发际线掘金：“秃然经济”中的A股和H股军团

（原标题：发际线掘金：“秃然经济”中的A股和H股军团）

“令人感到头秃”不再是一句调侃。

国家卫健委2019年发布的脱发人群调查数据表明，中国已有超过2.5亿人饱受脱发之苦。换句话说，平均每6人里就有1人脱发。脱发人群中，男性约1.63亿，女性约0.88亿，相当于每4位男性就有1人脱发，每8位女性中有1人脱发，且已呈现明显的低龄化趋势。

在此背景下，以植发、养发、假发等为主的“秃然经济”异军崛起。无论是防脱发药品，还是植发手术，抑或是防脱发洗发水，都成了“脱发大军”拯救发际线的自救之举。

艾媒咨询数据显示，仅仅是国内植发行业，市场规模由2016年的57亿元跃升到2019年的163亿元，2020年，市场规模有突破200亿元的趋势。

此外，据立木信息咨询数据：目前国内防脱生发行业的产业规模在114亿元左右。

在中国资本市场上，已涌现出三生制药（1530.HK）、振东制药（300158.SZ）、开拓药业-B (09939.HK)、仙琚制药(002332.SZ)、康恩贝(600572.SH)、云南白药(000538.SZ)、仁和药业(000650.SZ)、霸王集团（01338.HK）等诸多公司布局“防脱发”赛道的身影，究竟谁更有实力？谁又被裹挟其中？

A股和H股“防脱发”阵营：口服、涂抹、植发各显神通

公开资料显示，治疗“脱发”的手段大致可分为口服药物、涂抹药物和植发手术治疗。

中华医学会皮肤性病学分会毛发学组的《中国雄激素性秃发诊疗指南》，提到了两种治疗雄激素性秃发(androgenetic alopecia，AGA)的关键药品，分别是“非那雄胺”（口服，仅适用于男性）、“米诺地尔”（外用涂抹）。

资料表明，非那雄胺于1997年获得FDA批准用于治疗雄激素性脱发，米诺地尔于1988年获得FDA批准用于治疗雄激素性脱发以及于1996年获得FDA批准以非处方药销售药物。

国内生产米诺地尔的代表，分别是港股上市公司三生制药（1530.HK）和A股上市公司振东制药（300158.SZ）。

三生制药是一家生物制药企业，主要治疗领域覆盖肿瘤、自身免疫、肾病、代谢、皮肤病等。

2020年年报中，三生制药这样介绍旗下米诺地尔产品，“蔓迪，通用名为米诺地尔酊，于2002年作为中国首个非处方脱发药品上市，治疗男性型脱发和斑秃(“斑秃”)。米诺地尔是唯一一种受到《中国人雄激素性脱发诊疗指南》(中国医师协会发布)推荐的用于脱发治疗的外用药物。根据中华医学会(CMA)发布的《中国斑秃诊疗指南(2019)》，米诺地尔被列为斑秃局部治疗方法之一。”

同时，三生制药提到，“公司已开始在男性脱发患者中头对头比较MN709(米诺地尔泡沫剂型)与Rogaine？的随机、双盲三期研究。患者招募工作已经完成，以及本集团预计于2021年第三季度或之前取得数据结果。”

振东制药旗下的米诺地尔产品达霏欣，则获得了20%的市场占有率。

达霏欣隶属于振东制药全资子公司山西振东安特生物制药有限公司(简称“安特制药”)，根据上市公司公告，安特制药以“消化道药品”为主，重点产品为胶体果胶铋胶囊、马来酸曲美布汀、米诺地尔擦剂、脑震宁颗粒等。

此外，生产口服类产品非那雄胺的A股企业众多，包括仙琚制药(002332.SZ)、康恩贝(600572.SH)、国药现代(600420.SH)、千金药业(600479.SH)、华润双鹤(600062.SH)等。

除了“非那雄胺”和“米诺地尔”两款仿制药，在创新药治疗领域，国内进入临床后期（关键性II期）的有开拓药业-B (09939.HK)的福瑞他恩。

2020年底，开拓药业-B董事会宣布，公司自主研发的、潜在同类首创局部药物福瑞他恩(KX-826)已在中国完成针对雄激素性脱发适应症的II期临床试验的患者入组（II期临床试验）。

此外，今年2月1日，开拓药业-B公告提到，采用PROTAC（靶向蛋白降解嵌合体）技术开发的GT20029，是一款外用雄激素受体降解剂，拟用于雄激素性脱发和痤疮的治疗，该新药研究已获中国药监局受理。

