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评论丨全球通胀时代到来了吗?

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(原标题:评论丨全球通胀时代到来了吗?)

郑葵方(中国建设银行金融市场部)

今年2月以来,全球市场通胀预期升温,推动美债收益率大幅上行,10年期增至3月31日的1.74%,其中40%由通胀预期贡献。而近期公布的美国3月PPI同比升4.2%,为2011年9月以来最大涨幅,CPI同比增长2.6%,为2018年8月以来新高。此前,巴西、土耳其、俄罗斯三国已率先加息应对通胀。

比较各主要国家今年3月较疫情初期(统一为2020年4月)的物价指数变化,我们发现,通胀较为严重的第一类国家,如巴西、土耳其、俄罗斯的PPI已大幅上涨,涨幅高达25%-41%,并已带动国内CPI飞升5%-15%。

通胀开始显现的第二类国家和地区,如美国、欧元区国家和日本的PPI也明显上行,对国内CPI的拉动作用逐渐体现。日本3月批发物价13个月来首次同比上涨1.0%,PPI指数已较去年4月上涨2.7%,但CPI指数仍较疫情前下降0.1%,这主要由于日本疫苗推广进展迟缓,抑制国内消费,日本的通胀压力尚属温和。而美国随着政府先后推出总计5.6万亿美元的财政刺激计划支持居民消费,通胀压力已显著升温。欧元区CPI和PPI的上涨压力则介于日本和美国之间。

第三类国家的通胀水平则相对较低,如中国。虽然我国经济是最早从疫情中复苏的,但是通胀管理较好,主要得益于我国财政刺激重在补贴企业而非居民,企业复工复产速度快,供给充足,需求端恢复相对较慢,加之货币政策自去年5月开始回归正常化,央行适度回收流动性,多措并举遏制加杠杆投资的资产泡沫风险,稳定物价。

从传导路径来看,本轮通胀最先是原材料价格上涨,顺着产业链从上游向中下游传导,因此表现为PPI上涨幅度惊人,并带动CPI走高。从国家维度看,资源型国家(如巴西、俄罗斯等)的通胀最先显现,然后逐步传导到以终端需求为主的经济体,如美欧日。

本轮通胀上扬主要由大宗商品涨价驱动。截至今年4月26日,标普高盛商品指数已较疫情初期(2020年4月1日)大幅上涨65.5%,但较疫情大规模暴发前(2020年1月31日)仅上涨3.4%,意味着当前大宗商品总体价格仅是稍高于疫情暴发前的水平。从结构看,能源价格虽较疫情初期上涨82.6%,涨势最凶猛,但较疫情前仍低19.9%。相对而言,工业金属、农产品(含农业和软商品)的价格水平已大幅涨超疫情前的水平,涨幅在18%-47%。

而推动全球通胀尤其是大宗商品价格高涨的,主要是两大因素:一是实体经济受疫情等因素影响供不应求。一方面,随着疫苗接种率的提高,疫情逐渐可控,全球经济复苏前景改善,加之各国政府推出大规模的财政刺激措施,托底居民消费,需求端保持旺盛。另一方面,疫情导致部分国家劳动力短缺,因疫情启动的封锁措施使得企业供应链和贸易间歇性中断,加之极端气候等天灾时有发生,企业生产规模锐减,供给端不足。

二是流动性过度泛滥。2020年以来,为缓解疫情对经济的冲击,全球多国货币政策极度宽松,释放了大量流动性。截至今年4月初,美联储资产负债表在一年时间大规模扩张,投放了3.54万亿美元,几乎接近其在次贷危机救市期间(2008-2014年)投放的3.60万亿美元。欧洲央行更加不遗余力,在此次危机已注入了2.79万亿欧元,大幅高于次贷危机和欧洲主权债务危机期间(2008-2012年)注入的1.63万亿欧元。国际市场流动性泛滥,国际资本借实体经济的供需失衡投机炒作,推动大宗商品尤其是工业金属和农产品价格大涨,从而加大了各经济体的通胀压力。

因此,笔者认为,在本轮通胀上升的情形下,后市有三大问题需引起关注。

一是本轮全球通胀是暂时的还是长期的,主要取决于美国的货币和财政政策。虽然当前美国经济增速加快,通胀压力上升,但美联储认为需求提升、供应链瓶颈和去年低基数效应带来的通胀不会持久,加之疫情影响尚未消除,依然坚持货币宽松的立场。美联储主席鲍威尔日前安抚市场称,美联储将在加息前先减少债券购买规模,但调整要等到几个月甚至几年后才会开始。然而,拜登政府酝酿推出规模逾2万亿美元的基建计划,这需要美联储的QE购债计划鼎力支持,因此美联储退出QE的时间会比市场预期更晚。加之大规模基建计划对大宗商品的需求将使价格“火上浇油”,再考虑各国为应对气候变化将对生产施加环保约束(本应如此),上述因素将导致本轮通胀不是一个短期现象。因此,预计美债收益率仍有上行空间,10年期年内或突破2%关口。

二是中国要警惕输入型通胀。兴业研究测算我国PPI涨价核心驱动产品(原油、铁矿石及铜)价格后发现,今年二至四季度我国输入型通胀的幅度将分别为4.0%、1.4%和1.0%。我们预计,PPI同比涨幅未来几个月可能加快,在5-6月达到峰值。需关注CPI和PPI的分化态势,避免上下游的价格错位进一步拉大,造成上游的价格上涨对中下游利润的过度挤压。

三是如果受PPI带动,我国CPI上涨速度超出预期,央行货币政策或将进一步收紧,我国债券收益率将获得上行的动力。

(注:本文仅代表作者个人观点,与所在机构无关)

(编辑:洪晓文)

(作者:郑葵方 编辑:洪晓文)

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