造富雪道｜江丰电子A+H闯关：全球第二的靶材生意谋求港股融资窗口

（原标题：造富雪道｜江丰电子A+H闯关：全球第二的靶材生意谋求港股融资窗口）

观点网 11月12日，宁波江丰电子材料股份有限公司向港交所主板递交上市申请，独家保荐人为招商证券国际。9年前，该公司以4.64元发行价在深交所创业板挂牌，募集资金2.54亿元；如今它把同一套靶材生意带到香港，再讲一遍。

招股书援引弗若斯特沙利文的资料，按2025年收入计，公司在全球超高纯金属溅射靶材供应商中排名第二，市场份额10.3%；单看用于半导体芯片的靶材，全球份额为14.9%。这个市场并不拥挤，前三大供应商2025年合计占有42.8%，格局高度集中。招股书的说法是，公司是首家获全部全球十大IDM及十大晶圆代工厂认证供应靶材的中国公司。

但光环之下还有另一组数字。2025年公司收入46.04亿元，归母净利润5.00亿元，净利率约10.9%；主力靶材产品的产能利用率已到98.1%。规模站上台阶，产线也接近打满，接下来有两个问题：满载之后靠什么继续增长，A股给出的估值，港股愿不愿意照单接受。

从余姚到全球第二

2005年，姚力军带着一批海归博士在浙江余姚创办江丰电子。彼时国内还没有半导体级超高纯金属溅射靶材的量产先例，这块材料长期由少数美日企业把持。三年后的2008年，公司完成认证，开始向总部位于中国台湾的全球领先晶圆代工厂供货，招股书里称其为“客户A”。

靶材是什么？简单说，它是PVD工艺的消耗件。芯片制造中用高能离子轰击靶材，金属原子被溅射出来沉积在晶圆表面，形成导电层、阻挡层与接触层，最终留在芯片内部。靶材在溅射过程中被消耗，需要持续更换，这决定了它既是关键材料，也是一门复购生意。公司产品覆盖铝、钛、钽、铜、钨五大金属体系及相应合金靶材与环件。

第二条产品线是半导体精密零部件，包括showerhead、硅电极、加热器与金属腔体。它们承担工艺气体分配、等离子体电场控制与晶圆固定，直接影响良率与设备稳定性。设备厂新装设备时产生首次配套需求，晶圆厂与IDM在运营维护中则形成循环更换需求，两块需求叠在一起，构成第二条收入线。

招股书把两块业务串在材料、装备、工艺三项平台能力上，并称已整合先进材料组织及性能控制、超精密制造与检测、特种焊接、超洁净表面清洗、表面改性、微系统控制单元六项根技术。截至2026年6月30日，公司在国内运营17个生产基地，靶材集中在宁波余姚，精密零部件贴近国内客户，同时在韩国建设靶材基地。

从2017年募资2.54亿元，到2026年前三季度收入44.65亿元、归母净利润8.11亿元，9年间公司体量换了一个量级。这也解释了它为什么要在A股之外再开一个融资窗口。

满载的靶材与尚小的第二曲线

2023年至2025年，公司收入从26.02亿元增至46.04亿元，两年增长约77%；归母净利润从2.55亿元增至5.00亿元。2026年前三季度，收入44.65亿元，同比增长35.7%；归母净利润8.11亿元，同比增长102.4%。

利润增速明显快于收入，影响因素除毛利率回升外，是否还有非经常性损益或子公司损益结构的影响，仍需以公司披露为准。

营业收入与归母净利润走势；数据来源：公司定期报告，观点指数整理

毛利率走了一条不平滑的曲线。2023年为29.2%，2024年降至28.2%，2025年进一步降至27.2%，2026年前三季度回升至30.9%。2026年上半年为30.2%，比2025年同期的29.7%高约0.5个百分点。

换言之，规模扩张的前两年，毛利率被摊薄；最近一年，产品结构与价格才把盈利拉回来。

产能是另一条更明显的约束，2023年至2025年，靶材产能利用率从88.2%升至96.1%，2026年上半年达98.1%，几乎是满负荷运转；同期精密零部件为85.1%、69.0%、87.9%和80.4%，波动明显，招股书解释为产能扩张与产线爬坡。

一边是排满的产线，一边是尚未跑顺的新线，这是制造企业扩张期的典型样子。

主要产品产能利用率变化；数据来源：公司定期报告，观点指数整理

问题在于第二曲线的体量，按2025年收入计，公司在中国半导体精密零部件市场的国内供应商中排第三，整体份额只有1.4%；在中国showerhead市场的国内供应商中则排名第一。整体份额与细分排名并不冲突，前者指全部零部件收入，后者只算一个品类。

研发投入仍是必要开支，数据显示，2025年研发费用2.62亿元，占收入5.7%；2026年前三季度2.51亿元，占比5.6%。对一家要跟上客户制程节点的材料公司而言，这个比例谈不上宽裕，也谈不上吝啬。

A+H的两道考题

招股书显示，江丰电子的客户结构在缓慢改善。2023年至2025年及2026年上半年，五大客户收入占比分别为36.4%、37.3%、34.0%和32.2%，最大客户占比从9.7%降至8.3%。集中度下降是好信号，但三分之一的收入仍来自五家客户，任何一家调整供应商名单，都会直接反映在报表上。

上游同样不分散，2023年至2025年，五大供应商采购额分别为8.28亿元、14.65亿元和16.88亿元，2026年上半年已达12.56亿元。超高纯金属原材料本身供给有限，采购集中意味着议价空间与供应安全都要看少数几家上游企业的安排。

估值是第二道题，按11月12日估值数据，江丰电子A股市盈率（TTM）约62倍，市净率约7.5倍。港股对A股公司的定价，多数时候低于A股，若H股定价折让明显，融资效率与股东感受都会打折扣；反过来，若定价贴近A股，又需要国际投资者接受一个半导体材料股的高估值逻辑。而这道题的答案，并不由公司单方面决定。

融资需求本身不难理解，2026年3月，该公司A股定增方案过会，拟募资不超过19.28亿元，投向年产5100个集成电路设备用静电吸盘产业化项目、年产12300个超大规模集成电路用超高纯金属溅射靶材产业化项目等。靶材产能利用率已到98.1%，扩产是必选项，钱从哪里来就成了现实问题。

目前，其H股发行尚需取得中国证监会备案及港交所审核。递表只是入场，距离挂牌仍有距离。行业层面的出口管制与贸易政策变化，也是这类材料企业无法自行掌控的变量。

一家把靶材做到全球第二的公司来港股，讲的其实不是从0到1的故事，而是从1到N的账本：靶材扩产能否顺利消化，精密零部件能否把1.4%的份额做厚，H股定价能否与A股的高估值自洽。这些账要在挂牌之后逐年对上。

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