相比药物治疗，植发手术由于治疗效果更加立竿见影，也成为选择之一。

21世纪经济报道记者了解到，目前国内主要有四大民营连锁植发机构：雍禾植发、大麦植发（科发源）、碧莲盛、新生植发，“抢滩”植发市场。

公开报道显示，大麦微针植发原名“科发源微针植发”，成立于1997年，目前已有33家直营医院。

雍禾植发成立于1999年，目前直营连锁机构超过60家。

碧莲盛成立于2005年，目前在全国32个城市建立连锁医院，2018年获得华盖资本5亿元战略投资。

另一家机构新生植发于2001年进军植发行业，已开设43家专业植发服务网点，目前主打3D植发等技术。

尽管四大民营植发机构尚未上市，不过也有A股企业悄然布局其中。

如碧莲盛的投资方华盖资本有限责任公司的股东名单中，就有A股上市公司辽宁成大（600739.SH）的身影，其持股30%，为单一第一大股东。

此外，华邦健康(002004.SZ)今年5月回复投资者提问时表示，“玛恩皮肤下设毛发移植中心，汇集国内一流的植发专家，并采用国际先进的MN-FUE毛发移植技术对患者进行治疗。”

2020年年报显示，玛恩皮肤是华邦健康联营企业华邦医美控股子公司，总部位于重庆，成立于2016年，其业务涵盖斑、疤、痘、印、坑等皮肤治疗，以及敏感肌护理、美白、抗衰等医疗美容服务，目前拥有各类连锁机构30余家。

另一类更为人所熟悉的防脱发产品——防脱洗发液、防脱育发液，则有霸王集团、仁和药业、云南白药等多家公司布局。

谁是真正的“防脱”实力选手？

在上述多个阵营中，谁才是真正的实力选手？

以三生制药为例，2018年-2020年，蔓迪产品的销售额分别为1.27亿元、2.5亿元、3.68亿元，同比增长96.6%和46.9%。三生制药称，该增加主要由于市场对脱发及生发治疗的需求增加，乃受公司的多元化及有效的促销活动所带动。截至2020年12月底，小分子药品的销售占本集团商品销售总额约11.5%。

不过，对应三生制药这三年的总营收45.84亿元、53.18亿元、55.88亿元，蔓迪的销售额仅占比不到1/10。

振东制药旗下的米诺地尔达霏欣，营收贡献也尚待观察。

耐人寻味的是，拥有该产品的全资子公司安特制药，一度是振东制药企图出售的长期亏损资产。

2018—2020年，安特制药分别为亏损8151万元、4919万元和3516万元。

今年1月11日，振东制药公告称，拟以全资子公司安特制药100%股权与振东集团持有的君度德瑞2.4038%投资份额和君度尚左2.4938%投资份额进行置换，差额部分双方按协议约定补足。

然而到了今年6月1日，振东制药突然宣布终止出售安特制药的计划。

振东制药解释，“安特制药旗下治疗脱发的达霏欣米诺地尔搽剂前几年销售差，不是公司主要经营品种，但是今年，男性医美和脱发经济等医美题材受到广泛关注，达霏欣米诺地尔的销售增速很快，2021年第一季度的销售额达5000万元，第二季度预估也会有很大的增长。”

此外，今年5月19日，振东制药回复投资者提问时透露，“达霏欣米诺地尔搽剂2020年总计销售1.5亿元”。

不过，在6月10日回复深交所问询函时，振东制药指出，“2020年年报中，安特制药的营收为1.80亿元，其中达霏欣的销售为8039.16万元，占安特制药营收的44.69%。”同时，振东制药指出，互动平台回复称“达霏欣米诺地尔经过四年运作，2020年销售达1.5个亿”中的1.5亿元是达霏欣的终端零售销售额。

需要指出的是，振东制药目前的营收核心还是源于其“拳头产品”朗迪钙。

2020年，振东制药的钙制剂产品朗迪钙终端销售额全国第一，创收高达43亿元，占其全年营收（48.48亿元）的88%，相比之下，米诺地尔搽剂目前贡献营收相对有限。

此外，仙琚制药、康恩贝、国药现代等表示，只是把“非那雄胺”作为公司众多产品品类中的一种进行布局。

今年5月18日，仙琚制药回复投资者提问时解释，“公司生产的非那雄胺片有5mg和1mg两种规格，其中规格1mg的非那雄胺片，主要用于治疗男性秃发（雄激素性秃发），能促进头发生长并防止继续脱发。”

后续类似提问中，仙琚制药进一步解释，“公司非那雄胺片已于2021年3月通过仿制药质量和疗效一致性评价。该产品目前占公司营业收入比重较小，属于潜力品种。”

