中国"流动性"也面临紧缩危险

08年前9月货币供给增速　　
　　□光大证券首席宏观分析师　　潘向东
　　从2005年以来，我们一直担心流动性剩余，担心由于流动性剩余造成通货膨胀。但从9月份的M1和M0的增长状况来看，以前所谓担心流动性剩余的状况现在看来已经是“明日黄花”，相反，假若货币政策不快速进行适时的调整，未来的流动性还将面临紧缩的危险。
　　由于现代金融衍生工具的快速发展，流通速度的变化对流动性的影响也越来越显著，目前出现的全球金融危机就是由于流通速度的变化所造成的。未来我国流动性状况主要受制于流通速度的变化和外部资金的变化。
　　居民和企业交易意愿减弱
　　央行金融运行报告显示：2008年9月末，广义货币供应量(M2)余额同比增长15.29%，比上月末低0.71个百分点；狭义货币供应量(M1)余额同比增长9.43%，比上月末低2.05个百分点；市场货币流通量(M0)余额同比增长9.28%。9月份外汇储备增加214亿美元，同比少增36亿美元。
　　从居民交易意愿来看，目前，由于国内房地产和股市的不断降温，居民的投资意愿越来越弱。另一方面，出口增速的回落、加工制造业的倒闭、投资增速的下降将导致就业状况恶化，居民实际收入水平下降进而导致居民的消费意愿减弱。这两个方面作用的结果表现在货币市场上，就是居民的存款意愿增强(1-9月份，居民户存款增加3.25万亿元，同比多增2.49万亿元)，并且是定期存款的意愿增强，交易意愿减弱。居民交易意愿(包括投资和消费)的减弱必然会造成流通速度的变化，从而造成货币流动性的收缩。
　　从企业交易意愿来看，由于全球金融危机之后经济的快速衰退导致我国的外部需求出现下滑，前期“从紧”的货币政策导致内部需求也出现下滑。在总需求下降的时候，前期原材料价格和能源价格不断上涨的积累效应，导致企业利润增速出现下降，这会导致企业的资金流动性状况出现恶化。同时，企业财务状况的恶化，必然会导致商业银行对企业进行重新评估，考虑放贷风险，收紧对企业的授信额度，这会进一步加剧企业的流动性恶化程度。这两个方面会恶化企业的交易意愿(投资需求)，从而导致流通速度的变化，造成货币流动性的收缩。
　　外部资金或转为净流出
　　经常项目和资本项目的顺差未来都将出现大幅回落甚至出现逆转，这会导致外部流入国内市场的资金会大幅减少，甚至可能会出现净流出，假若货币政策没有发生改变，直接导致国内货币市场由于资金的流出而出现流动性紧张。
　　首先，贸易顺差未来会出现回落。
　　一方面，出口增速会出现趋势性的下降,预计未来三年，国内的出口增速会降到个位数。9月份的出口增速保持了21.5%，让人感觉到出口增速似乎比预想的还要好，但考虑到出口价格指数(8月份为10.6%)，目前的实际出口增速已经出现了较大的回落。
　　就影响未来出口增速的原因而言，其一，目前演绎的全球金融危机必然会进一步传导到实体经济，导致全球经济出现快速衰退,从而导致中国出口需求出现回落；其二，前期人民币升值的累积效应、出口退税的取消等外贸政策改变、能源和环保等社会成本的不断上涨、新劳动法的出台等都将提高出口企业的成本,从而削弱出口竞争力,也将导致出口增速下降；其三，由于总需求的下降，未来出口物价指数也将面临快速下滑，这也会导致名义增速出现快速下滑。
　　另一方面，进口增速随着国内需求的减弱也会出现下降，但下降的幅度相对缓慢。进口增速会由于国内需求下滑和大宗商品价格的回落也会出现回落，但由于未来中国产业结构的升级仍然依赖国外先进设备的进口等，因此未来的进口增速回落相对于出口而言会相对缓慢。
　　其次，未来国际资金会出现流出，使资本项目下出现逆差。
　　尽管目前欧美都出现快速注资以保证国内流动性的充裕，但由于金融机构依赖其高度发达的金融衍生工具创造的高财务杠杆，在目前流通速度急剧下降的情况下，未来几千亿的注资能否完全弥补由于流通速度的下降所造成的流动性收缩，目前还很难确定。
　　而目前发生的金融危机会使欧美金融机构和跨国集团的流动性出现收缩，这会导致他们变卖其在中国的实体资产或金融资产，以弥补其国内流动性的不足，从而导致资本流出我国市场。
　　同时，随着外管局将加大外汇管理力度，以及由于贸易顺差的变化导致人民币升值减弱,甚至可能会出现贬值，国际热钱的流入将得到有效的抑制。9月份我国的贸易顺差为293亿美元，但我国的外汇储备只增加了214亿美元，这说明国际资本已经开始从我国市场撤离。
　　防紧缩：降税、降息、发国债
　　要防止出现流动性的紧缩，就目前而言，较为有效的政策就是降税、大幅降息和发国债。
　　假若此时央行通过数量型工具把货币放松，例如放松信贷，其作用并不会显著，因为当企业利润增速不断下滑，企业财务状况发生变化时，商业银行更有可能考虑放贷风险，而不是收益，其结果就是进一步收紧信贷。9月末全部金融机构超额储备率为2.07%，比上月末高0.14个百分点，这就说明了商业银行的审慎。
　　税率和利率的降低将直接降低企业的资金成本，促使其资产负债状况发生改善。财务状况的改善使企业有望获取银行更多的信贷，这时信贷的放松才有望使资金进入到实体经济，使流通速度发生改变，导致流动性的改观。
　　发放国债则将直接导致货币供应量的增加，也将改善我们的流动性状况。