3000亿恒瑞医药 ，“王者归来”？

文 | 杨万里

上市不到25年，股价合计涨超48倍，如今，$恒瑞医药(SH600276)$已成长为一家千亿市值的创新药龙头。

在经历2021年、2022年业绩阵痛后，恒瑞医药从2023年开始重拾业绩增长态势。2024年第三季度，恒瑞医药业绩增速环比有所放缓，但外界看好其创新药业务和国际化发展。

截至11月4日收盘，恒瑞医药股价为47.99元，总市值为3061亿元。

业绩阵痛后，迎来恢复期

恒瑞医药是一家专注研发、生产及推广高品质药物的创新型国际化制药企业，聚焦抗肿瘤、代谢性疾病、自身免疫疾病、呼吸系统疾病、神经系统疾病等领域进行新药研发。

2021年，是恒瑞医药业绩阵痛的开始，当年该公司营收、归属净利润分别同比下降6.59%、28.41%。2022年，恒瑞医药业绩继续下行，当年营收、归属净利润分别同比下降17.87%、13.77%。因业绩失速，这两年恒瑞医药股价大幅回调。

进入2023年，恒瑞医药的业绩进入恢复期。2023年，该公司营收、归属净利润分别同比增长7.26%、10.14%。

近期发布的三季报显示，2024年前三季度，恒瑞医药实现营收201.9亿元，同比增长18.67%；实现归属净利润46.20亿元，同比增长32.98%。从绝对值看，恒瑞医药前三季度营收规模低于2021年前三季度数值水平（202亿元）。

单看2024年第三季度，恒瑞医药实现营收约65.89亿元，同比增长12.72%，环比下降13.34%；实现归属净利润约11.88亿元，同比增长1.91%，环比下降42.42%。

东莞证券分析师认为，恒瑞医药第三季度业绩环比下滑，主要原因是该公司第二季度业绩基数较高。

从数据看，2024年第二季度，恒瑞医药营收同比增长33.95%，环比增长26.77%；净利同比增长92.94%，环比增长50.69%。

尽管恒瑞医药今年第三季度净利增速有所放缓，但整体仍保持良好的增长势头。

盈利指标方面，2024年前三季度，恒瑞医药的毛利率为85.97%，同比上升1.59个百分点，同期行业平均毛利率为57.5%。恒瑞医药的毛利率水平在行业内处于较高位置，说明该公司的产品具有较强的竞争力和定价权。

2024年前三季度，恒瑞医药的净利率为22.87%，同比上升2.59个百分点，净利率提升说明该公司在成本控制和费用管理方面取得较好的成效。

在恒瑞医药发布三季报后，部分券商分析师之间出现观点分歧。

10月28日，交银国际证券出具研报，下调恒瑞医药净利润预测约3%。与之相反，11月1日，天风证券分析师出具研报上调盈利预测，预计恒瑞医药2024年归属净利润为61.04亿元（前值为53.03亿元）。

目前，恒瑞医药的市盈率（TTM）达到56.19倍，同期化学制药行业平均市盈率低于40倍。

市场给予估值溢价背后是看好后市发展，恒瑞医药有什么亮点？

加码创新药+出海，打开第二增长曲线？

在官网上，恒瑞医药表示坚持科技创新和国际化双轮驱动战略，力争通过5-10年的时间将其打造成为具有国际影响力的跨国制药企业。

恒瑞医药一直重视创新投入，该公司累计研发投入超400亿元。2024年前三季度，恒瑞医药的研发费用为45.49亿元，同比增长22.10%，占当期营收比重为22.53%。

持续的研发投入为恒瑞医药带来了创新成果：截至2024年7月31日，该公司在中国上市创新药合计17款，在中国上市2类新药4款，正临床开发的自主创新产品90多个，300余项临床试验在国内外开展。

2024年上半年，恒瑞医药的创新药收入达66.12 亿元（含税，不含对外许可收入），同比增长33%。华源证券分析师出具研报指出，上半年恒瑞医药的创新药收入约占经营性收入50%。

为了进一步加码创新药业务，恒瑞医药抛出了股权激励措施。

今年9月份，恒瑞医药发布2024年员工持股计划，业绩考核指标包括创新药收入、新分子实体IND获批数量、创新药申报并获得受理的NDA申请数量（包含新适应症）三项。

根据考核标准，恒瑞医药2024年-2026年累计创新药收入分别达130、295、503亿元；2024-2026年新分子实体IND累计获批数量达12、25、39个；2024-2026年创新药申报并获得受理的NDA累计申请数量（包含新适应症）分别达6、11、15个。

在发展创新药业务过程中也面临研发创新风险。据恒瑞医药描述，药品研发至上市销售常常需要耗费10年以上的时间，期间任何决策偏差、技术失误都将影响创新成果。

在推进国际化方面，恒瑞医药“出海”消息不断。

2024年下半年，恒瑞医药旗下布比卡因脂质体注射液、注射用紫杉醇（白蛋白结合型）相继在美国获批上市，布比卡因脂质体是该品种全球范围内获批上市的首仿药，白蛋白紫杉醇为美国FDA批准上市的该品种首仿药，外界看好上述产品市场空间。

合作出海方面，恒瑞医药于今年5月将GLP-1产品组合授权给美国Hercules公司，未来1.1亿美元首付款的确认有望增厚该公司业绩。

值得关注的是，2023年2月份，恒瑞医药引入经验丰富的江宁军担任公司董事、副总经理，全面负责创新药国际化、临床研究和商务拓展工作。截至2023年末，来自国外市场的收入为6.169亿元，占恒瑞医药收入比重达2.70%。

“出海”既有机遇也有挑战，机遇是全球医药市场增长潜力大，且国内鼓励药企开展国际化战略，挑战是面临海外药企巨头以及国内同行的市场竞争压力，且面临海外严监管。

目前，恒瑞医药股价距离历史高点跌幅超四成，该公司未来能否“王者归来”关键看业绩增速，而创新药业务和产品出海进度则影响其业绩“高度”，它们能否打开第二增长曲线值得关注。