收缰——新规下的地方债变局

英大金融2014年11月刊

以新《预算法》为背景，国务院《关于加强地方政府性债务管理的意见》为导火线，现在，中央正在搭建起一个解决地方政府新增和存量债务的整体框架。未来，地方债将被关进预算的“铁笼”，这将彻底切断地方政府债务蔓延的后路。

文 | 本刊编辑部

“对于制度漏洞，如果仅去修改，就像在有窟窿的房顶上糊一把泥巴，最后发现泥巴东一块儿、西一块儿，房顶还是会漏雨。”北京大学国家发展研究院院长姚洋这样描述地方债所存在的问题。在姚洋看来，应该先找到最根本的问题，也就是如何让地方官员对当地百姓负责——这才是地方债治本之道。

一个解决中国地方政府债务的全局性部署现在正浮出水面。在8月《预算法》修正案获得通过后不久，国务院于9月底正式对外发布了《关于加强地方政府性债务管理的意见》。随着二者的先后出台，中央已搭建起一个解决地方政府新增和存量债务的整体框架。而这也被视为在2008年全球金融危机后，地方政府债务快速扩张引发投资者严重担忧以来，针对该问题中央所做出的最为全面的解决框架。

数十万亿元地方政府性存量债务余额的清理处置有望进入具有可操作性的实质阶段。10月中旬，一份名为《地方政府性存量债务清理处置办法（征求意见稿）》（简称《办法》）已于日前下发至地方财政部门。

《办法》规定：截至2014年底的存量债务余额应在2015年1月5日前上报；将存量债务分类纳入预算管理；统筹财政资金优先偿还到期债务；2016年起只能通过省级政府发行地方政府债券方式举借政府债务。《办法》要求地方政府和债务单位要根据项目建设进度及偿债能力等实际情况，滚动编制政府存量债务处置计划，明确偿债资金来源，合理确定分年度的债务偿还化解目标。

全国人大常委会委员、人大财政经济委员会副主任委员、民建中央副主席辜胜阻表示，对于地方政府举债问题，一味地“堵”是不行的，而是应该疏堵结合，构建以债券为主的地方政府负债融资机制和降低地方政府负债融资压力并行，借预算法修订的契机，多措并举，让地方政府举债合法化、规范化、阳光化、可控化，处理好当前地方政府债务中“黑箱”和“黑洞”问题。

通过一系列方案的完善和修订，如能够真正落实到位，地方债也将被关进预算的“铁笼”，彻底切断地方政府债务蔓延的后路。

偿债危机临近

去年11月召开的十八届三中全会上，中央就释放改革红利达成为共识，地方的财政体制改革是经济体制改革的重点，而地方债务问题则是绕不过去的槛儿。

当年8月国家审计署摸底全国政府性债务，这是 2011年以来的第三次大规模审计，其结果备受市场瞩目。

2013年12月，审计署关于全国政府性债务的审计报告结果显示，截至2013年6月末，地方性政府负有偿还责任债务10.89万亿元，负有担保责任的债务2.67 万亿元，可能承担一定救助责任的债务4.34万亿元，三项合计共17.9万亿元。

从前后三次审计结果看，地方政府举债居高不下，而这与现行的分税体制有着直接的关系。

1994 年分税制改革后，中央财政收入迅猛增加，而地方财政所占比例明显下降，与此同时，地方政府却要承担大量的公共事务支出，必然导致地方财政缺口过大。为了平衡支出，地方政府不得不寻找另外财源以弥补收支失衡，土地财政和债务性融资成为地方财政的普遍模式。因此，地方事权与财权不匹配造成的资金缺口是地方债务问题的根源。

另外，地方债务的大幅度增长，与地方政府官员们的政绩观也有很大关系。现行制度下的地方政府官员政绩考核体系中，GDP 增长占了很大比重，而目前的官员考核制度的某些弊端，使得在任的政府官员可以不考虑长期后果进行决策，上马各类基础设施投资。这些项目，除了部分确实是满足实际发展需要外，满足地方官员政绩需求也是重要原因。

中国社会科学院财经战略研究院院长高培勇认为，这些现象体现了两个问题。第一个问题是，“分税制”在很大程度上有退化为“分钱制”的迹象。二是，地方政府的大量资金依赖于上级拨款，导致地方政府缺少长期打算，不会把会自己当作一个独立的行为主体负起应有的责任。

