万科、格力和腾讯，还能反转吗？

（原标题：万科、格力和腾讯，还能反转吗？）

时隔5年后，我重新阅读《巴菲特致股东的信》（早年是致合伙人的信），目的在于优化、巩固自己的投资体系。

对于读者来说，一方面，可以看我是怎么完善自己的体系的，另一方面，一些巴菲特的内容，大众虽然听得滚瓜烂熟，但却可能被误读了，我会把它们剥开揉碎给你们看。

需要说明：我发现，对巴菲特很多误读都是由于翻译不准、或者没有理解上下文造成的，所以一方面，我觉得有必要时，会把英文原文放上去。

另一方面，后面的翻译，大多是我重新翻译过的，以准确传递意思为主（而非全部翻译/字面翻译），也许你会跟我一样，因为这一点而有意想不到的额外收获。

如果你们想看原文，巴菲特1957-2021年的信，我断断续续整理过，你在公众号后台，输入巴菲特，那里面有网盘下载的地址。

欢迎来到我的“重走朝圣之路”，这是这一系列的第6篇，加粗字部分是信的原文，非加粗字部分是我的阅读感受。

1996年：no sensible observer - not even these companies most vigorous competitors, assuming they are assessing the matter honestly - questions that Coke and Gillette will dominate their fields worldwide for an investment lifetime.

Indeed, their dominance will probably strengthen. Both companies have significantly expanded their already huge shares of market during the past ten years, and all signs point to their repeating that performance in the next decade.

翻译：任何人——哪怕是可口可乐和吉列最强悍的竞争对手——只要是讲道理的，都会承认这两家公司，将来会在各自的领域继续称霸。

不光如此，这两家公司的霸主地位很可能会增强。过去十年，两家公司在高市场份额的基础上，进一步提升了份额，而且各种迹象都显示，未来十年他们还能继续提升份额。

以下是我的感受。

这一段，巴菲特其实讲了两个点。

第一个点，最优秀的那种公司，是没有争议的第一名。

意思是，不管是普通老百姓还是竞争对手，大家都知道：

这就是行业老大，而且老二老三基本不会公开说“我要超越他”。

要符合这一点，是非常困难的，我能马上想到的案例，就是茅台了，五粮液、泸州老窖、洋河，顶多也就是争一下老二老三。

而且，我们几乎不需要有多高的水平，仅靠常识就知道，茅台只要不犯大的错误（例如主动降低酒质），未来几乎看不到被后面的酒企在盈利和品牌知名度上超越的可能性。

除了茅台，我的核心持股中，有两家是接近于这个标准的，分别是腾讯和招行。

先说腾讯，在社交这个赛道，腾讯在网络效应（准确说是梅特卡夫效应）的加持下，几乎是不可战胜的。

但是，我们也能很明显发现：

阿里、头条、百度等公司，都或明或暗，试图“弯道超车”，试着去把腾讯固若金汤的社交护城河给破掉。

之所以这些公司敢这样做，不是腾讯在这个领域不够强大，而是这是一个持续变化的行业，时不时会有一些“小路”出来，而且从互联网过往发展历史来看，“小路”有可能会变成“主路”。

有些时候，对手们一开始并不是想挑战腾讯的这一地位，只是别的业务做着做着，突然灵光一闪“我这样搞一下，是不是有点戏呢？”。

比如，头条通过自己的feed业务（填喂，你会发现，自己不停地在被平台给“喂”一些他觉得你会喜欢的东西），占据了用户很多的时间。

这时候，头条内心难免会有些“让他们在抖音基础上，跟别人社交一下”的小骚动。

再说招商银行。

虽然招行的零售业务广为人知，但前有中行、建行、工行天然庞大的个人客户群（在市县级市场，很多公务人员的薪酬是用的这些银行的卡），后有平安这样试图发展零售业务的追赶者。

虽然目前看起来，招行零售业务老大的地位暂时稳固，但要说未来零售业务“唯我独尊”，估计谁也不好拍着胸脯说。

至于格力，哪怕在空调领域，美的这几年至少在营收和量方面，很难说格力就是一骑绝尘的。

对于万科而言，在地产开发这个领域，虽然有一些品牌和口碑，但是，一方面，现在也有很多人质疑万科的领先性。

另一方面，在一些细分领域，比如高端房产方面，万科显而易见不是最耀眼的哪一个（当然，这跟万科的目标客户群选择也有关系）。

第二个点，我以前读《巴菲特的护城河》，从中吸收到一个重要的观点：高市场占有率，不意味着高竞争优势，那时候深以为然。

虽然我现在也认同这个观点，但巴菲特这里的说法，也提醒我关注：

在一个快速增长的市场中，一家公司如果没能显著提升自己的市场份额，尚且说得过去。

但是，如果在一个缓慢增长、停滞甚至萎缩的市场中，如果一家公司不能持续提升自己的市场份额，我们也很难说这公司拥有强大的竞争优势。

毕竟，所有理论上的东西（包括我们说的竞争优势），如果一直不能反映到财务数据上，那很有可能是我们的空想和一厢情愿。

而在这一点上，我的几家核心持股，应该都是清一色的优秀表现。

具体来说，不管是茅台的挤压式增长、腾讯的一家独大，还是招行的稳健扩张（对银行来说，迅速扩张不见得是什么好事），格力在空调领域的份额稳中有升。

甚至连万科，都能在过去十几年，获得越来越多的市场份额。

小结一下：

最优秀的公司，同行都不得不承认：

未来她能持续维持霸主地位（老二老三连挑战的欲望都没有，这也暗示行业特性必须是相对稳定的），并且这样的公司，大概率会不断提升自己的市场份额。

1997年：we have put our money where our mouth is。

翻译：我们的投资，跟着我们的嘴巴走。

这里你会注意到，市面上的主流翻译，是“把钱投到嘴巴上”，但其实漏掉了很关键的一点。

巴菲特这里强调的，是“our mouth”（我们的嘴巴），our（我们）和mouth（嘴巴），是同等重要的两个点，前者往往被遗忘了，后者则有很多微妙的东西在里面。