仙琚制药主营甾体原料药和制剂，产品主要分为皮质激素类药物、性激素类药物(妇科及计生用药)、麻醉与肌松类药物三大类。

6月7日，仙琚制药相关人士告诉21世纪经济报道记者，“公司的业务发展重点是通过技术积累和沉淀，力争在具有较高技术壁垒的复杂制剂领域，比如吸入制剂、半固体制剂、无菌混悬等复杂制剂领域实现研发跨越。非那雄胺片只是作为众多品类中的一种进行布局”。

无独有偶，康恩贝在2020年年报中提到“非那雄胺片”在2020年8月第三批药品集采成功中标，而无具体的营收数据。

此外，国药现代2018年年报中提及“非那雄胺片（1mg）”，不过2019-2020年年报均未提及“非那雄胺片”。

6月9日，21世纪经济报道记者致电国药现代证券事务部人士，对方解释称，“非那雄胺片还在生产，只不过公司药品品类较多，每年的重点产品会有所侧重，所以年报中会根据情况来披露”。

此外，今年4月，华润双鹤(600062.SH)公告称，公司全资子公司华润赛科药业有限责任公司收到了国家药监局颁发的非那雄胺片(1mg)《药品注册证书》(证书编号：2021S00294)，批准该药品生产。该药品主要用于治疗男性秃发(雄激素性秃发)，能促进头发生长并防止继续脱发。华润赛科该药品自开展研发工作以来，累计研发投入为341.83万元(未经审计)。

凭借“怕脱发，用霸王”广告语深入人心的霸王集团，目前推出了防脱洗发液、防脱育发液以及针对女士专用的防脱洗发液等产品，2020年年报显示，霸王集团的核心品牌——霸王的营业额约人民币2.61亿元，约占公司2020年按品牌分类营业额的94.6%（总营业额2.76亿元），比2019年上升了约8.1%。

尽管防脱发类产品营收增长，不过，2019年-2020年，霸王集团拥有人应占之年内亏损分别为610万元和403.8万元（人民币）。

此外，仁和药业旗下有防脱育发液、生发丸等产品；云南白药旗下有养元青系列洗发水、防脱育发液，陈皮黑芝麻丸等产品，不过目前并无公开的营收数据。

不同细分赛道谁最受资本追逐？

从机构追捧度来看，振东制药无疑是“当红炸子鸡”。

今年5月14日、5月20日、6月4日，振东制药分别披露了三次投资者关系活动。

就在6月4日，振东制药董事长李安平、总裁马士锋等人接待了贵源投资、唐丰投资、东方汇富、证大资产等20多位机构和个人投资者的现场参观调研。

从股价来看，振东制药从今年3月的股价低点4.03元/股，到6月2日收获涨停，6月3日股价一度到达高点7.24元/股，目前总市值超过64亿元。

不过，尚无券商针对振东制药发布个股研报。

手握“米诺地尔”的港股公司三生制药，目前总市值超过255亿元，作为生物制药公司，其核心产品主要为特比澳、益赛普及重组人促红素(rhEPO)产品益比奥及赛博尔。三生制药称，所有四种产品均为中国内地市场领先的产品。

此外，另一家布局脱发产品的港股公司开拓药业，目前总市值超过235亿元。

官网显示，开拓药业以雄激素受体(AR)相关疾病为核心，研发多通道产品组合，产品覆盖全球高发病率癌症及其它未满足临床需求的疾病领域，包括新冠、前列腺癌、乳腺癌、肝癌、脱发和痤疮等。

不过，华泰证券更多看好的是开拓药业的普克鲁胺/GT90001对新冠肺炎/肝癌的治疗潜力，重申对其买入评级。

相比之下，霸王集团目前总市值仅3.48亿港元左右，似乎不被投资者看好。

霸王集团在2020年年报中提到，2021年，将利用于春季举行的“大学生广告艺术节”的影响力，继续开拓及扩大年轻一代客户群的市场份额，深化年轻的95后和00后大学生的防脱发意识，向这一代宣扬霸王品牌防脱和育发的核心理念，培养他们认可霸王品牌年轻化的态度，从而达到传播和推广霸王品牌的目的。

四大民营植发机构，不少获得资本青睐：2017年，雍禾植发由中信产业基金控股，2020年和中国平安推出植发行业首款植发险；碧莲盛2018年获得华盖资本5亿元战略投资。

2020年，新生植发联合创始人兼副总经理张通此前接受媒体采访时表示，目前企业内部正在筹划IPO事宜。

6月7日，一位花费1万元、刚刚植发不久的女性消费者告诉21世纪经济报道记者，“植发是越来越多的人可以接受的医美方式，我做植发，是为了让自己的发际线更美观，锦上添花”，而在她的咨询了解中，不同植发机构的收费价格差异非常大，“不同植发技术，价格区间很多，溢价比较高，还是需要擦亮眼睛选择”。