证监会动真格 终结“不死鸟”神话

离预计中的8月23日*欣泰(行情300372,买入)最后一个交易日，仅有不足一个月的时间。

7月22日，深交所再次发布风险警示，强调*欣泰将“一退到底”，现阶段买入产生的投资损失将不会获得先行赔付方案的赔偿。这离证监会2014年11月16日号称“史上最严退市新规”的《关于改革完善并严格实施上市公司退市制度的若干意见》（以下简称《意见》）正式施行，已过去一年半的时间。

截至7月20日，证监会主席刘士余已上任5个月，在这5个月里，刘士余虽极少在聚光灯下出现，但在监管上动作频频。5月11日，*ST博元因涉嫌违规披露等原因，成为证监会强制退市新规实施后首只退市股票。7月8日，因为欺诈发行和信息造假，证监会正式对欣泰电气启动退市程序，欣泰电气成为中国创业板退市的第一股，并且是中国证券市场第一家因欺诈发行被退市的上市公司。

自A股上市公司退市制度2001年启动以来，A股市场因触犯监管规则而退市的公司共有42家，占比不到2%，多数公司在长期停牌之后，都能通过重组借壳等方式重新返回到股市，A股上市公司因此被业内戏谑为 “不死鸟”。而这一次，“不死鸟”终于迎来了真正的死亡。

“不死鸟”之死

从博元投资到欣泰电气，半年之内，两只个股先后被强制退市，这在A股市场，还是头一遭。

中国社科院金融研究所所长助理杨涛对时代周报记者表示，从2014年《意见》正式实施之后，这是首次有个股真的要退市了。“大家认识到资本市场经过改革后，未来是有进有出的，而并不是说进来之后就再也不会出去了，这是一个重要节点。另外，这次*欣泰退市之后完全没有任何回归的可能，而其他退市的个股将来是否能重新上市并没有完全说死，这样使得欣泰有一定的特殊性。”

欣泰电气的“上市之旅”很短。2014年1月，欣泰电气在深交所创业板上市。2015年7月，被中国证监会立案调查。今年5月20日，欣泰电气宣布停牌，随后，深交所发布持续警示，“欣泰电气涉嫌欺诈发行及信息披露违法违规行为，受到证监会处罚，存在暂停上市风险。欣泰电气将于2016年7月12日开市起复牌交易30个交易日，其间将其证券简称调整为‘*欣泰’，证券代码和股票价格涨跌幅限制比例不变”。同时，深交所表示，将于30个交易日期限届满后的次一交易日（预计8月23日）对*欣泰实施停牌，并在停牌后15个交易日内作出暂停其股票上市的决定。

今年7月7日，欣泰电气收到证监会的《行政处罚决定书》及《市场禁入决定书》。之后，保荐机构兴业证券(行情601377,买入)因欣泰电气欺诈造假一案收到行政处罚及市场禁入事先告知书。同时，兴业证券董事会同意针对该事件设立5.5亿元设立先行赔付专项基金。

对于欣泰电气而言，这次退市，有去无回。海通证券(行情600837,买入)(港股06837)分析师荀玉根提醒，这表明监管层对资本市场违法违规行为的容忍度降低，强制退市将进入常态化，投资者需警惕退市风险。

然而，中小投资者似乎并没有意识到风险的存在。据时代周报记者了解，*欣泰自7月12日复牌至7月22日收市，9个交易日连续跌停，7月22日收报5.64元，较停牌前下跌61.24%股。复牌以来，共有6767个个人账户买入该股，个人账户买入成交1621.18万股，占买入总量98.5%，资金规模在100万元以下的个人账户6354个，买入成交1094.09万股，占买入总量66.47%。仅14个机构账户买入24.75万股。

