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微创心律赴港IPO:一场关乎15亿美元市值的“对赌”?

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(原标题:微创心律赴港IPO:一场关乎15亿美元市值的“对赌”?)

微创系迎来四年内第6单IPO。

近日,港交所官网显示,微创心律管理有限公司(以下简称“微创心律”)在今年5月18日向港交所递交了上市招股书。

微创心律的产品为用于心律管理(CRM)的有源植入式医疗器械。

心律管理是一个准入门槛较高的赛道,目前全球CRM产品仅由美敦力、雅培、波士顿科学、百多力四家跨国公司主导。

弗若斯特沙利文报告显示,2021年,前四大跨国巨头占据了CRM器械市场97.5%的份额,微创心律占1.8%,为全球第五。

港股大型心血管器械商微创医疗(0853.HK)间接持有微创心律约50.13%权益。

此前,微创医疗已先后分拆了心脉医疗(688016.SH)、微电生理(688351.SH)在上交所科创板上市;心通医疗(2160.HK)、微创机器人(2252.HK)、微创脑科学(2172.HK)在港交所上市。

三年内密集分拆的背后,有微创医疗严峻的亏损问题。

刚刚发布的2022年年报显示,微创医疗全年归母亏损4.37亿美元,亏损同比扩大57.88%。

分拆的6家子公司中,只有心脉医疗和微电生理实现盈利。

此次IPO的主角微创心律,2020年至2022年净亏损分别为5430.1万美元、8806.3万美元及1.07亿美元,持续增亏。

“集采把微创利润直接打光了,不分拆怎么研发?”一名微创医疗的投资人对21世纪经济报道记者说道。

海外劲敌环伺、集采持续加速,在当前低迷的港股市场,微创心律能讲好CRM故事吗?

首发市值或不低于15亿美元

微创心律之所以能拥有CRM全套产品线,得益于一场跨国收购。

2017年,正在寻求业务扩展的微创医疗斥资1.9亿美元将LivaNova旗下CRM业务收入囊中,形成了微创心律当前经营布局的基础。

根据财报显示,2020年、2021年及2022年,微创心律分别产生营收1.8亿美元、2.2亿美元及2.05亿美元。三年期间,LivaNova的优势业务区域——欧洲、中东及非洲依然是微创心律的“主战场”,每年为其贡献的收入在80%以上。

经过多年发展,微创心律已覆盖了广泛的创新CRM器械产线,有36个商业化产品系列及15款在研产品。

从市场占有率来看,微创心律距离前四大跨国公司仍有巨大鸿沟。弗若斯特沙利文报告显示,美敦力、雅培、波士顿科学、百多力在全球CRM器械的市场份额分别为44.6%、19.2%、18.3%和15.4%,而微创心律仅1.8%。

目前中国CRM器械市场也基本由外资把持,前四大跨国公司合计占据了96.1%的市场份额,而微创心律仅占2.2%。

由于部分产线在研,前期研发支出较大,微创心律一直处于亏损状态。2020年、2021年及2022年,微创心律研发成本分别为0.564亿美元、0.637亿美元及0.593亿美元。三年间,微创心律累计亏损2.5亿美元。

近年来,微创心律主要产品低电压CRM器械及高电压CRM器械毛利率都出现一定的下滑,其中低电压CRM器械毛利率由2020年的70%下降至2022年的68.2%,高电压CRM器械的毛利率由2020年的63%下降至2022年的60.3%。

不过,与业绩持续承压形成鲜明反差的是,微创心律在一级市场颇受欢迎,明星股东林立,估值已经达到12.5亿美元,曾入选《2023·胡润全球独角兽榜》。

2020年7月,微创心律获得了1.05亿美元的B轮融资,高瓴作为领投方出资5000万美元,同时获得12.46%股权占比;2021年7月,其又完成C轮融资,金额达1.5亿美元,本轮融资由高瓴、微创共同领投,其他参与方还包括碧桂园创投、中金资本、易方达资本等。

值得注意的是,根据微创医疗2021年7月披露的公告,在为微创心律引入C轮投资的过程中,公司与相关机构签订了赎回协议。

高瓴要求,微创心律如果不能在2025年7月17日前完成上市,或者,微创心律完成首次公开发售市值少于15亿美元且目标公司所得款项总额少于1.5亿美元,均会面临赎回风险。赎回价格为优先股原始购买价的百分之一百(100%),以及8%的应计复合年利率。

而截至5月25日晚,微创医疗总市值约为33.5亿美元。其此前分拆的5家子公司——只有在科创板上市的心脉医疗和微电生理-U没有破发,市值分别为16.94亿美元和15.02亿美元。心通医疗-B、微创机器人-B、微创脑科学市值分别为6.22亿美元、22.32亿美元和8.67亿美元。

新产品获批,盈亏平衡在望?

