后疫情之"变"问道2021|恒生银行王丹：出口不悲观 中国区域性金融风险待化解

《投资者网》潘婉瑜

展望2021，对中国经济的增速前景预测，虽然不同机构给出了不同的逻辑判断，但整体上偏乐观的心态见诸于市场。

总结来看，外界颇为关注的话题在于：1，中国经济能否实现市场普遍预测的8%增长曲线？2，2020年颇为好运的出口前景能否持续下去？3，"双循环"及需求侧改革新格局下，内循环又将侧重哪些方面？国内消费、就业率以及中低端工作人群收入保障等问题是否将持续改善？4，货币及财政政策新的一年将保持怎样的"定力"？

带着这些问题，《投资者网》专访了恒生银行（中国）首席经济学家王丹博士。王丹研究中国经济多年，她此前担任全球知名的商业分析机构经济学人智库中国首席分析师，重点研究宏观经济、中国城市发展和国家风险。她参与主导的商业项目涉及中国海外投资、消费市场、人口、农业及财政等，客户包括大型跨国公司、政府及科研机构。

王丹在美国的华盛顿大学获得经济学博士学位，方向为计量，环境和自然资源经济学；之后她在中国科学院作博士后，研究方向为农业。她主持负责了中科院对中国畜牧业的大型全国调研、农产品价格，并参与国务院对农村饮用水工程的评估。

王丹预测，2021年中国GDP增长为7.5%，经济走势将呈现"前高后低"。"之所以给出这个7.5%的数据，是因为它还存在许多潜在风险。尽管工业数据比预期好，但不能因此而上调增速。2020年前三个季度实现了0.9%，其中，外贸贡献了2%，那么实际上，内需是负增长。她说道。

7.5%增速背后要关注失业群体

《投资者网》：市场上许多学者和机构对今年中国经济增速的展望是8%和9%，基本持乐观的态度，您对2021年中国的经济走势持怎样的看法？

王丹：我们估计2021年中国的GDP增长是7.5%，三个月以前，我们提出这个数据时还觉得较为乐观，但是跟现在的市场情绪相比，反而相对悲观了。

之所以给出7.5%，是因为它存在许多潜在风险。尽管工业数据比预期好，但不能因此而上调增速。2020年前三季度季度实现了0.9%，其中，外贸贡献了2%，但实际上，内需还处于负增长。

中国的内需，实现正增长的是固定资产投资——1.8%，负增长主要是居民消费。值得注意的是，居民消费在过去几年为中国经济增长贡献60%，投资和外贸则分别贡献30%及10%。2020年疫情后消费重启十分困难。

据我们观察，市场上消费贷的逾期率与违约率，虽然前几个月一直十分平稳，但11月份开始突然上涨，这是一个较为危险的信号。

也就是说，市场的表现比我们预期的要差，甚至可能差很多。尽管统计局的失业率数字一直在改善，但农村失业并没有计算在里面。还有劳动力因为找不到工作直接退出劳动力市场，大部分是农民工，只能回到县城或者农村。

此外， PMI（中国制造业采购经理指数）项下的就业板块，从5月份以后，每个月工业部门招聘的人数都在收缩。加上新毕业生人数积压，企业处于控制成本的考虑对于新设职位控制很严，就业市场对未来一两年将会比较困难。

《投资者网》：2021年货币政策和财政政策方面，是否更稳健中性？有没有可能降准或者降息？

王丹：2021年经济趋势基本是确定的，前高后低。因为2020年一二季度太差了。由于对经济的乐观预期加上金融开放举措，现在资本进入中国的积极性很高，2021年前两个季度人民币对美元的升值压力很大大，预计一季度有可能破向下6。

国内货币政策谨慎，国内外利差一直保持在较高的位置，加上中美贸易顺差居高不下、资本流入以及全世界基金经理都在高配人民币资产，因此人民币走强有很强的支撑。

关于利率，二季度降息并非没有可能。因为2021年一季度面临较强的人民币升值压力，此外，国内消费者物价下降的压力也比较大（由于猪周期下行和消费疲软）。

关于存款准备金率，由于降准的影响面较大，尤其不利于房地产调控，因此降准概率很小。

因此，央行一方面需要考虑保证市场足够的流动性，尽管目前经济复苏了，但从企业层面来看，资金链偏紧，从银行角度观察尤其明显，大企业资金链都偏紧，更不必说小企业。近期来看，私人的投资仍然在加速，市面上仍然对资金的需求较大，尽管央行知道资金在空转，但也必须提供更多的流动性，央行也确实在为此努力。加之2021年一季度及二季度经济复苏态势更好，央行也必须提供更多的资金供企业运转。

《投资者网》：市场较为关注的房地产方面，2020年部分城市仍然在猛涨，例如深圳，几乎将买房称之为"打新"，尽管政策上一直强调"房住不炒"，2020年也确实并没有放松管控，您觉得最近几年中国的房地产整体上是企稳了吗？2021年全国房地产是维持现状还是调控压力比较大?