独立财经评论人易中铭对时代周报记者分析，很多投资者对退市的规则不熟悉，认为*欣泰退市后还能重新上市，殊不知现在买入就是一条“不归路”。另外他认为，欣泰电气2014 年1 月15日披露的《首次公开发行并在创业板上市招股说明书》承诺：“如发行申请文件中存在虚假记载、误导性陈述或重大遗漏，且对判断公司是否符合法律规定的发行条件构成重大、实质影响的，本公司将依法以二级市场价格回购首次公开发行的全部新股。”投资者因此存在侥幸心理，认为背后有欣泰电气托底，自己并不会有太大亏损。然而7月8日，欣泰电气发布致歉公告称，公司“目前无现金支持实施股份回购”。

投资者买入*欣泰股票的主要原因，与“退市难”的观念密切相关。早在去年7月欣泰电气被证监会立案调查之后，深交所就多次发布了“存在暂停上市风险”的提示，然而很多投资者并不相信，认为其不会退市，因为“退市难”已经在很多投资者中形成一种观念了。

2013年和2014年蝉联中国股票策略类私募冠军的创世翔，竟也在今年3-4月完成了对欣泰电气的两次举牌，斩获欣泰电气10%股权，由此晋升为公司第二大股东，如今浮亏已超1亿元。“专业投资者都不相信欣泰会退市，一般中小投资者辨识能力肯定相对更差，又有‘退市难’的观念在，所以都愿意去赌一把。但是没想到，这次证监会来真的了。”易中铭说。

退市的阻力

*欣泰一案的持续发酵，让2013年创业板上市公司万福生科(行情300268,买入)欺诈上市案重新回到了聚光灯下。万福生科于2011年9月登陆创业板。2013年5月10日，万福生科因涉嫌财务造假被证监会查处。不仅如此，证监会还对其保荐机构平安证券开出巨额罚单，平安证券不仅被暂停3个月的保荐资格，还被没收万福生科发行上市项目的业务收入2555万元，并处以2倍的罚款。同时，平安证券垫付3亿元设立投资者专项补偿基金，这也开创了保荐机构为造假垫付理赔的先河。

证监会的严厉查处，被认为是中国资本(港股00170)市场上一个值得大书特书的日子，然而，万福生科最终却逃过一劫，未被强制退市。也因为此，业内质疑证监会此番“雷声大雨点小”。

去年，监管部门给出了解释。彼时，全国人大代表、深圳证券交易所总经理宋丽萍在参加证监系统两会代表见面会时透露，证监会新退市制度是2014年11月16日开始实施，但对万福生科，证监会行政处罚并移送公安机关发生在2013年9月24日，根据“法不追溯既往”原则，万福生科股票未被予以退市处理。

“欣泰电气是2014年年初披露的招股说明书，而万福生科是在此之前。同为欺诈发行，一家退市，一家却没有，就是因为时点不同。”易中铭表示。

易中铭对时代周报记者直言，“退市难”的原因之一是退市会触及地方利益；第二个原因在于制度建设的不完善，比如信息披露制度存在很大的漏洞。证监会2001年发布的《亏损上市公司暂停上市和终止上市实施办法》规定上市公司若出现连续三年亏损的情况，自其公布第三年年度报告之日起，交易所对其股票实施停牌，并在停牌后五个工作日内就该公司股票是否暂停上市作出决定。

然而现实是，很多上市公司出现了“两亏一盈”的情况，即前两年亏损，第三年实现盈利。易中铭指出：“如果信批是完整的，怎么会有那么多公司都出现‘两亏一盈’？真的那么巧吗？真的达到连续三年亏损后，再做个资产重组，这已经成为上市公司规避退市的一个法宝了。”

退市制度能否有效执行，一直以来都是市场各方人士关注的焦点。荀玉根认为，退市率高低将与产业生命周期变迁相符。从历史上看新兴市场股市的退市率远低于发达国家，虽然A股早已确立退市制度，但整体退市率偏低，从2003年至今年退市率均值仅为0.36%，而同期美股年均退市率达到7.37%，A股多数“停而不退”，不符合优胜劣汰的市场法则。