最终结果就是，地方债风险已是越积越大，当前除了改变现在财税体制和官员考核方法外，还必然要面对即将到来的债务偿付高峰难题。

一份由国务院发展研究中心金融研究所副所长巴曙松署名的华创证券研究报告显示，现有发行未到期的城投债约3.2万亿元，从到期的结构上来看，2014和2015年两年暂未达偿付高峰期，高点出现在2017~2019年，这三年占比达全部未偿付债务的64%，其中高峰为2018年，当年需偿还的债务达到8017亿元。就短期来看，2014年的偿债压力略高于2015年，2014、2015年的到期量分别为3245亿元和2341亿元。

季度应偿债超过1000亿元的第一次出现在2016年第三季度。随后在 2017 年进入偿债高峰阶段，季度的应偿付债务均在1000亿元以上，特别2018年4季度和2019年1季度，单季偿付额度将超过3000亿元。

随着债务偿付高峰的时点逐渐临近，各地方政府也将面临大考。具体到某一地区的债务风险，需要结合该地区的财政收入结构、经济实力、转移支付结构等多方面因素。

华创证券研究认为，从局部地区和行业上看，需要特别关注四类风险点：第一类是产业结构单一，支柱产业过于集中在强周期性行业。这类地区包括内蒙古的鄂尔多斯，山西的忻州、运城等；第二类是融资能力差，金融机构认可度较低，外生融资能力不足的地区。这类地区主要存在于不太发达的地区，比如云贵地区的非省会地级市；第三类是相对于本身的经济财政规模，公开债务较多、负债过猛，这一类较为明显的是天津、重庆、常州、镇江、贵阳、湖州、嘉兴、合肥、成都、乌鲁木齐、武汉。比如当前四川、重庆的债务率均超过 100%；第四类是支柱产业存在明显的产能过剩地区，同时区域环保压力较大的地区。这类地区主要集中于河北等地。

由此也可以看出，除了一线城市以及经济发达的沿海地区外，内陆省份在债务偿付问题上已是困境重重。

短期而言，当前中国地方债务风险集中表现为流动性风险，但在经济增长中枢下移叠加 局部性债务风险时，流动性风险亦不容忽视。存量债务可通过“长久期债务替换短久期债务” 等债务重组来应对流动性风险。同时，在财政部的有效监管下，地方债的发行权可探索下放至省一级政府，使发债主体和偿债主体逐步一致。而从长期来看，则需财税、土地、金融多方面改革配套组合发力，建立地方政府融资的可持续机制。唯长短期政策组合发力，才能有效化解地方债务危机。

正如北京大学国家发展研究院教授黄益平所言，地方债的根本问题不在存量而在流量和现金流。目前看来，地方债是可以解决的，但问题在于如果地方举债的行为不能得到改善，最后终将会酿成巨大的债务风险和金融风险。

新《预算法》“开渠堵沟建墙”

2008年之后，中国的地方政府性债务扩张较快。这种快速扩张，一方面保持了宏观经济增长的弹性和稳定性，但另一方面，债务扩张也使得中国经济增长背负的债务负担越发沉重。地方政府无法主动进行阳光化举债，因此绕道融资平台公司的模式，导致政府和企业分别应承担的责任划分不清，融资风险表外化和难以控制，大量金融资源被无效部门占用导致资源配置低效率、腐败频发等问题。

因此，如何规范和硬化地方政府财政纪律，是中国“去杠杆”的核心问题，也是十八届三中全会决定提出的“让市场在资源配置中起决定性作用”需要移除的一块拦路石。

今年8月31日，全国人大常委会通过了《预算法》的修订，这距离该法的上一次修订已经过去了整整20年。

《预算法》修改并新增了21条内容，主要规范了政府的全口径预算、预算公开、转移支付、预算审查以及地方政府发债等多个事项。

在地方政府债务问题上，为了将地方政府的隐性债务显性化，同时为了化解累积的财政风险和金融风险，新《预算法》规定除发行债券外，地方政府及其所属部门不得以任何方式举借债务。而对于地方政府发行债券的行为，新《预算法》从六个方面作出了限制。