要想获得更高的估值,摆在微创心律面前的无疑是如何占据更大的市场。

招股书表示:“中国预期将成为增长最快的心脏起搏器市场,2021年至2030年的估计复合年增长率为5.7%。”

2022年,微创心律的中国市场销售额仅为0.13亿美元,占总收入的比重仅为6.63%。

前述投资人指出,微创心律在中国市场占有率较低的局面有望被打破。

一是微创心律针对中国市场不断开发高电压CRM器械,基于Platinium开发的中国制造ICD在研产品SPACE-HP,可配合Invicta除颤导线使用,扩大公司在中国的高电压产品组合。微创心律预计于2023年第三季度就SPACE-HP及Invicta向国家药监局提交注册申请,并预计于2024年获得国家药监局批准。

其二,微创心律具有MRI(磁共振成像)兼容功能的产品已经在中国市场获批。

微创心律兼容磁共振成像的起搏器产品在欧洲、日本、加拿大等地均已有销售,但由于植入式CRM器械的监管规定严格复杂,要想在中国上市还需向国家药监局申请以获得上市批准。

招股书显示,2022年,微创心率旗下的Rega、Trefle及Orchidee中国制造心脏起搏器、兼容1.5T MRI的Beflex导线,以及进口ICD器械Platinum已经在中国获得国家药监局批准。

在研的ENO/VEGA(MRI心脏起搏器)是首个中国制造心脏起搏器系列,可以兼容1.5T和3T的全身MRI。公司预计2023年第三季度可以获得国家药监局批准。

2023年1月,微创心律还完成了Bonafir(兼容1.5T MRI被动固定起搏导线)的临床研究,这是一款专为中国市场设计的被动固定导线,公司已于2023年2月向国家药监局提交了注册申请,预计于2024年获得批准。

“兼容MRI的产品毛利更高,并且更好卖。另外之前最大的问题就是带导丝的那款产品中导丝不是他们自己的,现在可以放到一起去了,对业绩会很有帮助。预计2025年盈亏平衡。”前述投资人预测。

集采在前、“追兵”在后

在微创心律为冲锋中国市场摩拳擦掌之际,国内针对医疗器械的集采早已轰轰烈烈铺开。

其中,心脏起搏器在国内大部分省份进行集中采购,微创心律的Beflex导线在安徽省、广东省、江西省、湖北省及贵州省进行集中采购,其最近获批的ICD器械Platinium也在广东省、江西省、湖北省及贵州省进行集中采购。

在今年2月广东省际联盟集采中,美敦力的心脏起搏器的价格为1.72万元,较此前2万元以上的价格明显下滑,这也使得美敦力获得了最多的首年意向采购量,达13418个。同期微创心律的首年采购量仅为2771个。

今年4月的京津冀“3+N”联盟起搏器类医用耗材的集采中,微创心律旗下的型号为Esprit D的植入式心脏起搏器价格创下新低,其在广东省联盟集采的中选价格为19500元,在京津冀“3+N”联盟中选价格已降到10194元。

尽管降价是大势所趋,但在前述投资人看来,集采对于亟需拓展中国市场的微创心律而言,是一个重大的机遇。

“如果市场份额本来就不大,可以用集采换市场换空间,管线比较少的公司确实会承受很大的压力,但对于管线丰富的国产公司来说,集采其实是利好。”前述投资人表示。

值得一提的是,目前国内瞄准CRM器械赛道的企业也来势汹汹。

先健科技(1302.HK)与美敦力达成战略合作,为中国市场联合生产先健科技品牌的心脏起搏器。双方合作研发的芯彤HeartTone系列植入式心脏起搏器在2017年12月获得NMPA批准。

2021年12月,先健科技与美敦力公司进一步扩大“芯彤”起搏器项目的战略合作,双方将启动国产MRI兼容起搏系统的项目合作。美敦力将为此MRI兼容起搏系统项目提供一系列技术咨询服务,并在满足特定条件下豁免相应产品的特许权费。

2022年,先健科技起搏电生理业务(主要与起搏器相关,包括心脏起搏器、电极导线产品)实现销售收入约为820.46万美元,同比增长约27.8%。

乐普医疗(300003.SZ)则通过收购秦明医学后正式进入心脏起搏器市场,后者是国内最早专业从事心脏起搏器业务的企业,公司与西安交大合作研发的单腔心脏起搏器,成功打破国内市场的进口垄断。不过该产品主要面向低端市场,且整体市场占有率偏低。

在前述广东省际联盟集采中,非兼容单腔起搏器平均价格在1.6万元左右,在单腔起搏器非兼容非频率应答类别中,乐普医疗旗下的乐普医电报出了7125元的最低价,对应的乐普医电也获得了该类别首年最高意向采购量。

目前,乐普医疗正在研制MRI兼容全自动起搏器,Qinming8632全自动起搏器正处于临床试验阶段。

(编辑:巫燕玲)

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