注册制IPO承销新变局：允许发行人进入簿记现场 非战略投资者也可参加一对一路演

（原标题：注册制IPO承销新变局：允许发行人进入簿记现场 非战略投资者也可参加一对一路演）

“前期经历一些问题后，注册制下新股发行、定价、承销规则又迎来一轮修订，也是监管查缺补漏不断推进注册制改革的过程。”

对于近期监管层的种种举措，有北京地区资深投行人士如此向21世纪经济报道记者评述。

继上周沪深交所优化调整部分科创板和创业板股票发行定价机制之后，近日，中国证券业协会也就《科创板和创业板首次公开发行股票承销规范》（简称《承销规范》）向各家券商征求修订意见，目前，新规征求意见阶段已告结束。

从修订内容来看，《承销规范》拟将一对一预路演主体范围扩大到“具备一定投资实力的潜在投资者”，以增进投资者对发行人的了解。考虑到发行人对自身股票的定价权，允许发行人进入簿记现场。证券业协会还规定主承销商每年定期对发行簿记工作及其是否存在违规行为进行自查自纠。

另外，投价报告方面，证券业协会拟不再要求投价报告给出发行人本次发行的每股估值区间，可以合理给出发行人上市后远期整体公允价值区间。主承销商则应当制定投资价值研究报告专项内部制度，并指定研究部门高级管理人员负责相关工作。

新股承销环节制度调整重塑

在注册制新股发行承销环节，证券业协会曾分别于2019年和2020年发布《科创板首次公开发行股票承销业务规范》《创业板首次公开发行证券承销规范》，而此次征求意见的《承销规范》即是要统一承销环节的执业要求和标准。

按照此前规定，拟上市公司注册申请文件受理后，可以和主承销商与战略投资者进行一对一预路演推介，介绍公司、行业基本情况，但路演推介内容不得超出证监会及交易所认可的公开信息披露范围。

而征求意见稿内容来看，证券业协会拟将一对一预路演的主体范围由“战略投资者”扩大为“具备一定投资实力的潜在投资者”，以增进投资者对发行人的了解，同时规定路演推介内容应当符合相关法律法规、监管规定及自律规则的要求。

对此，资深投行人士王骥跃认为，这一修订实际上是预路演合法化了。此前在发行人拿到批文之前，发行人和主承销商只可以对战略投资者一对一路演，但不可以对参与网下询价的一般投资者，如今该规则修订了，允许向战投以外的潜在投资者一对一路演了。

“实际上就是放开，目的是让更多的投资者去提前了解发行人，之后网下询价的时候给出的价格可能会更准确一些。”有国内头部券商投行业务相关负责人称。

另外，王骥跃也表示，此前之所以未将具备一定投资实力的潜在投资者纳入一对一预路演范围,可能是一对一路演或存在私下勾兑价格的行为。对此，证券业协会也拟要求路演结束后，发行人和主承销商应当与投资者签署路演推介确认书，确认路演推介内容符合相关法律法规、监管规定及自律规则的要求。相关路演推介确认书应由各方分别存档备查。

而考虑到发行人对自身股票的定价权，《承销规范》还拟允许发行人进入簿记现场。所谓“簿记”指的是，主承销商应当对网下投资者的报价进行簿记建档，记录网下投资者的申购价格和申购数量，并根据簿记建档结果确定发行价格或发行价格区间。

“发行人可以进簿记现场，只需把手机信号屏蔽即可。”王骥跃对于修订后的新规也表示理解。按照征求意见稿，那日，凡知悉投资者报价和定价信息的人员，不得对外泄露报价、定价信息，并应当向主承销商合规人员报备全部手机通讯号码。主承销商则应当每年定期对发行簿记工作及其是否存在违规行为等情况进行自查自纠，对自查发现的问题和隐患及时整改。

不过，采访中也有券商投行人士认为发行人进入簿记现场并不会产生太大的实际意义。上述投行业务负责人即透露称，此前监管规则也未对发行人进入簿记现场进行限制，实际案例操作过程中也有发行人成功进入簿记现场的情况。“即便发行人进入了现场，IPO簿记的价格信息也会被交易所屏蔽，只有询价结束才能看到价格，实际影响不大。”

改革、优化发行定价机制

无论是允许发行人进入簿记现场，还是一对一预路演投资者类型扩容，实际都是在从承销环节推动对注册制下新股定价机制的优化。

“注册制改革已进入关键推进期，要继续扎实细致做好各项准备。重点推进改革优化发行定价机制、提高招股说明书披露质量、进一步厘清中介机构责任、健全防范廉政风险的制度机制等工作。”在近期证监会举行的2021年系统年中监管工作会议上，“为全市场注册制改革打牢坚实基础”被列为下半年证监会系统的头号工程，改革优化发行定价机制又排在其中第一位。

8月初，面对注册制下部分网下投资者重策略轻研究，为博入围“抱团报价”，干扰发行秩序等新情况，证监会即拟修改《创业板首次公开发行证券发行与承销特别规定》，未来新股发行价格超过剔除最高报价后网下投资者报价的中位数和加权平均数，剔除最高报价后公募基金、社保基金、养老金、企业年金基金和保险资金报价中位数和加权平均数孰低值的，或无需与申购时间安排和投资风险特别公告次数强制挂钩。

上周五，沪深交易所又同步就修改科创板、创业板新股发行承销相关配套业务规则，并向社会公开征求意见。相关修改包括：调整最高报价剔除比例，即高价剔除10%下调到不超过3%；调整“四个值”定价要求，取消新股发行定价与申购安排、投资者风险特别公告次数挂钩的要求；强化报价行为监管。

有接近监管的资深投行人士对21世纪经济报道记者表示，降低高价剔除比例将缓解投资者自主报价被剔除的心理顾虑，鼓励主承销商充分发挥承销能力，引导网下投资者独立研究、自主报价，积极表达真实投资意愿。”

另外，在之前的定价规则下，突破“四个值”的时间成本较高，同时投资者抱团报价导致可以向上突破的幅度有限，发行人在多种因素的制约下，其实定价自主权相对较小。“调整后，将有效扩展发行人与主承销商的定价决策空间，尤其在报价相对分散的情况下，有利于提高卖方博弈能力、提升定价效率。”上述资深投行人士表示。

除此以外，在拟修订的《承销规范》中，也对发行定价环节制度进行了修改。其中，证券业协会将不再要求投资价值研究报告给出发行人本次发行的每股估值区间，可以合理给出发行人上市后远期整体公允价值区间。

“现在网下询价机构投资者习惯性的就往发行定价区间的下限去报价，面对新股定价环节存在的压价情况，新规还是希望给出更远期的估值预判，影响投资机构对新股价值的认知。”上述资深投行人士认为。