长江证券：2021年股票市场估值分化下价值、成长伴行

经济观察报 记者 周一帆 2021年，剩余流动性仍在中性偏积极状态，金融资产估值难大幅压降。但股票资产的隐含回报率或回落到中枢水平，大类配置上，股债收益相对平衡，股市偏向由盈利驱动的结构行情，成长与价值持续维持平衡，由此认为上半年可能更偏价值，而下半年偏成长。

与此同时，风险溢价处于历史低位，股债相对收益或趋于均衡。无论从绝对估值或相对估值水平来看，股债都已不算便宜。在平滑和调整由于疫情带来的股票长期增长预期和通胀预期的大幅波动后，估计当前上证综指隐含ERP约 12.55%，沪深 300隐含 ERP约12.28%，分别处于历史20.1%、4.7%分位水平。这意味着2021年股票相对债券的配置吸引力弱于2020年，股债间配置趋于均衡。

另一方面，伴随资本市场逐渐完善，居民资产配置向权益市场腾挪，亦对资本市场形成持续利好。伴随资本账户开放，人民币国际化或也持续推进，资本账户管制后续可能持续放松，并吸引外资持续流入。同时，吸引社保基金、企业年金等长钱入市持续推进，催熟价值型投资理念，近年来，权益资产相比其他资产风险收益比有所提升，权益市场对居民的吸引力上升，后续理财资金的流入将对资本市场形成持续利好。

总体来看，虽然2020年下半年估值分化略有平衡，但当前估值裂口仍在历史极值位。极端的估值分化环境下，制造业持续修复、货币政策回归常态、利率中枢较难出现大幅下行的情形，而这均有利于大类风格维持平衡。在此环境下，权益投资者需降低股票组合的久期敞口，更加关注短期增长的确定性。