日本央行维持宽松货币政策不变

（原标题：日本央行维持宽松货币政策不变）

随着月底的临近，全球市场再度进入央行“超级周”，各主要国家央行陆续迎来了本年度首次议息会议。上周末，日本率先结束了为期两天的货币政策会议，如市场预期维持宽松货币政策不变。会议结束后，日本央行宣布将维持为应对疫情而采取的各种宽松政策，通过购买资产维护金融市场稳定，继续将短期利率维持在负0.1%的水平，并通过购买长期国债，使长期利率维持在零左右。与此同时，日本央行下调了对于2020财年（截至2021年3月）日本实际国内生产总值（GDP）的预期，这预示着新冠肺炎疫情带来的阴霾尚未消散，在新的一年中日本经济前景仍面临多重挑战。 日本经济面临多重挑战 日本央行在议息会议结束当天发布了最新《经济与物价形势展望报告》，报告下调2020财年（截至2021年3月）日本实际国内生产总值（GDP）至负5.6%，低于此前预计的负5.5%。包括野村证券、野村综合研究所、大和综合研究所在内的日本本土分析机构均认为，2021年一季度，日本经济很有可能陷入负增长。不过，考虑到政府追加经济对策的效果，日本央行同时将2021财年GDP增速预期从3.6%上调至3.9%，并将2022财年GDP增速预期从此前的1.6%上调为1.8%。日本央行在报告中对日本经济形势的判断为，“处于严峻状态，但从基调来看正在改善”，同时指出经济前景的不确定性极高。在专家学者看来，日本经济的未来仍不容乐观。 西南财经大学全球金融战略实验室主任、首席研究员方明在接受《金融时报》记者采访时表示，日本经济目前面临的主要风险大致可分为四个方面：一是疫情持续的全面影响，包括外部需求放缓和服务业经营恶化。日本首相菅义伟1月7日宣布，东京都及周边的神奈川县、埼玉县和千叶县从1月8日起实行紧急状态，这一措施暂定执行一个月。日本媒体和专家多认为，此举或令正在缓慢复苏的日本经济出现“二次探底”。二是少子老龄化背景下的内需疲弱和物价下降风险。三是财政金融系统的稳定性风险，包括政府巨额的债务、负利率下银行系统性风险。四是全球股市泡沫破裂和相关金融系统性风险对日本股市和金融系统性冲击。 此外，中国银行研究院研究员、中国人民大学国际货币研究所研究员赵雪情在接受《金融时报》记者采访时表示，奥运会无法如期正常举行也是日本经济面临的另一潜在威胁。目前，海外疫情形势愈发严峻，疫苗接种进展缓慢，包括日本在内的许多国家重启封锁措施，日本奥运会面临再度延期或者闭门举办的可能性。这将加大日本前期投入与债务损失，进一步影响日本经济预期与市场信心。与此同时，政府碍于奥运会重启防控措施迟缓，引发民众的强烈不满，日本首相菅义伟支持率大幅下降，甚至存在上半年提前辞职的可能性。2021年是日本大选之年，日本政局以及日美关系走向，将对日本经济产生重要影响。此外，作为国际避险货币，日元存在阶段性大幅升值的可能性，将对日本出口及经济增长带来一定困扰。 宽松货币政策短期难以退出 在多重经济挑战下，今年日本央行将如何规划货币政策路径？“按兵不动”或许是当前日本央行的最好选择。赵雪情认为，总体来看，中短期内，日本央行继续大幅扩张货币政策的可能性较低。原因在于，一方面货币政策空间有限。当前，日本陷入-0.1%负利率区间，不限制购买日本国债的规模，将商业票据和公司债券持有量保持在20万亿日元，并延长贷款计划期限，宽松幅度已经史无前例。另一方面，货币政策作用有限，疫情冲击直接作用于实体经济，货币政策的边际效应递减，进一步宽松操作的必要性下降。此外，在1月货币政策会议上，日本央行强调将力争在3月完成货币政策评估，致力于提升货币政策的可持续性，这意味着短期内日本央行不会进一步大力扩张政策边界。 对于日本央行何时能重归货币政策正常化道路，方明认为，日本央行退出大规模量化宽松（QE）的时间点取决于四个条件：一是疫情持续的时间；二是国际金融市场稳定的时间；三是内需恢复的时间；四是外需恢复的时间。目前来看，疫情可能会持续至2021年甚至2022年。在少子老龄化社会之中，日本内需恢复时间尚不能确定。不仅如此，受疫情和疫情后全球经济增速可能在2021年反弹后持续放缓的影响，外需恢复时间可能会到2022年。综合考虑，日本央行退出大规模QE的时间点最早可能在2022年下半年，甚至可能要到2023年。 赵雪情也表示，短期来看，2021年一季度日本经济或将再度探底，通胀指标相距2%目标水平更远，在美欧央行持续宽松的背景下，日本央行也将延续超宽松货币政策，以负利率和QE托底经济金融体系。2021年，日本央行或将调整货币政策框架，调整工具结构，但大规模缩减QE的可能性较低。 宽松货币政策负面影响值得警惕 在多重经济风险下，日本央行难以退出超宽松货币政策，但其带来的负面影响已逐步显现。日本央行长期实施负利率，并在去年疫情冲击下进一步推行史无前例的宽松货币政策。2020年3月，日本央行将ETF购买额度从6万亿日元提高到12万亿日元，4月进一步取消国债购入额限制，将商业票据和公司债购买上限增至20万亿日元，约为此前的三倍。日本央行行长黑田东彦在上周表示，对超宽松货币政策长期持续的副作用及该政策能否顺利退出的忧虑始终存在，日本央行正重新检视当下的政策措施。 赵雪情认为，由于疫情冲击更多源于经济层面，宽松货币政策虽然有助于对冲一定的下行压力，但无法填补整个经济体系的损失，并长期出现诸多负面效应。2020财年，1000家银行上榜的87家日本银行平均ROA、ROC和成本收入比分别为0.21%、3.64%和73.14%，经营效率显著低于中美银行业；2020年上半年，在负利率与疫情冲击叠加下，日本银行业净利润同比萎缩约49%。考虑政策空间“见底”、负面效应上升等因素，日本央行重启货币政策评估，将致力于提升货币政策长期效果以及可持续性空间，可能对固有框架进行修改，调整资产购买结构与操作方式。 此外，方明表示，长期超宽松货币政策还带来了金融机构的非实体化风险，即金融机构用廉价资金进行金融市场投资即可获利，而借贷使企业可能面临更大的风险，导致金融机构脱实向虚。与此同时，零利率或负利率条件下，政府或家庭要求金融机构向企业借贷，从而会产生企业或家庭不还款的信用风险。不仅如此，长期宽松货币将带来本币贬值，使日元国际地位面临下降风险。