王丹：房地产2021年应该和2020年一样，控制增速上涨。一线城市二手房的增速2020年也没有控制住，2021年还会维持对房地产市场较强的控制。疫情后一线房地产是安全资产，吸引了大量买家，不可能降价，只能着力控制新房的价格上涨增速。

2021年的"一城一策"可能会对一些区域中心或者城市群以及周边会放开一些，这是因为要实现城市化，需求侧改革，希望更多的人能够进城。除了一线和大二线外的区域中心城市的房地产政策可能会有所放松，但是大部分的城市应该和2020年差不多。

《投资者网》：最近一位监管层领导提到金融市场最大的灰犀牛是房地产，您对此说法如何看待？中国的楼市整体是不是已经见顶？

王丹：房地产的价格还会涨，但是增速要控制。中国房地产价格还没有跌过。房地产仍然存在去库存问题，90%的库存是在一线城市之外，尤其是疫情之后，市场疯狂寻找安全资产，资金涌入大城市，小城市的房产就非常的危险。

称房地产为灰犀牛，灰的不是一线及大二线城市，而是那些人口净流出的小城市。从未来的收入增长趋势来看，靠小城市的自己的人消化库存也不太可能。

出口乐观 区域性金融风险待化解

《投资者网》：受疫情影响，2020年出口取得超预期表现，尤其是医疗物资方面，2021年出口能否保持不错的态势？这方面是否存在较大的不确定性？

王丹：据我们所观察，2020年的形势于出口企业非常好，尤其是下半年每个月都在加速增长，但是最后两个月，一些订单堵在港口无法出去，一般订单的延误是两个月。

从往年的经验来看，通常春节前是出货高峰，现在到春节还有一个月，就已经出现了高峰。如果要把所有订单发出去，按照目前的延误状况，至少要等到2021年4月份才能发完节前订单。也就是说，中国的出口强劲态势预计至少可延续到2021年上半年，但下半年的出口增长并不会像2020年这么强了，因为2020年基数太高。

欧美的疫情控制不及预期。按理说疫苗一出来，疫情就该结束，但欧美对于疫苗的分配情况并不乐观。目前，美国能拿到3000万支疫苗，但是，美国有两万个城镇，平均一个城镇大概1500人能接种疫苗，人数并不多。此外，许多美国人存在并不想打疫苗或者再等等的态度，因为恐惧疫苗的副作用或者反疫苗。

2021下半年全球疫情控制可能并没有我们想象中控制得那么好，因此，进口疫情物资方面，还是要依赖中国。如果控制得好，需求复苏，也仍然要依靠中国出口提供大量生活生产用品。因此我们对2021的出口相对乐观，增速上可能会下降，但是没有市场上认为的那么差。

《投资者网》：资本账户开放方面，您觉得目前机会如何？是一个好时机吗？

王丹：资本账户项下的40个项目，将会对一些子项目逐步开放，并同时测试、观察对资本流动和人民币币值的冲击情况。目前，市场对人民币汇率波动的容忍度大大提高了。这一年多的时间里，人民币先升破7后来又到6.5，市场接受度也还可以。我们推断，逐步升破6也不会给市场造成很大的冲击。

本次金融市场开放的力度是过去20年来最大的，2021年很多细则将会落地，例如跨境理财和投资等。

金融开放是中国政府向世界显示开放态度的重要窗口。从个人角度来看，目前政府对金融开放的需求更加迫切，因为无论是商业升级还是产业升级，都需要对中国经济感兴趣的外资。

我们不能一直让外国人持有一种不能兑换的货币。内外压力之下，目前是逐步开放资本账户的好的时点。

国内的高新技术发展也需要更多的资金支持，国内的银行无法支持这种高风险的投资，更多的需要直接融资，外资的进入也非常关键。

《投资者网》：怎样看待永煤事件的影响？债务违约是否可能是2021年的较大风险？

王丹：市场最直接能感知到的是债市风险似乎上升了，下一波可能就是城投债，城投公司必须要整改，这也是地方政府要面对的一个问题。与此相关，地方性的银行也可能会集中爆发风险，企业累积的还账从2020年年末开始显现出来，各大银行的坏账也在上升。2021年，企业坏账和破产，可能会是较大的风险。

"永煤事件"并没有从根本上动摇对政府兜底的信心，但有可能造成区域性的流动性紧张。有些地区有一些本身存在问题的国企，流动性出现困难，之后其他地方性企业也可能出现困难，那金融机构面对该区域的企业就会变得很谨慎，导致一些没有问题的当地企业也受到波及难以拿到融资或者贷款。如果所有的金融机构都对该地区警惕起来，就有可能导致当地流动性枯竭，引发区域性金融危机。这可能是2021年最大的金融市场风险。

