游久游戏股东“隐婚”背后

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近日，上市公司游久游戏（600652）公告称，因公司第二三大股东结婚未及时披露，游久游戏遭到12名股民索赔2400多万元。事件源于2015年1月，两大合计持股近20%的股东登记结婚，依照法律，他们形成一致行动人关系，应当披露。但二人直到2016年1月才披露该事项。2017年4月中国证监会上海监管局对2人各予以30万元罚款。

从现行法制的条文字面看，这的确有可能构成虚假陈述民事赔偿。但其实质却让人感觉到一丝股民“碰瓷”的味道，以及现行“一刀切”的虚假陈述赔偿制度的尴尬。

界定

根据《证券法》第八十六条“举牌慢走规则”，上市公司持股5%以上的股东及其一致行动人增减5%以上的持股变动属于应当披露的信息，以便市场投资者对公司治理格局有更为准确的认识。

游久游戏两大股东不管出于什么目的“隐婚”，确系证券信息披露违规行为，但这对投资者的损害不能简单理解为“侵犯知情权”，在现行法律框架下需要对照具体化规则来计算。

根据最高法院2002年制定的关于证券虚假陈述赔偿的司法解释，中国目前只承认诱多型虚假陈述，即谎报好消息。这导致股价虚高，投资者以虚高价格买入股票，在真相揭示后股价若下跌，则买入者可以就此差价索赔。这个规则自然是有道理的。然而在适用时，现实的纷繁复杂不容小觑。

一是信息本身的性质。虚增利润、虚减收入、虚造合同或并购信息，都可归入诱多型虚假陈述，但大股东结婚到底是利多还是利空，似乎说不清。说利多，可以讲股东更团结，大家齐心一致。说利空，则可能表明股东之间失去制衡，内部人彼此勾结的可能性增强。既然看法不一，就不能说对市场有明显的误导作用。而从本案看，当公司公布二人结婚信息时，很快改变两个月来的下跌趋势转而向上，表现优于大盘和板块指数，似乎能反证隐瞒结婚和隐瞒利润一样，不是诱多型虚假陈述。

二是较长涉诉陈述期间其他因素对股价的影响不可忽视。本涉诉事项应当披露而未披露是在2015年1月，实际披露是在2016年1月12日，期间所经历的正是2015年夏天的异常波动和2016年1月上旬“熔断风波”。按照现行赔偿规则，若法院完全不考虑市场的系统风险因素和公司的其他利好空因素（如业绩盈亏），而只是做简单推定的话，这就意味着：一个人若碰巧在2015年5月万众狂热的期间高点买入游久游戏，在2016年1月熔断血案之后卖出，并怪罪是被2015年1月大股东隐瞒结婚这一利空信息所致，那他是有能获得买卖差价额的赔偿。然而这显然不甚合理，也未见得是法院所会接受的立场。

定位

我们还需要考虑的大背景是：2003年以来，中国证券虚假陈述民事赔偿诉讼总体上是与证监会处罚联动的。司法解释规定，虚假陈述民事诉讼的提起必须以行政处罚或刑事判决为前置条件。这反过来导致实践中，民事赔偿判决成为行政处罚的机械反应。但二者的法律责任原理并不一致，行政处罚源于对法律规则的违反，而民事赔偿则源于投资者损失与被诉行为之间的因果关系。

换言之，违反披露规则不自动等于造成投资者损失，例如即便是虚报利润的恶性行为，在真相揭示前卖出股票的投资者，不仅不曾因此受损还可能获利了。而司法进化的方向也正在于一点点细化辨析其中的因果关系。从实践中看，山东高级法院判决的2004年银座渤海案、2007年福建高级法院判决的福建九州案、2017年新疆高级法院生产建设兵团分院判决的中基健康案中，法院曾以大盘下跌、不利政策出台等系统性风险和公司本身业绩较差等因素，完全否认了被诉虚假陈述行为和投资者损害结果之间的因果关系。

与此同时，证监部门的处罚是否应当有限度也值得考量。处罚书显示，由于当事人放弃了部分表决权，实际表决权合计只有16%不到，二人结婚并未导致公司控制权变更。当事人在持股上达成一致行动人关系，只是结婚的自然延伸，而不是为了实现收购、控制公司之目的而形成的商业联盟。

退一步而言，本案涉及的事项即大额股份举牌所对应的《证券法》第八十六条，并不在最高法院虚假陈述赔偿司法解释的列举范围内。可以讲，把未披露一致行动人关系作为虚假陈述予以处罚，本身是证监会上海监管局执法扩张的结果。据检索中国证监会网站，中国证监会第一次处罚单纯的未披露一致行动人关系是在2017年5月，即本案做出处罚之后；网站上也未检索到在本案之前，上海证监局有处罚同类行为的纪录。

更可对照的是，与本案类似甚至更严重的案件并未被处罚。公开信息显示，2012年四川某科技公司两名董事W、G结婚，两人与原董事老G（G之父）构成一致行动关系，合计持有公司24.3%股份，直到将近五年后才披露一致行动关系。

与本案相比，此案延迟披露时期更长、涉及持股比例更大，且G曾任董事会秘书、监事多年，W担任公司总裁，二人理应对法律规则更为熟悉，总体上情节比本案更严重。但即便如此，上述人员只是收到深圳证券交易所监管函，要求充分重视吸取教训。综合考虑其实际危害性，对这一案例的处置较为适当，在考察情节更轻的案件之危害性时，值得参考。施加行政处罚的必要性，并非确然必要。

总之，股东因为结婚未披露而遭遇天价索赔的偶然案件，无论其最终输赢如何，都足以推动对已经运行16年的证券虚假陈述民事责任制度的反思。

大体而言，一是法院可以也应当展开更为精细、个案化的辨识，确认其中的因果关系后再做责任追究。不要让虚假陈述民事责任制度成为一些投资者“旱涝皆得”的“保险”制度。二是执法部门施加处罚前，可以在当前行政处罚-民事诉讼联动的环境下考虑到更多的后续法律结果。

股东“隐婚”、又没有其他明显危害市场的情节，在特定制度背景下受到60万元罚款已经不算轻，若还带来2400多万元的责任，难称公平。尽管法院本身可能不会支持这一诉求，但这种诉讼折腾本身，既是一种社会资源的浪费，也给证券市场带来了不安定因素。法律规则尽早予以完善细化，能减少缺乏法理面支持的无序的“碰瓷”式起诉。

（作者系中央财经大学法学院副教授）