　　随着月底的临近，全球市场再度进入央行“超级周”，各主要国家央行陆续迎来了本年度首次议息会议。上周末，日本率先结束了为期两天的货币政策会议，如市场预期维持宽松货币政策不变。会议结束后，日本央行宣布将维持为应对疫情而采取的各种宽松政策，通过购买资产维护金融市场稳定，继续将短期利率维持在负0.1%的水平，并通过购买长期国债，使长期利率维持在零左右。与此同时，日本央行下调了对于2020财年（截至2021年3月）日本实际国内生产总值（GDP）的预期，这预示着新冠肺炎疫情带来的阴霾尚未消散，在新的一年中日本经济前景仍面临多重挑战。

　　日本经济面临多重挑战

　　日本央行在议息会议结束当天发布了最新《经济与物价形势展望报告》，报告下调2020财年（截至2021年3月）日本实际国内生产总值（GDP）至负5.6%，低于此前预计的负5.5%。包括野村证券、野村综合研究所、大和综合研究所在内的日本本土分析机构均认为，2021年一季度，日本经济很有可能陷入负增长。不过，考虑到政府追加经济对策的效果，日本央行同时将2021财年GDP增速预期从3.6%上调至3.9%，并将2022财年GDP增速预期从此前的1.6%上调为1.8%。日本央行在报告中对日本经济形势的判断为，“处于严峻状态，但从基调来看正在改善”，同时指出经济前景的不确定性极高。在专家学者看来，日本经济的未来仍不容乐观。

　　西南财经大学全球金融战略实验室主任、首席研究员方明在接受《金融时报》记者采访时表示，日本经济目前面临的主要风险大致可分为四个方面：一是疫情持续的全面影响，包括外部需求放缓和服务业经营恶化。日本首相菅义伟1月7日宣布，东京都及周边的神奈川县、埼玉县和千叶县从1月8日起实行紧急状态，这一措施暂定执行一个月。日本媒体和专家多认为，此举或令正在缓慢复苏的日本经济出现“二次探底”。二是少子老龄化背景下的内需疲弱和物价下降风险。三是财政金融系统的稳定性风险，包括政府巨额的债务、负利率下银行系统性风险。四是全球股市泡沫破裂和相关金融系统性风险对日本股市和金融系统性冲击。

