评论丨宽信用需考虑“服务实体经济”及“与经济增速相匹配”两原则

近期央行公布9月金融数据：2021年9月份中国新增社融2.9万亿，同比少增5693亿，环比少增558亿元。9月社会融资规模融资余额同比增速11.7%，比上月回落0.3个百分点，并创下2019年以来增速新低。与此同时，9月份M2同比增速小幅上行至8.3%，与2019年正常年份相差不大。因此，整体上2021年9月份数据表现出来的是宽货币，宽信用暂时缺席。

宽信用首先应该考虑“服务实体经济”以及“社融增速与经济增速相匹配”的原则。“十四五”时期中国经济增速中枢将逐步下移，按照中国央行“金融服务实体经济”的原则，中国社融增速和M2增速预计在“十四五”时期也将有所下降。按照央行多次提及的“保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”的原则，在通胀中性的情形下，未来社融增速将随着名义GDP增速的下降而下移。总体上“十四五”时期中国经济增速的中枢将缓慢下移，宽信用的过程将以循序渐进的方式实现。

9月央行金融数据未出现预期的宽信用主要原因在于内需疲弱导致直接融资需求下滑。从两年平均增速上来看，中国9月社融存量增速为14.2%，较以往增速有较大幅度下降。9月社融数据剔除政府债券后社融增速为9.3%，也处于较低水平。随着2020年社融高基数影响消退，在利率未出现大幅上行的情形下，预计企业债券和政府债券发行规模和增速将有所回升，社融增速持续走低的局面或有改善。

中国统计局数据显示，二季度社融和M2同比增速相对于名义GDP增速偏低。8月23日，易纲行长主持召开金融机构货币信贷形势分析座谈会，强调加大对实体经济特别是中小微企业的支持，“增强信贷总量增长的稳定性，保持货币供应量和社会融资规模增速同名义经济增速基本匹配”。但社融增速的提高还跟经济内外需有关，尤其是内需比较疲弱的情形下，社融需求也将面临下行压力。

部分高杠杆和高负债地产企业违约放大了近期非标融资的风险，非标融资大幅下降。社融数据和新增人民币贷款具体分项来看：9月份对实体经济发放人民币贷款增加1.78万亿，同比少增1397亿，环比多增5061亿元。但与2019年9月的水平不相上下，表明新增人民币贷款已经逐渐恢复至常态。非标融资中，环比来看，新增委托贷款、新增信托融资、未贴现承兑汇票环比分别少增199亿元、767亿元、112亿元。由于地产“三道红线”之后，地产融资需求有所下降，近期地产龙头企业的违约导致整个行业融资收紧，部分高杠杆和高负债的企业面临违约风险。9月政府债券同比少增2007亿元，财政融资节奏虽有恢复，但基数效应下政府债券仍是社融少增的主要拖累。企业债券融资9月1400亿元，环比大幅下降2941亿元；境内股票融资772亿元，同比和环比均下降。内需走弱导致本月直接融资边际走弱。

预计广义社融数据增速相对于名义GDP增速未来将有所提高，宽信用不会缺席。整体上近三个月专项债较上半年明显提速，预计基建不振的情况今年底到明年初或有缓解。疫情原因，消费尤其是服务消费仍然承压，但出口继续超预期向好。刘鹤副总理也提出“要适度超前进行基础设施建设，优化资源和服务供给”。随着跨周期措施的逐步生效，社会融资需求或有回升。再次，央行有出台针对中小企业的3000亿元再贷款，有利于实体经济恢复性增长。

《2021年第二季度中国货币政策执行报告》指出，稳健的货币政策要灵活精准、合理适度，稳字当头，坚持实施正常的货币政策，搞好跨周期政策设计。总体上，中国国内大循环市场潜力大，回旋的余地大，经济韧性强，宽信用具备坚实的基础。