锐叔论市 利好来了，能稳住吗？

《投资者网》特约国金证券分析师毛锐

受外围影响，上周五早盘三大指数集体大幅低开。开盘之后，整个上午指数都保持低位震荡态势，抱团股再度走弱，指数黄白线大幅背离，次新股集体爆发，碳中和板块持续强势，短线情绪稍显活跃。午后，银行股集体走弱，带动股指继续下探，创业板指跌超3%，沪指失守3400点整数关口，军工板块逆市拉升，券商板块有所异动，但未能带动市场情绪。临近收盘，指数小幅回暖。最终，上证指数、深成指、创业板指分别跌1.69%、2.56%、2.81%报收。盘面上，个股跌多涨少，上涨个股占比不足42%，涨停股（剔除ST和未开板次新股）54家，显示市场情绪一般，赚钱效应偏弱。两市成交额7721亿，较前一交易日增量4.8%。北上资金净流出逾40亿。

由于美债收益率的再次飙升，上周五机构核心资产以及大盘调整应在预期当中。不过从盘面的情况来看并不太糟，相比前两次类似情况，创业板指跌幅明显减小，两市个股平均跌幅也仅有0.18%。这说明A股市场对美债收益率波动的免疫力有所增强。

周末消息面上，总体上对市场较为有利，主要有下面几个。

一是美长债收益率虽然维持在1.7%以上高位，但上升势头有所缓和，周五晚美股已经表现出极强韧性，尤其是机构抱团核心资产较为集中的纳斯达克指数还小幅收涨。这背后的原因是：周五晚间，美联储宣布，放宽银行补充杠杆率（SLR）的政策将本月底到期，并未决定延长期限。此前市场人士担心，一旦银行抛售美债，美债收益率在市场通胀预期高企之时本已不小的上行压力便会更大。但本周三美联储主席鲍威尔在记者会上对SLR减免是否延期的问题一直避而不答，已现端倪。基于买预期卖事实，美债收益率已提前走高，预期兑现反而升势有所缓和。经历过这次表征上美国10年期国债收益率攀升但美股坚挺的事件后，预期全球资本市场对美长债收益率波动的影响将会进一步淡化。A股机构核心资产在经过了近期大跌之后，虽然后期仍将继续承压，但预计跌幅将明显收敛，因此对指数的拖累也将明显减小。

二是周末央行行长易纲、证监会主席易会满都有重磅发声。易纲表示，“中国的货币政策处于正常区间，在提供流动性和合适的利率水平方面具有空间……货币政策需要在支持经济增长与防范风险之间平衡。中国的宏观杠杆率基本保持稳定，在为经济主体提供正向激励的同时，抑制金融风险的滋生和积累”。近日，巴西、土耳其等新兴市场经济体率先加息，也引发了市场对国内货币政策收紧的担忧，但从易行长的讲话来看，未来央行政策还是以“稳”为主，货币政策仍是“不急转弯”的基调。另外，证监会主席易会满在谈及A股波动美债收益率、注册制等问题时也表示，“注册制绝不意味着放松审核要求……市场上也出现了一些有趣的现象。比如，部分学者、分析师关注外部因素远远超过国内因素，对美债收益率的关注超过LPR、Shibor和中国国债收益率，对境外通胀预期的关注超过国内CPI。对这种现象我不作评价，但对照新发展格局，建议大家做些思考”。上述讲话，有利于稳定市场预期，减小市场担忧情绪。

三是中美高层会晤已经正式结束。虽然会晤刚开始时双方有些剑拔弩张，但最终仍达成了一些重要共识。比如：双方同意按照两国元首2月11日通话精神，保持对话沟通，开展互利合作，防止误解误判，避免冲突对抗，推动中美关系健康稳定发展。双方都希望继续这种高层战略沟通；双方均致力于加强在气候变化领域对话合作，双方将建立中美气候变化联合工作组；美方重申在台湾问题上坚持一个中国政策等等。双方还表示将围绕二十国集团、亚太经合组织等多边活动加强协调磋商。这方面的信息，也无疑打消了此前市场的一些担忧。

