董宝珍：价值投资就是投确定性

在伯克希尔·哈撒韦股东大会期间，笔者受《红周刊》邀请，作为嘉宾点评了大会现场股东与巴菲特、芒格之间的问答互动。在点评中，笔者着重对埃隆·马斯克“护城河已经过时了，真正重要的是创新节奏，这才是保持住竞争力的核心要素”的观点进行了分析。对于这个问题，巴菲特旗帜鲜明地维持自己对于“护城河”的看法，并对马斯克的观点很不认同。而在笔者看来，马斯克没有搞清楚价值投资和风险投资的区别，或者说马斯克没有认识到确定性投资和不确定性投资的区别。虽然价值投资和风险投资都是投资，但风险投资投的是可能性，投的是概率；而价值投资投的却是确定性。

确定性：集中投资的基石

确定性的含义就是100%，就是用四毛钱买一块钱的东西。假如有人设了一场赌局，赌明天早晨太阳不会升起来，对于这样的赌局价值投资者肯定会积极下注，因为赢下这场赌局是确定的；假如又有人设了一场赌局，赌明天早晨是阴天，对于这样的赌局价值投资者将避之唯恐不及，因为这场赌局玩的是“概率游戏”。笔者最近在网上看到不少讨论价值投资的文章，大部分观点把价值投资理解为“概率游戏”，这完全与价值投资的本质相悖。

巴菲特之所以强调“护城河”，就是为了确保企业拥有确定性的竞争力。企业未来只有越来越好，投资人才能获利，而实现“越来越好”的基础就是“护城河”。但马斯克作为风险创业者，他与风险投资者的投资理念是一样的——只投可能性(概率)，即使这项投资的成功率只有10%。因此，马斯克喜欢把可能性(概率)变成现实，但这样的风险投资理念就与价值投资大相径庭。价值投资和风险投资的界线在理论层面表现为确定性和可能性，围绕确定性下注的是价值投资，围绕可能性下注的是风险投资。

杰出的价值投资者都会选择集中投资，巴菲特和芒格也有过把所有的资金都投入极少数公司的经历，他们之所以敢于集中投资，就是因为他们确信盈利的概率是100%。在投资贵州茅台的过程中我也有这样的感受，如果我没有绝对把握从贵州茅台上获利，我是不会选择下重注的。反观风险投资者，他们绝对不会集中投资一家公司，他们会强调绝对分散，因为初创公司随时会破产倒闭，他们所投资的项目能否成功仅仅存在一定的可能性。确定性是集中投资的基石，如果失去了确定性作为支撑，投资者还真得学会分散投资。

当然，有人会问，如何保证用四毛钱买入的标的真的具有一块钱的价值？这是一个好问题。对于这样的问题，价值投资者完全可以通过基于朴素逻辑的调查研究进行证明：我所买入的标的是一家具备稳定内在价值的公司，对于这样的公司，我以四折买入获利将是100%确定的。

做投资，如烹小鲜

价值投资理念与概率论不同，概率论最终导致了一种“技巧至上”的想法，而巴菲特恰恰反对用公式、方程以及计算方法来做投资。巴菲特在寻求确定性的过程中，一旦认准目标，投入资金，就不再大加干预。巴菲特看似“闲庭信步”的原因，就在于他找到了确定性之后的“成竹在胸”。这就像老子在《道德经》第十六章中所说的：“治大国，如烹小鲜。”治国应当无为，价值投资亦是如此。

反观那些强调概率的投资者大多都走向了技巧与繁琐，走向了分散投资和数学公式，走向频繁的“止损割肉”。如果你既自诩为价值投资者，又特别强调概率，那你有必要认真思考一下我的观点——那些认为“价值投资也要追求概率”的人都犯了以偏概全的错误，他们把短期、局部的不确定性当成了投资的全部，他们没有深刻认识到，价值投资的确定性来源于客观现实的规律。就像在价值投资者眼中，春夏秋冬的交替规律亘古不变，而其他人看到的都是今年的春天来得特别晚，去年的冬天特别漫长……因此他们也就相应地得出了整个世界没有确定性的结论，这显然是不客观的。

如果整个世界没有确定性，那么太阳东升西落将是未知，日夜更替也将是未知，整个世界将处于混沌当中。不能否认，在局部和短期是存在不确定性的(例如今年春天哪棵树最先发芽，今年气温最低将达到多少度都是不确定的)，但它们只能够停留在“量”的层面，它们可以使得世界更加精彩多元，但无法改变世界长期的确定性本质。如果投资者太过强调不确定性，把投资理解为不确定和不可知，也就否定了价值规律，否定了安全边际，这显然是错误的。

(作者系知名价值投资人、否极泰基金经理)