“胰岛素茅台”甘李药业发行价敲定 带量采购难题待解

作者：时代财经 赵鹏宇

有“胰岛素茅台”之称的甘李药业终于摸到资本市场的门。

6月16日，甘李药业（603087.SH）开启申购。这只来势汹汹的新股，公开发行股份约4020万股，发行价高达63.32元，募资25亿元。这一发行价为年内非科创板新股第三高，仅次于凯迪股份(605288.SH)（92.59元）和康华生物(300841.SZ)（70.37元）。 

随后甘李药业公布了申购情况及中签率。由于网上初步有效申购倍数高于150倍，发行人和联席主承销商决定启动回拨机制。回拨后，网下最终发行数量为402万股，占本次发行总量的10.00%；网上最终发行数量为3618万股，占本次发行总量90.00%。

图源：视觉中国

甘李药业作为国产三代胰岛素的龙头企业，有一定的竞争优势。但是，超九成营收一直依靠胰岛素制剂销售收入，也让它陷入产品结构单一的局面。

深圳中金华创基金管理有限公司董事长龚涛6月16日对时代财经表示，甘李药业能拿到较高发行价，说明公司在前期询价阶段有一定的认可度，落实到资本市场，上市之后也会收到投资者追捧。

同日，北京鼎臣医药管理咨询中心创始人史立臣在接受时代财经采访时指出，甘李药业业绩较为亮眼，目前还在研发第四代胰岛素，不过随着带量采购落地，甘李药业将面临竞争加剧、产品降价等问题，其产品结构单一问题的风险也将逐渐凸显。

针对第四代胰岛素研发进展情况及产品结构单一等问题，时代财经6月16日多次致电甘李药业，对方表示不予置评。

胰岛素茅台？

成立于1998年的甘李药业，主要从事重组胰岛素类似物原料药及注射剂的研发、生产和销售，营收也主要来自胰岛素制剂及胰岛素干粉的销售收入。

目前，胰岛素药物的发展已经到了第三代，第一代的动物源胰岛素、第二代的重组人胰岛素及第三代重组胰岛素类似物，甘李药业则是三代胰岛素的代表企业。

作为国内唯一一家掌握产业化生产重组胰岛素类似物技术的企业，目前，甘李药业拥有重组甘精胰岛素、重组赖脯胰岛素、门冬胰岛素及精蛋白锌重组赖脯胰岛素混合注射液（25R）四个重组胰岛素类似物品种，覆盖长效、速效、中效三个胰岛素功能细分市场。

图源：甘李药业招股书

近年来，我国糖尿病患病率呈逐渐攀升趋势。根据国际糖尿病联盟（IDF）估计，2019年中国糖尿病患病人数约为 1.16 亿人，中国已成为全球糖尿病患病人数最多的国家。

糖尿病患者的快速增加，也为甘李药业业绩带来了增量，2017年至2019年，公司营业收入分别为23.7亿、23.8亿、28.9亿；同比增长33.82%、0.71%和21.26%。今年一季度，甘李药业实现营收4.7亿元，同比增长9.73%；归母净利润为1.23亿元，同比增长26.05%。

图源：甘李药业招股书

值得一提的是，近五年甘李药业毛利率一直稳定在90％以上，堪称“胰岛素中茅台”。

在龚涛看来，“茅台”之名虽有夸大，但也有一定道理。“甘李药业除了在注射型胰岛素的销量上远超国内同类企业之外，其在胰岛素干粉技术上也与外资龙头企业比肩，可以说是目前国内最高的胰岛素合成技术。”

龚涛表示，常见的胰岛素干粉产品，例如喷雾型的胰岛素等，不仅改变了以往胰岛素注射型的方式，而且使用方便、疗效更好，胰岛素龙头企业辉瑞也有同类的喷雾型胰岛素产品。

时代财经注意到，甘李药业的胰岛素干粉类产品占公司总营收的比例并不大，2019年，仅为12.9%。不过，甘李药业向国外销售的产品主要为重组甘精胰岛素干粉，毛利率在73%左右。

图源：甘李药业招股书

事实上，胰岛素产品一直是甘李药业的重要营业收入来源。甘李药业招股书显示，2017年、2018年及2019年胰岛素制剂销售收入占主营业务收入比重分别为96.45%、98.35%及95.10%，其中重组甘精胰岛素注射液销售收入占比分别为91.51%、94.74%及87.91%，是甘李药业最重要的收入来源。

产品结构单一问题难解

胰岛素制剂的高营收占比也让甘李药业陷入了产品结构单一的困境。

史立臣直言，甘李药业严重依赖高毛利的胰岛素产品，但高毛利也预示着产品价格下降空间大。“目前国内属于政策型市场，受带量采购影响，药品的价格将无下线的降低，如果无法竞争过其他公司，尤其是原研药产品，将就此出局。”

事实上，因产品结构单一在带量采购中“大伤元气”的药企也有先例，今年年初第二轮药品集中，阿卡波糖原研药厂商拜耳以0.18元/片的报价，使国内阿卡波糖龙头企业华东医药失去了20亿级别的市场。受丢标事件影响，华东医药股价当天闪崩跌停。

时代财经注意到，甘李药业所依赖的重组甘精胰岛素注射液单价已经出现下滑势头。2017-2019年，重组甘精胰岛素注射液的单价分别为121.29元、122.99元和121.35元。此外，重组赖脯胰岛素注射液的单价分别为60.40元、56.23元和55.14元。

目前，胰岛素市场，跨国企业形成了寡头垄断格局，诺和诺德、礼来、赛诺菲三家企业市场份额总和近 70%。甘李药业虽然是首家取得重组胰岛素类似物生产批文的国内药企，但需要直面进口产品带来的激烈竞争。

据时代财经了解，全球胰岛素产品中最大单品是赛诺菲的重组甘精胰岛素（主流第三代胰岛素），2019年销售额高达42.15亿美元。在中国市场，赛诺菲则是绝对龙头，市场占比达到70.5%，甘李药业拥有28.5%的市场份额，联邦制药（3933.HK）占比1%，而通化东宝（600867.SH）的三代甘精胰岛素2019年底获批后暂无数据披露。

龚涛对时代财经表示，目前甘李药业的胰岛素干粉产品的技术壁垒相对较高、不易研发，加上公司多年布局形成了一定的产量和规模，国内同类型公司想要取代并不容易。“如果能在现有基础上进一步提升技术及产品竞争力，未来打破外企垄断也并非不可能。”