杜坤维：冲关MSCI成功缘何指数波澜不惊

（原标题：冲关MSCI成功缘何指数波澜不惊）

昨天是中国股市激动人心的一天，历经三次冲关无果以后，第四次冲关MSCI指数公司终于让中国加入了该指数，虽然有财经大佬认为是天大利好，市场并不买账，沪指报3156.21点，涨0.52%，成交1670.5亿元，深成指报10367.17点，涨0.76%，成交2252.5亿元，创业板指报1824.69点，涨0.2%，成交593.36亿元；两市共计26股(含ST股)涨停，7股跌停；两市共计成交3923亿元(前一交易日成交3984.51亿元)；上证50指数涨0.92%，中小板指涨1.11%。

市场并不买账不仅仅体现在涨幅不大，而且体现在股指走势一波三折，虽然小幅高开，但随后很快翻绿，上证综指一度跌破5和10日均线，券商板块从上涨1%到小幅翻绿，银行板块走势也是一波三折，家电板块也只是临近尾盘才强势上涨，只不过是有资金在工行等权重上刻意护盘，指数才探底回升出现小涨红盘报收。

市场财经大佬的天大利好缘何市场并不买债，笔者认为首先就在于本次加入指数只是一个缩减版，就像央视评论指出那样这次是通过沪深港通的模式加入MSCI指数，MSCI公布的咨询文件提出了基于互联互通机制的新纳入框架，同时提出一项有关将中国A股纳入全球指数的缩小化方案，可见纳入中国股市是出于互联互通的需要，而不是制度建设的水到渠成，实际上是一个打折的纳入，而不是全部纳入，意义上就大打折扣，只不过是中国股市总市值实在太大，缺少中国股市让MSCI指数公司脸上无光，也缺少完整性。根据有关文件显示，首次纳入指数只有222家公司，基于5%的纳入因子，这些A股约占MSCI新兴市场指数0.73%的权重，按照有关测算，大约能带来170-180亿元资金流入，也就是大约1100亿元人民币资金流入，相当于目前单天成交的25%左右，相当于目前两市流通市值的0.2%左右，资金规模远小于QFII规模，这样的资金规模对市场影响是很小的。从投资标的看，目前沪股通标的股有574家，深港通有901家，总共有1475家，已经涵盖了沪深股市主要中大盘股，国际市场机构投资者完全可以放开投资，而MSCI指数仅仅覆盖222家，对市场影响远小于深港通和沪港通，但是从股市国际化来看，影响较大。

QFII来到中国已经有15年，内地和香港互联互通也不是今日开始，都没有改变中国股市的长期走势，没有改变中国股市炒作陋习，没有改变中国股市牛短熊长暴涨暴跌，更别说资金规模更小的MSCI指数了，因此短期看，影响的不会是走势而是心理因素。

其次本次把中国股市纳入MSCI指数分两步走，第一步预定在2018年5月半年度指数评审时实施；第二步在2018年8月季度指数评审时实施。因此即使纳入该指数，也不意味着马上有1100亿元资金进场建仓，而是要等到18年的8月份才有资金会进场建仓，而且不是马上需要进场买进股票，而是一个缓慢的过程，正所谓远水救不了近火。因此急功近利的解读加入该指数能为市场带来多少多少资金，有多大多大利好是不合常规的，也会遭遇市场打脸的。

三是股市走势还是要回到基本面，不会因为1100亿元增量资金而改变运行趋势，1100亿元增量资金仅仅相当于目前存量资金的7%左右，是不可能对走势产生深远影响的。何况制约目前股市因素不会因为加入MSCI指数而改变。

从投资者的担忧来看，主要是担忧IPO常态化下过度扩容问题，IPO不能违反市场化改革而暂停已经达成共识，但是不能暂停也不意味着IPO可以无节制的滥发，每周10家的IPO是市场难以承受之重，即使退一步每周6-8家也是偏快的，成为摧毁投资者信心的一个重要因素。其次是目前中国经济运行在L型阶段，而且是未来很长时间的运行特征，权重股主要集中在强周期行业，行业景气度受制于宏观经济和产业结构性过剩不会太好，权重上涨缺乏基本面支撑。以银行为例，虽然市场认为不良贷率出现增长趋缓的迹象，但是盈利能力在继续下降，2017年一季度商业银行平均资产利润率为1.07%，同比下降0.12个百分点；平均资本利润率14.77%，同比下降1.15个百分点，进入17年二季度以来，银监会开始打击同业套利、空转套利，银行盈利能力可能进一步下滑。随着去杠杆的深化，银行负债端成本快速升高，一年期SHIBOR利率竟然超过一年期基准贷款利率，这也会压缩银行的净息差。三是金融去杠杆是一个长期过程，资金如水水涨才能船高，去杠杆就意味着资金水池将缩减，周小川指出，全球金融危机的经验告诉我们，要防范金融危机首先要保证金融机构的健康性。对那些高杠杆、低资本、不良贷款等现象均不可以宽容。笔者认为去杠杆是未来主基调，方式上可能借助于削峰填谷，保持资金的偏紧格局，市场资金利率将保持稳中有升的格局，这会制约估值水平的提高，本周二央行就暂停公开操作，实施净回笼，结果就是市场受到惊吓，企业债国债回购利率上行，股指下跌，俨然就是反着走。面对7月份，由于6月份央行投放了5000亿元引发市场误解，笔者相信7月份央行会开始回笼流动性。因此7月份行情照样不乐观。四是目前中国经济虽然强调转型，但很多地方经济政策重回投资老路，经济转型退居其次，所以经济新动能占比依然偏低，没有成为经济复苏的中坚力量，所以新技术板块业绩成长也不是特别高。

虽然MSCI指数公司把中国股市接纳，但是也发出警告，MSCI宣布，进一步纳入A股须以中国A股市场的准入状况与国际水平更加密切地接轨为依据。这包括久经市场考验的互联互通机制、沪股通和深股通每日额度的放宽、股票停牌状况的不断改善、以及对创建指数挂钩投资产品限制的进一步放宽。实际上MSCI指数公司这样的警告是礼节性的，并不很严厉，中国股市问题甚至是痼疾要远比MSCI指数警示严重得多。中国股市需要摆脱行政化过度干预，需要摆脱承担额外的发展经济和金融风险去杠杆风险的职能，需要法制化建设，需要制度化常态化的退市机制，需要良好的系统性的投资者保护机制，而这些改革都牵涉到很多既得利益集团的巨大利益，改革阻力重重，改革会显得十分的缓慢，市场可没有耐心等待改革缓慢推进，没有良好的各类制度建设和投资者全方位保护机制，中国股市不可能迎来健康发展，也不可能提振市场信心。

昨天市场没有出现大涨大跌，说明投资者已经趋于成熟，不会贸贸然参与MSCI指数盲目炒作，但投资者成熟并不代表市场成熟，管理层监管成熟，中国股市发展依靠本身。

中国股市牛市与是否加入MSCI指数无关，只与制度建设进程和经济金融基本面有关。如果加入MSCI指数国际化倒逼中国股市制度完善是大功一件。就像央视评论指出那样，A股纳入MSCI有利于对上市公司进一步规范，一般有两种规范形式，一种是监管，一种是市场化内在机制规范。