韩会师：小逆差也值得大关注

（原标题：韩会师：小逆差也值得大关注）

在上一篇文章《多少人相信人民币破七》中，笔者猜测从6月中旬至7月上半月的市场走势看，普通民众中相信人民币年内破7的比例应该不高。有朋友留言：即使目前相信破七的比例可能不高，但将来恐怕不一定吧？也有朋友留言：可能是因为大部分人的确手头余钱不多，所以就算相信人民币能破8也没办法买美元，这可能是购汇压力没有骤增的重要原因。

上述观点的确有道理。

第一个问题其实笔者在文章结尾也给出过意见，笔者原文是“大众的心态是很难捉摸的，今天可能还在看多，明天一觉醒来就可能转空”。

第二个问题估计戳中了很多人的心坎儿。笔者在此前文章中曾谈到，汇率波动与股市或者银行利率比起来，与普通民众的距离相对远一些，在过去很长时间里基本不会进入大众的视野。

根据笔者个人经验，普通民众对人民币汇率波动逐渐引起重视可能始于2005年7.21汇改前后，但随后人民币持续的单边升值主要是让出口企业越来越敏感，一般民众对汇率的关心程度仍然不高。

直到2014年，随着人民币对美元出现趋势性的贬值，普通民众对汇率的关注度才大大提高，但大部分对汇率比较敏感的人群来自企业财务管理岗位、商业银行国际业务岗位、各类机构的研究人员以及与上述职业背景的人群比较接近的群体。

在年龄结构上看，25-45岁区间的青壮年更为关注一些。但也正是这一群体，要么是正处于求职、求偶、求房的重压之下，即使收入较高也常常囊中羞涩；要么就是上有老下有小，家庭开支巨大，可用来做汇率投机的余钱也不是很多。当然，这些只是经验推测。

虽然从公开数据上很难找到特别直接的证据表明前述汇率敏感人群汇率投机的能力不足，但我们似乎可以找到一些个人购汇意愿下降的间接证据。

当个人去银行购汇时，在5万美元的额度以内，一般会被银行记录在旅游项下，所以国际收支平衡表旅游项下的数据变化可以帮助我们不精确地了解一下民众的购汇能力和意愿。

2008-2017这十年里，我国居民旅游项下的支出规模年均增速大约是24%，但这十年要分为两个阶段：2014年之前，旅游项下支出规模每年增长比较稳定，年均增速大约是28%；但2014年受人民币贬值预期影响，当年增速飙升至77%，总规模达到2273亿美元，此后增速锐减，2015-2017年的年均增速跌落至仅为4%，2017年底才上升至2577亿美元。似乎2014年用光了个人购汇增长的后劲儿。

此处有个数据变化趋势的问题需要提出来，2008—2013的6年间，旅游支出的年度增速是28%，如果这个速度得到延续，那么到了2017年，旅游支出的总规模会达到3500亿美元左右，比实际值2577要高得多。

换句话说，即使没有2014-2016年人民币的持续贬值，到了2017年，可能国人正常的出国旅行需求也会对外汇市场造成很大压力。

当然，有朋友可能马上会指出，假设正常的旅游支出每年维持28%的增速是不严谨的，因为随着基数的不断上升，高增速不太可能得到维持。

此话有理。但即使我们把2014至2017年的年均增速假设值下调10个百分点，到18%，2017年底的数据也会达到2500亿美元，和实际的2577亿美元相差很小。

我们似乎可以得出一个结论：对于民众个人而言，到了2017年底的时候，除了确有需要的出国旅游购汇需求以外，其出于汇率投机目的的购汇需求可能并不旺盛，甚至可能已经趋于消失了。

导致这一情况的原因除了上面提到的汇率敏感人群缺乏现金以外，可能还有以下两点：

一是2015-2016年买入美元的个人投资者，在2017年人民币升值时，其投资收益受到比较大的侵蚀，这抑制了其继续加仓的动力；

二是每年5万美元的购汇额度比较小，对于比较富有的人群来说，几个百分点的升值收益实在不值一提，所以没有动力通过个人购汇这个渠道进行投机。

当然，也有朋友留言说，目前在一些地方，银行拒绝满足个人购汇需求，并将之作为目前个人购汇规模并未快速上升的重要原因。但据笔者调查，目前大部分我国地区，如果仅仅是购汇，而不是提取美元现钞，应该是比较容易得到满足的。

无论具体原因如何，从数据上看，个人购汇市场对人民币汇率持续施加贬值压力的能力应该已经大为降低。

个人和企业两大群体的结售汇行为直接影响人民币汇率，在“实需”管理原则下，企业进行汇率投机的难度是比较大的，此时个人市场的购汇增长如果再乏力，那么汇率和外储的压力自然就会降低。

但请注意，笔者说的是压力下降，但并不代表压力背后的市场预期也在淡化。

举例来说，某个人在兜里有钱，而且政策宽松的时候，由于预期人民币会贬值而拿出几十万人民币去买美元，这时他的贬值预期未必很强，可能只是觉得持有美元的综合收益比人民币高几个百分点，但其行为对人民币的贬值压力是比较大的。

但换个场景，此人在他兜里余钱已经十分有限，而且政策相对严格的时候，如果仍然愿意挤出1、2万人民币去买美元，虽然此时对人民币施加的贬值压力与此前相比并不大，甚至可以说很小，但这几万块钱所代表的贬值预期绝不是几个百分点。

总之，贬值预期的强弱和结售汇逆差的规模关系密切，但二者之间并非简单的线性关系，在特定环境下，小逆差背后的市场紧张情绪未必比大逆差时淡。

近期，人民币对美元贬值速度较快，其背后原因虽然不一而足，但据笔者观察，市场对持续贬值的紧张情绪不可忽视，而且这种紧张有加剧迹象，虽然近期可能银行代客结售汇逆差规模不大，但仍然需要引起广大投资者和监管部门的重视。