海外债市高歌猛进 中国债市缘何掉队

（原标题：海外债市高歌猛进 中国债市缘何掉队）

海外联欢中国债市掉队

中国证券报：“央行超级周”收尾，海外宽松氛围渐浓，如何看待海外债市表现？

陈文虎：5月以来，因经济增长及通胀预期趋缓，海外宽松氛围渐浓。海外债市表现强劲，德国等欧洲主要经济体的债券收益率触及历史低位，10年期美债收益率下行至2%以下，与联邦基金利率倒挂，经济衰退及降息信号增强。海外债市收益率大幅下行，在一定程度上利好国内债市，走阔的中外利差水平有助于缓和人民币汇率压力，为国内稳健的货币政策保持松紧适度赢得一定的空间。

孟祥娟：5月以来全球经济和通胀走势整体偏弱，带动各国特别是美、欧、英等发达经济体陆续出现“鸽派”表态，流动性趋于宽松。但同时，政策宽松、经济下行预期已逐步被消化，未来一段时间海外债市收益率仍将趋于下行，但空间将不断收窄。

李勇：海外宽松氛围渐浓，海外债市表现普遍较好，这与各国经济下行压力较大、货币政策趋于宽松有关，但每个国家条件背景不同，后期的表现也将有所不同。美联储降息预期已被充分反映，后续美债利率下行空间有限。

中国证券报：虽然近期国内债市总体上涨，但涨势不及海外主要债市，制约因素有哪些？

陈文虎：5月以来，国内债市收益率整体下行，但下行幅度不及海外主要债市的原因在于：一、资金市场出现明显的流动性分层，回购市场资金融出方对交易对手及押券的标准显著提高，中小银行及非银机构资金融入难度增大，卖券需求有所上升；二、近期颁发的《关于做好地方政府专项债券发行及项目配套融资工作的通知》，允许将专项债券作为符合条件的重大公益性项目资本金，彰显国家基建托底经济的决心，地方债供给增加预期升温；三、G20峰会临近，国际贸易形势扑朔迷离促使市场保持相对谨慎。

孟祥娟：5月以来，基本面下行压力对债市的利多是在逐步验证的，通胀担忧也在缓解，但除此之外，近两个月市场对于货币政策、流动性、外部环境及汇率问题的预期有些反复，对债市情绪有扰动，同时，市场对未来的供给压力也有一定担忧。

李勇：制约因素主要有四方面：第一、中小银行流动性有所紧张，同业业务出现波动，进而波及债券市场；第二、受汇率等因素制约，央行的货币政策宽松程度相对有限；第三、物价数据继续走高、专项债新规等也对债市产生一定压制；第四、目前处于衰退周期末端，但对于衰退期何时结束，没有明确判断。

货币难大松财政在发力

中国证券报：我国是否存在放松货币政策的可能性？是否可能降息？对今后一段时间同业市场运行及流动性形势有何看法？

陈文虎：本轮中国货币政策的调整转向领先全球，经过多次降准、增加再贴现再贷款额度、实施MLF及TMLF等举措，目前市场流动性整体合理充裕。在当前经济下行压力犹存、外部不确定性未解除、全球主要经济体货币政策取向转向宽松的情况下，我国的货币政策仍有一定的宽松空间。前期同业市场受信用事件冲击，出现明显的流动性分层现象，中小银行和非银机构资金融入困难。该现象已引起监管部门的重视，在监管部门的领导下，中小银行及非银机构的融资行为在逐步恢复过程中。但分层现象仍然存在，且后续可能会长期存在，度过年中关键时点后市场机构自发的行为调整可能还会继续，仍需通过建立长效机制预防潜在风险。

孟祥娟：未来一段时间货币政策放松方向是较为明确的，只是空间和方式的问题。一方面，改善实体融资、降低实体融资成本和宽信用方向下，未来信贷、专项债等融资需求仍然较大，货币政策维持流动性合理充裕仍有必要性；另一方面，从基本面角度，外部环境变化较快，且4-5月连续两个月内需出现下行压力之后，货币政策预计将适时进行预调微调。从方式上看，除了降准，降息也有可能，但不是调整存贷款基准利率，而是微调逆回购或者MLF等货币政策工具操作利率。我们认为，不必过于担忧今后一段时间的同业市场运行和流动性状况，流动性分层问题近期已经出现了较为显著的好转。

李勇：货币政策仍有放松的可能，但降息可能性不大。央行将继续呵护流动性，货币政策易松难紧，央行可能在近期进行一次全面降准，这样做的原因有四：一是对冲三季度经济下行压力以及外部风险因素可能产生的冲击；二是保持半年末资金面平稳；三是缓解流动性分层的加剧；四是为科创板开板提供一个好的资金环境。

中国证券报：地方债供给提量预期增强，潜在的增加额度可能来自哪里？对债市又将产生何种影响？

陈文虎：从地方债限额来看，无论是一般债还是专项债，其限额管理权限均在中央。年内若调整地方债新增额度，需由中央统筹管理调整，流程相对较长。从地方债实际新增规模来看，由于一般债新增限额同时又是地方本年度赤字目标规模，有明确的目标约束；专项债可以在本年度限额以外利用上年末专项债务限额大于余额的部分。地方债发行提量对债市的短期影响主要表现在供给增加，需要资金市场配合消化；从长期来看，对债市真正造成影响的可能是专项债规模放量后带来的市场对基建冲高和经济托底企稳的预期。

孟祥娟：目前2019年地方债新增额度总计3.08万亿，一般政府债0.93万亿，专项政府债2.15万亿。潜在的增加额度可能来自两方面，一个是专项地方债，直接增加今年新增专项债的限额(现在是2.15万亿)；另一个是重新调整今年财政目标赤字率，增加一般地方债新增限额。债券市场可能会担心相应的供给压力，但需要强调的是，债市运行趋势的核心逻辑并不在于供给，而是主要取决于当时的流动性状况。在相对偏松的货币政策环境下，货币政策会相应增加流动性释放，以对冲供给压力。

李勇：地方债供给提量的预期升温，预计其潜在增量主要来自专项债额度提升，特别是公路、水利、轨交等行业。新增利率债供给不会对债市的运行趋势造成影响，但可能带来市场波动。

债市或有阶段性机会

中国证券报：请展望下半年债券市场走势，并对下半年大类资产表现给出大致排序。

陈文虎：下半年债券市场在基本面正式筑底反弹前没有大幅走熊的风险，在本轮逆周期调控政策更加强调精准滴灌和疏通货币政策传导机制的背景下，下半年债券市场存在机会，但下行空间可能也相对有限。利率债和衍生品也存在交易机会。经济衰退等不确定因素经过4月份以来的调整，估值水平相比之前更具吸引力。转债和优质信用债仍将受益于下半年的市场环境。黄金作为避险资产可能具备一定的投资价值。

孟祥娟：看好6至8月债市表现，相对看好的债券品种是利率债、城投债及中高等级产业债。从9月开始到第四季度需要关注风险偏好回升的可能，对债市特别是利率债可能偏空一些。下半年大类资产表现在第三、四季度可能会有反复，对第三季度大类资产表现的排序是债券、黄金>大宗商品>地产股市，第四季度的排序是股市>大宗>地产>黄金、债券。

李勇：债市仍有机会，预计下半年10年期国债收益率中枢为3.0%，波动范围为2.7%-3.3%；10年期国开债收益率中枢为3.3%，波动范围为3.0%-3.6%。依旧看好利率债，其次是黄金，之后是权益资产，再后是商品(除原油)，最不看好原油。