一是限制主体，只有经国务院批准的省级政府可以举借债务，市（区）、县、乡级地方政府政府不具有举债资格；二是限制用途，举借债务只能用于公益性资本支出，不得用于经常性支出；三是限制规模，地方政府的债务总规模由国务院报经全国人大或者全国人大常委会批准，省级政府在国务院下达的限额内举借的债务，并报本级人大常委会批准；四是限制方式，地方政府举借债务只能采取发行地方政府债券的方式，不得采取其他方式筹措，除法律另有规定外，不得为任何单位和个人的债务以任何方式提供担保；五是限制风险，地方政府举借债务应当有偿还计划和稳定的偿还资金来源，国务院将建立地方政府债务风险评估和预警机制、应急处置机制以及责任追究制度；六是限制暗箱操作，各级政府应在规定的时间内向社会公开各类预算执行和其他财政收支的审计工作报告。

新《预算法》对地方政府债务的控制责任主要放在中央政府及其部门，这与修改前《预算法》的规定既一脉相承，也与中国现行的政府管理模式相一致。

而就在《预算法》修订的同时，财政部就对内部的司局职能部门进行调整，将新成立政策研究室、资产管理司、国际关系合作司、国际财金合作司，并加强和扩充了预算司、税政司等核心司局的职能和权限。这是财政部自1998年政府机构改革以来最大规模的机构职能调整。

显然，新《预算法》在为地方政府发债开门之时，也增加了需要中央政府审批的前置条件。这种控制在规避地方政府债务风险的同时，也降低了地方政府发债的自主化和市场化的空间。

辜胜阻认为，新《预算法》体现了为地方政府发债“开明渠，堵阴沟，建防火墙”的政策思路，在有限“开闸”地方发债的同时，对地方政府发债做出了诸多具体规定，设置了“九道锁”，以严格防范债务风险的扩张。

举债新框架

随着新《预算法》修订后，地方政府举债的正路已经打开。紧接着，国务院又正式对外发布了《关于加强地方政府性债务管理的意见》，代表着本届政府对于解决地方政府债务的一个全局性部署。其主要目的就是为了解决地方政府财政收支的不匹配和缓解地方债务危机，以时间换空间，最终消化存量地方政府债务，使得地方政府财政走上可持续道路。

《意见》主要归纳为四个部分，分别是融资主体和渠道、权责定位的约法、配套改革措施、当前应对四个方面。

在地方政府性债务举借主体上，明确为省级政府，市县级政府通过省级政府代为举借。明确划清政府与企业界限，政府债务只能通过政府及其部门举借，不得通过企事业单位等举借。在过去，由中央政府代省级地方政府发行集合地方债，现在则给予了省级政府发债权，而市县级政府由省级代理，使得地方政府债务等级下降一级，省级政府成为了市县级政府的最后担保人和偿债人。

值得注意的是，《意见》提出“明确政府和企业的责任，政府债务不得通过企业举借，企业债务不得推给政府偿还，切实做到谁借谁还、风险自担。政府与社会资本合作的，按约定规则依法承担相关责任。”这也意味着未来各种平台类公司将要么被政府纳入预算，要么企业自负盈亏。

在融资规模控制上，《意见》提出“对地方政府债务实行规模控制。地方政府债务规模实行限额管理，地方政府举债不得突破批准的限额。这就意味着，未来整个地方债务总量由每年的国务院确定，全国总量无法突破某一上限。

融资方式上，首先给予了地方政府正规融资的渠道。《意见》提出“赋予地方政府依法适度举债融资权限，加快建立规范的地方政府举债融资机制。同时，坚决制止地方政府违法违规举债”。其次，《意见》明确说明了“地方政府举债采取政府债券方式”。这也就使得其他任何直接债务（或有债务除外）的举债方式，都是不被允许和不合法的。这对于部分平台类公司将是灭顶之灾。同时，在地方融资新方式上，推广PPP（Public-Private-Partnership，即公私合作模式，公共基础设施的一种项目融资模式）模式，这是给地方政府减轻压力的方式。