　　此外，中国银行研究院研究员、中国人民大学国际货币研究所研究员赵雪情在接受《金融时报》记者采访时表示，奥运会无法如期正常举行也是日本经济面临的另一潜在威胁。目前，海外疫情形势愈发严峻，疫苗接种进展缓慢，包括日本在内的许多国家重启封锁措施，日本奥运会面临再度延期或者闭门举办的可能性。这将加大日本前期投入与债务损失，进一步影响日本经济预期与市场信心。与此同时，政府碍于奥运会重启防控措施迟缓，引发民众的强烈不满，日本首相菅义伟支持率大幅下降，甚至存在上半年提前辞职的可能性。2021年是日本大选之年，日本政局以及日美关系走向，将对日本经济产生重要影响。此外，作为国际避险货币，日元存在阶段性大幅升值的可能性，将对日本出口及经济增长带来一定困扰。

　　宽松货币政策短期难以退出

　　在多重经济挑战下，今年日本央行将如何规划货币政策路径？“按兵不动”或许是当前日本央行的最好选择。赵雪情认为，总体来看，中短期内，日本央行继续大幅扩张货币政策的可能性较低。原因在于，一方面货币政策空间有限。当前，日本陷入-0.1%负利率区间，不限制购买日本国债的规模，将商业票据和公司债券持有量保持在20万亿日元，并延长贷款计划期限，宽松幅度已经史无前例。另一方面，货币政策作用有限，疫情冲击直接作用于实体经济，货币政策的边际效应递减，进一步宽松操作的必要性下降。此外，在1月货币政策会议上，日本央行强调将力争在3月完成货币政策评估，致力于提升货币政策的可持续性，这意味着短期内日本央行不会进一步大力扩张政策边界。

　　对于日本央行何时能重归货币政策正常化道路，方明认为，日本央行退出大规模量化宽松（QE）的时间点取决于四个条件：一是疫情持续的时间；二是国际金融市场稳定的时间；三是内需恢复的时间；四是外需恢复的时间。目前来看，疫情可能会持续至2021年甚至2022年。在少子老龄化社会之中，日本内需恢复时间尚不能确定。不仅如此，受疫情和疫情后全球经济增速可能在2021年反弹后持续放缓的影响，外需恢复时间可能会到2022年。综合考虑，日本央行退出大规模QE的时间点最早可能在2022年下半年，甚至可能要到2023年。

　　赵雪情也表示，短期来看，2021年一季度日本经济或将再度探底，通胀指标相距2%目标水平更远，在美欧央行持续宽松的背景下，日本央行也将延续超宽松货币政策，以负利率和QE托底经济金融体系。2021年，日本央行或将调整货币政策框架，调整工具结构，但大规模缩减QE的可能性较低。

　　宽松货币政策负面影响值得警惕

　　在多重经济风险下，日本央行难以退出超宽松货币政策，但其带来的负面影响已逐步显现。日本央行长期实施负利率，并在去年疫情冲击下进一步推行史无前例的宽松货币政策。2020年3月，日本央行将ETF购买额度从6万亿日元提高到12万亿日元，4月进一步取消国债购入额限制，将商业票据和公司债购买上限增至20万亿日元，约为此前的三倍。日本央行行长黑田东彦在上周表示，对超宽松货币政策长期持续的副作用及该政策能否顺利退出的忧虑始终存在，日本央行正重新检视当下的政策措施。

　　赵雪情认为，由于疫情冲击更多源于经济层面，宽松货币政策虽然有助于对冲一定的下行压力，但无法填补整个经济体系的损失，并长期出现诸多负面效应。2020财年，1000家银行上榜的87家日本银行平均ROA、ROC和成本收入比分别为0.21%、3.64%和73.14%，经营效率显著低于中美银行业；2020年上半年，在负利率与疫情冲击叠加下，日本银行业净利润同比萎缩约49%。考虑政策空间“见底”、负面效应上升等因素，日本央行重启货币政策评估，将致力于提升货币政策长期效果以及可持续性空间，可能对固有框架进行修改，调整资产购买结构与操作方式。

　　此外，方明表示，长期超宽松货币政策还带来了金融机构的非实体化风险，即金融机构用廉价资金进行金融市场投资即可获利，而借贷使企业可能面临更大的风险，导致金融机构脱实向虚。与此同时，零利率或负利率条件下，政府或家庭要求金融机构向企业借贷，从而会产生企业或家庭不还款的信用风险。不仅如此，长期宽松货币将带来本币贬值，使日元国际地位面临下降风险。