流动性过剩趋势有增无减

□华林证券研究所副所长 刘勘
　　近两年来流动性偏多、过剩、泛滥，已经成为当前央行调控首要目标之一，并是市场各方关注的焦点话题。所谓流动性主要表现于货币量过度增加，银行体系中资金泛滥，这是多年累计的结果，据有关资料统计反映，M2/GDP比率从1988年的115%上升到2003年的163%，2006年所占比率大约达到180%左右，其比例高于全球近5倍，比全球第二的印尼70%高出两倍多，比全球平均数40%多的比例高出4至5倍。
　　在1994年人民币汇率体制改革以前，从外汇占款项下投入基础货币，大约占广义货币（M2）增长量的50%，汇改当年上升到87%，2003年外汇占款所形成的货币供应量首次超过全部广义货币供应量， 2005年和2006年，大约是广义货币增长量的1.5倍和2.1倍。
　　金融机构贷款占M2（反映流动性过剩的重要指标）的比重，从上个世纪90年代末的80%以上，大幅度下降到今年2月份的65.5%，并且仍有下降趋势。再从代表货币价格的市场利率的银行间同业拆借利率看，7天平均拆借利率依然维持在2%左右，接近10年新低。
　　据中国人民银行网站，2001年一季度货币及准货币供应是11.89万亿元，2002年一季度15.96万亿元，2003年一季度19.05万亿元，2004年一季度22.51万亿元,2005年一季度25.77万亿，2006年一季度30.35万亿元，估计2007年一季度要突破35万亿元，换言之2001年至2007年，货币供应量年平均增长20 %以上，在过去6年半时间货币供应增长速度，大约是美国上个世纪20年代酝酿金融危机的4倍之多，80年代日本以及中国台湾地区两倍之多，反映金融体内货币流动性规模之大，流动性过剩越来越大。
　　截至2006年底，我国外汇储备10663亿美元，2003至2006年外汇储备新增额为7798.9亿美元，同期贸易顺差额为3369.5亿美元，占外汇储备43.2%，而同期非贸易顺差外汇流入则占到56.8%，为4429.4亿美元，在我国利用外资增速持续下降情况下，说明这些外汇相当一部分是热钱，为此央行需要投放超过3.6万亿元的基础货币，按5倍货币乘数计算，理论上形成18万亿元的广义货币，由此可见，非贸易顺差的外资流入，是我国货币流动性过剩的重要因素，
　　据摩根士丹利分析，约有3000亿美元热钱滞留在中国，而且这种趋势仍在有增无减，如此大规模热钱流动，对我国经济扰动能量是巨大的，开始流入阶段时随着流入量增大，推动资产泡沫和通货膨胀，当热钱流入量超过我国经济承受能力，则引发信贷紧缩、通货紧缩和经济下滑，这样一来，就给我国虚拟经济的证券市场、资本市场，和实体经济的房地产市场等带来了巨大的机会与风险。
　　在全球化金融市场中过剩的流动性和资产在亚洲市场“过度美元化”，从1996年至今由11万亿增加到30.7万亿美元，债券市场规模从5万亿增加到12.3万亿美元，股票市场市值7.4万亿美元增加到14多万亿美元，流入亚洲市场的外资则从2500亿增加到5000亿美元，与此同时，亚洲国家的外汇储备也不断增长，已经超过3万亿美元，国际资本特别是“热钱”，不但处于无序状态，而且流动性泛滥呈现出愈演愈烈之势。加之亚洲资本市场不够发达和完善，间接融资比例过高，以及货币和期限双错配问题严重。
　　由此可见，过多的流动性货币追逐资本品的股票市场，投资者信心增强，带动证券市场活跃，大盘持续震荡上涨，只要影响货币流动性的基本因素尚未得到改善之前，那么市场资金与股票之间的估值关系依然会持续。但是流动性局面不会无休止维持下去，总会发生转折，给金融和资本市场能否持续安全稳定运行埋下隐患。