在融资用途和管理上，《意见》将其区分为“一般债务”和“专项债务”两种方式。一般债务对应没有收益的事业（有正外部性，比如城市内道路，绿化公园等），由一般性公共预算收入偿还。专项债务用于有一定收益性的项目，发行专项债券融资，以政府性基金或专项收入偿还。《意见》提出“对地方政府债务实行规模控制，严格限定政府举债程序和资金用途，把地方政府债务分门别类纳入全口径预算管理，实现“借、用、还”相统一。

在债务风险处理上，将实现中央和地方切断，地方和企业切断。《意见》提出“建立债务风险应急处置机制。要硬化预算约束，防范道德风险，地方政府对其举借的债务负有偿还责任，中央政府实行不救助原则。各级政府要制定应急处置预案，建立责任追究机制”。

而对于当前存量债务解决上，将会采取四条路径：一是债务并表，政府性一般债务和专项债务纳入全口径预算管理；二是借新还旧，积极降低存量债务利息负担；三是妥善偿还存量债务。直白解读就是：如果项目有利润，能还钱的就还钱；如果有一定利润但不够的，由优质资产注入，或者员工降工资等方式把利润挤出来还钱；如果真的没利润，地方政府履约帮忙还钱，还不够的话可以通过“处置政府资产偿还债务”，但要追究当事人责任。四是确保在建项目后续融资。

可以看出，此次的《意见》是一次动真格的改革，政府和企业的主体分离，明确债务主体，举债方式规范，债务分类和纳入全口径预算管理，以及相应的追究和债务偿还方式，都体现了中央政府解决地方债这一制约中国改革顽疾的决心。

自主化疑虑

光大证券首席经济学家徐高认为，中国要建立健康的地方债市场，前提是地方政府应该按市场规律办事，要有预算的硬约束。这不是经济层面的问题，而是政治层面的问题。但政治体制的重大变革在短期内不太可能发生。

有人担心，新《预算法》在地方政府负债过程中实施的行政化干预越多、对债务人义务的规范空白越多，地方政府发债的自主化和市场化反应就越弱。既要加强中央政府对地方政府负债行为的控制，又要希望资本市场撇开中央政府的因素来反映地方政府的信用风险，这对立法者而言是一个挑战。

就目前来看，新《预算法》中还尚存诸多疑虑。

首先，中央政府对地方债券的审批，就显示出中央政府对地方政府债务依然存在隐形担保。试点的地方政府债券代理发行、自发代还以及自发自还的实践中，地方政府债的发行利率几乎等于国债，有些地方政府债券的发行利率甚至还低于国债，几乎未体现出市场化的作用。

第二，由于新《预算法》规定只有省级政府可以发行地方债，市(区)、县、乡级地方政府的发债资格被取消，断绝了这些地方政府通过市场化手段获得资金的能力。

第三，新《预算法》虽然要求建立地方政府的责任追究机制，但过于笼统的规定(没有规定到具体个人)无法威慑到地方政府在发债方面不出现违规行为，起不到真正约束地方政府行为的作用。

第四，新《预算法》要求地方政府就债务建立偿还计划、债务风险评估和预警机制、应急处置机制等，但没有规定地方政府债券的违约处理和债权人的利益保护机制。一旦地方政府出现无法按期还债的“黑天鹅事件”，债权人可能依然无“法”维权，执法机构无“法”裁决。这可能会导致债权人将偿债的要求和矛盾指向中央政府，要求中央政府予以代偿，从而进一步暴露出地方政府债券的“国债”实质，与立法初衷和市场化改革的方向相悖。

第五，新《预算法》规定了地方政府应披露预、决算表和审计报告等信息，但没有继续规定地方政府还应及时披露其资产负债表等“存量”信息。政府的资产负债表是权责发生制下政府综合财务报告的重要内容，资产负债率等偿债能力存量指标，对于债权人做出投资决策具有重大参考价值。地方政府财务信息的不完整，距离市场对债券发行的惯常要求尚有差距。

中国预算法修订历时10年终于“过关”。在财政部部长楼继伟看来，未来关键是要做好新预算法实施的立法配套工作，中央层面需抓紧修订新法实施条例，研究制定财政转移支付、财政资金支付、政府债务管理、政府综合财务报告等方面的规章制度；地方层面可制定有关预算审查监督的决定或者地方性法规。