总体来看，在支撑春季行情的几个重要逻辑减弱之后，大盘难以再出现过去那种大的上升趋势，但目前也看不到大的系统性风险，市场仍处于结构性风险和结构性机会并存阶段。一方面，在美债和美元上行阶段，其对 A 股特别是核心资产价格的影响明显高于历史，同时在股市在估值分位数较高的阶段， 即使没有显著净流出的压力，但只要净流入的逻辑不顺畅、 增量资金不入场时，存量博弈即会使得指数横盘震荡。但另一方面，春节以来在美债利率上行过程中，低绝对估值+低 PEG（顺周期） +政策（碳中和）三个因子共同驱动的板块相对收益较强。预计在未来一个阶段，市场内部仍将保持这样的一种格局。在操作上，仓位上保持中等水平的同时，不过于看重指数的波动，重点还是把握当前市场的结构性机会。

板块和热点方面，上周五盘面上，行业方面，电力、供热供气、钢铁等少数行业逆势翻红，化纤、酿酒、石油、保险等行业跌幅居前。板块概念方面，电子支付、次新股、ETC、风能等板块小幅上涨、有机硅、氟概念、多晶硅、聚氨酯等板块跌幅超过3%。

碳中和题材仍是市场当中最为活跃的品种，其中，上周五电力股在在标杆股长源电力、南网能源、华银电力的带动下率先反攻，后排电力相关涨停股近10只。历史数据显示，每年年度重要会议带动的政策性题材活跃期一般为一个月（以会议开幕时间计算），比如2017年的一带一路、2018年的工业互联网和2019年的泛在电力物联网。因此，从时间上看，碳中和题材的炒作已经进入下半场，但仍有反复活跃的机会。周末相关消息面来看，有两个事件值得关注：一是关于碳金融。3月21日，央行行长在中国发展高层论坛圆桌会上表示，人民银行已经把绿色金融确定为2021年和“十四五”时期的一项重点工作，将会以市场化方式，引导金融机构为实现碳中和提供所需的资金支持；二是关于抽水蓄能。3月19日，国家电网表示力争“十四五”期间在新能源集中开发地区和负荷中心新增开工2000万千瓦以上装机、1000亿元以上投资规模的抽水蓄能电站。

上周五前期机构抱团的核心资产再次出现较大调整。近年来随着A股国际化不断深入，入摩不断加速，核心资产的估值锚进一步变为美国国债利率。这也是我们看到近期美国国债利率上行的背景下，A股核心资产大幅下修的原因之一。美国十年期国债利率上行主要反映了美国经济复苏（1.9万亿刺激+疫情好转）及其可能引发的流动性收紧。而从宏观角度来看，未来一段时间美国十年期国债收益率不太可能出现下行的迹象，在这种背景下，所谓的核心资产承压仍然严重。大家对于这部分品种，后市仍需谨慎，避免盲目抄底。

对于非核心资产而言，其估值的锚更多的是信用债，在经济复苏的情况下，企业信用债一般是收敛的（经济复苏，企业基本面变好，风险溢价率降低）。而当下疫情控制良好，经济修复现象明显，因而信用债不太可能出现较大幅度的上行。所以我们看到春节之后虽然核心资产下修幅度较大，但非核心资产并没有出现太大的震荡。所以站在当下时点，如果仅仅从贴现率的角度出发而言，更看好非核心资产，也即前期涨幅不大、前期机构持仓不多、估值相对较低的标的。那么，我们又该如何去筛选其中的低估值+稳健成长标的呢？建议大家可以通过以下三个条件进行筛选：1）对于考察标的，要求：ROIC（投入资本回报率）>0、过去90天一定要有分析师覆盖、非ST 股票；2）在满足条件的基础上，在周期类行业中根据市净率进行筛选，保留低估值的标的（按照市净率倒数排序，只保留前25%），进一步要求剩余的股票在过去四个季度中至少有3个季度的营业收入以及扣非净利润环比增速均排在截面的前50%；3）在非周期类标的中，根据市盈率进行剔除（按照市盈率倒数排序，只保留前25%），然后成长属性的筛选要求和周期类一致。

操作策略：

周末消息面总体偏暖，有利于市场的企稳。预计短线大盘横盘震荡的概率较大。中期来看，流动性最充裕时期已过，今年货币政策有望逐步回归常态化，市场将进入“信用收缩+盈利扩张”阶段，整体市场仍有望保持区间震荡格局。操作上，建议围绕半仓高抛低吸，若继续调整，轻仓者可适量加仓；若反弹，重仓者则需要注意逢高适当减仓，同时注意根据当前市场风格变化以及结构性主线进行调仓换股。中线可逢低关注“低估值+顺周期”品种、以及景气度持续上升的行业。

（国金证券毛锐 SAC执业编号：S1130519020002）

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