退市触及的是多方利益，比如除券商外，会计、律师是否也需追责，相关的过程中监管部门和交易所承担什么责任，投资者产生的损失由谁承担，这些利益关系都需要讨论清楚。

此次，兴业证券因被立案调查并被暂停保荐业务，与其有关的20家A股IPO、3家新三板、20家定增、10余家待审并购重组，共近60个项目受阻。兴业证券作为国金证券(行情600109,买入)非公开发行股票的保荐机构，国金证券也被牵涉其中。

国金证券对时代周报记者表示，由于兴业证券的相关原因，国金证券的非公开发行也受到了一定影响，还需要评估所受到的影响。而至于目前非公开发行是否需要更换中介机构，国金证券表示还要根据具体情况确定。

而另一方面，多家机构投资者均表示，投资者没有必要因此对市场产生恐慌。上海某基金公司研究员对时代周报记者说，欣泰电气一案表明监管层对于欺诈发行的监管态度是零容忍，未来这类公司退市或将常态化，未来政策监管的环境可能从严，从长期来看，有利于资本市场健康有序发展。市场方面，短期内，对创业板纯炒作的垃圾股形成利空。而在投资方面，欣泰电气事件属于个案，不会对基金经理的投资方式方法产生颠覆性的影响，但注重基本面研究是永恒的主题。

“退市对整个市场的投资者来说，肯定是一个好事，因为通过未来有进有出，慢慢的一些劣质企业被挤出，退市的行为也会给大家警示。”杨涛说。

实践者刘士余

不可否认的是，我国的证券市场制度一直在完善。“如今改革已经来到了这一步，不仅退市制度，整个上市挂牌、发审，整套机制都在完善。包括上市过程中，对上市公司的监管，过去都有不完善的地方，现在随着这一系列进入、管理、退出机制的完善，实际都在同步逐渐推进。无论是市场环境、政策环境、各方心理准备的环境，都已经到了这个阶段。”杨涛分析。

平安证券研报认为，A股市场在经历了2015年异常波动之后，在刘士余上任之后，新的监管政策的思路日渐清晰，为市场中长期的健康发展树立制度基础。

刘士余在上任伊始即表态要“从严监管、依法监管、全面监管”，且随后推出的各项政策措施也围绕于此。

除了严厉打击IPO造假，落实退市制度，严惩相关中介机构之外，监管层对于构成借壳上市的资本运作的监管明显趋严。5月，针对中概股回归带动的“壳”热现象，证监会表示“中概股回归有较大的特殊性，境内外市场的明显价差、壳资源炒作等现象，正对这类企业通过IPO、并购重组回归A股市场可能引起的影响进行深入分析研究”。

6月17日，证监会就修订《上市公司重大资产重组管理办法》（下称《办法》）向社会公开征求意见，此次修订从认定标准、监管配套、中介机构责任等三方面对重组上市行为（下称“借壳上市”）提出了十分严格的监管要求，被业界称为“史上最严借壳标准”。证监会曾于2014年11月对《办法》进行过一次修订，短期内再次修订该办法，意在规范借壳上市行为，给非理性的借壳、炒壳降温，促进估值体系理性修复、引导更多资金流向实体经济。

“我一直都反对借壳上市，当年公司上市都是经过了严格的IPO程序，而借壳上市的公司可能各方面并没有达到上市公司的标准，这就造成公司治理等很多规范跟不上，无法适应资本市场。而另一方面，经历借壳上市后，公司的本质已经发生了改变，公司已经不是那家公司了。如果没有借壳上市，好多公司都该退市了。监管部门这时给‘借壳’降温，也是这个时点市场监管的需要。”易中铭说。

荀玉根则认为，强制退市制度将利于遏制非理性的炒壳之风，也利于避免中概股在不同市场间进行制度套利，股市回归到为实体经济输血的融资功能，更好地反哺经济。

不可否认，退市机制以及其他市场监管机制仍有许多方面有待完善，而在完善的过程中，不可避免的阻力重重。然而，刘士余上任后一系列政策的推出，以及具体的实施情况，让市场有理由相信，我国资本市场的各项机制将日渐成熟。