"低收入托底"辅助需求侧改革

《投资者网》：前行长周小川先生最近提到关于央行的政策目标，原来的2%的通货膨胀率，野村证券的辜朝明在2020年也提到过全球的央行的监管的目标，紧盯通货膨胀率可能已经不适用了，您对此有什么看法？

王丹：作为货币政策的目标，通胀并不高，一方面是消费需求持续低位，另外一方面是中国生产能力极强，大部分工业部门产能过剩，很容易把平均价格拉下来。事实上，中国通胀的压力2000年之后一直都不大。

房地产投资是中国居民消费上涨的最好的前瞻指标，如果没有新的房地产投资，一般居民家庭是不会有大件消费的。现在控制住了房地产，因此这个重要的消费驱动力就失去了。

货币政策需要权衡各方面的目标，现在保就业的重要性要高于通胀。

事实上，中国在过去几十年没有真正的失业问题，哪怕是2008年全球金融危机之后也没有，疫情后的劳动力市场是第一次面对这么大的考验。伴随着机械化数字化的发展，数字化替代人工的速度本来就非常快，疫情之后，企业层面都在加快数字化步伐。人民币升值之后，企业的战略调整是将更多的终端产品移到海外生产，企业自身负责生产中间产品，中间产品最适合机械化，比如生产棉纱或者汽车零件，不需要很多工人。

由于2020年毕业生未找到工作推到2021年，加上2021年的毕业生，加之机器替代人工的压力，2021年就业的整个大趋势压力将比2020年更大，未来三五年更长的时间内，就业将是政策目标中最重要的指标。

《投资者网》：目前中低端的就业变化情况是曾经在工厂打工的工人离开了工厂，去餐饮公司或者物流公司当外卖员和快递员，例如富士康这样的公司未来可能使用机器人替代人工，实行24小时生产，机器人也不涉及员工的心理问题等，您认为智能化、自动化、机械化是否会加剧中低端人群的失业风险？

王丹：政府越来越多的提到帮助低收入人群的问题，也需要提供更多的培训机会。央行数字货币补贴消费者的政策在深圳、苏州和成都试点之后，中央政府可能会更重视向个人消费者的直接补贴，为低收入人群提供收入保障。数字货币是一个有益的尝试，比较精准高效，从技术前端直接对接到终端消费者，对消费和个人福利的改善效果较为明显。

《投资者网》：需求侧改革方面，短期一两年具体能做点什么？虽然双循环的重点是内循环，但是内循环内需本身又涉及到国民收入分配问题，您觉得这么多年收入分配问题两极分化持续严重吗？疫情是否进一步促进两极分化？

王丹：需求侧改革是长期的。短期内，许多人谈及的社保医保户口改革、城镇化及扶贫，这些确实十分重要，但对收入增长的推动力不大。

我国收入分配问题上，两级分化的趋势与欧美国家相似，都是富人更富，穷人更穷。但中国在这一基础上加了国企因素，国企的收入现在大部分仍然都用在投资、海外援助，实际上，这部分参与国民收入分配的比重不大。我们现在需要考虑的是，国企层面能否在收入分配上做更大改革与调整，以此提高居民收入水平，这是个长期的改革。

《投资者网》：内循环中，上游是产业，下游是消费。中间的衔接尚需要不断更好的产品来满足消费需求。比如早些年我们说中国人去日本买电饭煲，买马桶。说明，我们需求很旺盛，但产品研发的供给端能力不足。您怎么看这一问题？

王丹：其实内循环的难点是改善消费，终端消费需求会影响到产业链的每一环，现在提需求侧改革是很适宜的。

中国产业链在经历向中高端的升级过程，同时也要面对一些生产终端产品的低附加值生产线搬离中国。中国最近签订的RCEP（区域全面经济伙伴关系协定）将会在某种程度上加剧这种趋势，即中国会越来越多的偏向于生产中间品，形成新的贸易格局---即中国生产的中间品出口到东盟，东盟生产成终端品之后再出口到欧美市场以躲开关税或其他制裁。这种转变对于中国出口的影响没有那么大，因为全世界贸易中，90%是中间品，只有不到10%的终端产品，一部分产业链搬到东盟后，中国对这些东盟国家出口中间品的数量也会增多。

中国人去日本买的电饭煲和马桶，大多也是中国国内生产出口的，中国技术完全能做。但是这些产品并不能轻易的出口转内销，因为出口商品的利润边际很高，销售渠道和国内有根本差别。国内销售的商品利润空间低，普通消费者对价格极为敏感，导致高质高价的商品难以脱颖而出。但一般而言，中国面向消费者的研发有能力做的很好，比如小米和阿里巴巴的创新产品和服务。不好做的是高精尖技术，比如芯片和种子。这些技术的突破需要时间，也需要大力度的资金投入力度、企业参与和资本市场的配合，不是政府一己之力能完成的。（思维财经出品）■