发展的角度出发，注册制改革往往需要具有一定的法治基础，这样才能够为日后的注册制铺开保驾护航。

但是，就目前而言，《证券法》修订进度缓慢，而经历此前股灾风波的冲击，无论是《证券法》修订草案还是证券法二审、三审等环节也有所延迟。实际上，从99年《证券法》生效以来，在05年进行了一次较大的修改，而后就一直没有大规模的修订了。很显然，如果按照以往的标准来衡量时下的市场，当时的《证券法》规则已经无法适应当前股市的发展趋势了。对此，在时下股市容量迅猛扩大的背后，股市违规违法成本低廉、法律法规震慑力弱等问题，也急需在一定时期内得到更完善的解决。

再以退市制度为例，对于成熟的股票市场而言，能够从真正意义上发挥出股市的优胜劣汰功能，才是推行注册制度的一个重要前提。

纵观中国股市的历史，股市不死鸟现象常有，但至今仍未得到彻底性的根除。然而，对于那些长期亏损，乃至长期濒临退市边缘的企业来说，既可以积极与当地地方进行沟通，通过税收优惠、减免利息、强化补贴等方式获得救助，又可以借助调整折旧年限、出售资产、调整非经营性损益等方式来达到保壳的目的。归根到底，其实还是企业实现“乌鸦变凤凰”的难度很低，而市场优胜劣汰功能长期也不能得到有效地推进，由此导致股市长期处于“只进不出”的局面。显然，如果市场达不到完善的优胜劣汰功能，则注册制铺开的前提条件，也并不充分。

除此以外，对于注册制的落地，仍需要紧盯着所处的市场环境。显然，对于时下的股票市场而言，虽然投资信心略有回暖的迹象，但经历前期股灾风波的接连冲击，市场信心仍然比较脆弱，而市场资金也没办法经受得住注册制度的全面铺开。或许，注册制度是市场化改革的必然之路，但操之过急，还是容易会“闯祸”的！