我先说第一个点，他表达的意思是：一定要自己对这个产品很喜欢，这意味着两个事情。

第一个，这个产品一定是你在日常生活中能找到的，这样，你能对这个产品的情况，进行非常清楚的感知。

我举个例子，投资消费品企业的一大好处就是：

你可以通过终端的生产日期，来推算从经销商收到货、铺到终端（这段时间往往不会太长），到这笔货被卖给消费者，中间用了多久的时间。

结合报表上的存货周转天数（这是厂家到经销商的时间，如果是经销商模式的话）的绝对水平和变化情况，你有可能感知到这家公司的产品，在市场上正在发生什么、未来可能会发生什么。

举例来说，假如厂家的存货周转在加速，而经销商到消费者的时间在增长，那你就可以知道，厂家在压货了，报表上的数字不会一直持续下去的。

假如厂家的存货周转在减缓，而后者的时间在缩短，在确保产品依然受到喜爱的前提下，你就可以合理预期，未来的业绩要有明显增长了。

除了能找到、容易被感知这一点，更直接的标准就是，你喜不喜欢这家公司的产品。

这一点非常浅显，“喜欢哪个产品，就做这家企业的老板”虽然容易，但千万要小心，不要因为“你自己”对产品的喜爱，被蒙蔽了双眼。

在这一点上，我有鲜活的个人案例。

作为一个北方人，从小喝到大的承德露露，是我心中寒冷冬日里美味和温暖的代名词，对这家公司产品的喜爱，在我作出投资她的决策时，也多少起到了作用。

后来的投资结果，以3年、4%的年化收益率告终，虽然没有亏钱，但按照年化10%的最低标准来看（这是定投指数基金可以期望的收益率），依然是失败的一次投资。

那也是我人生中，第一次被记录在案的失败投资（后面“失败”的都还没结算，我就暂且厚着脸皮不说他们失败了）。

我们要时刻记得：

我们看到的、感受到的，只是一个很小的世界。

我们的主观判断很重要，但不能仅仅基于我们自己的主观判断，忽略他人的判断、忽略这个领域之外的事情（在露露的案例里，我忽略了营销和管理层能力的短板），否则这笔投资很可能已经埋下了失败的种子。

再来说第二个点，mouth（嘴巴）这个词广为流传，以至于大家条件反射般认为，跟“嘴”相关的公司，出优秀投资标的的可能性更大。

先不说这个结论对不对，我认为，弄明白“为什么是嘴、而不是其他器官”，对于我们更好地投资，是有帮助的。

首先，跟第一个点一样，嘴的感受是最直接的。

第二个，你会发现，我们的所有器官，真正需要持续得到满足的，就是嘴了（想一想细思极恐，我就不多说了，各位自己脑补）。

第三个，虽然我们经常说自己“胡吃海喝”，但其实，我们并不会真的“胡吃”。

对于吃的东西，我们更容易有一些底线标准，也更容易形成路径依赖，这就暗示着投资中很容易带来优秀收益率的一个要素——品牌。

小结一下：

总的来说，投资跟着自己的嘴巴走，成功的概率会更大，因为你能亲身感受到产品的情况（不管是客观观察，还是主观感受），当然，也要警惕陷入主观喜好。

从基础逻辑来说，入口的产品，更容易高频、更容易形成品牌，这两点都是高ROE的种子。

1999年：Several of our largest investees badly lagged the market in 1999 because theyve had disappointing operating results.

We still like these businesses and are content to have major investments in them. But their stumbles damaged our performance last year, and its no sure thing that they will quickly regain their stride.

翻译：1999年，我们几家最大的投资对象，由于经营结果让人失望，股价严重落后于大盘。

我们仍然喜爱这几家公司，也愿意继续持有，但他们遇到的困难，确实让我们去年的表现不咋地，而且也不确定他们是否能迅速重振雄风。

以下是我的感受。

关于“企业经营不会一帆风顺，总会遇到一些不好的年份”这一点，后面巴菲特还有描述，这里我不展开，只说最后一句“而且也不确定他们是否能迅速重振雄风”。

我想说的第一个方面，是如何看待遇到困难的企业。

我自己的感觉是，企业在遇到困难的时候，最关键要判断的，是造成困难的因素是什么。

如果是外界因素，而且企业本身的竞争优势并没有被破坏，那企业是有机会走出来的。

而且搞不好，有时候会因祸得福，因为其他企业很可能面临着类似的困境，走出来的企业，往往会获得更好的发展。

但如果是企业内部因素，而且是一些破坏到企业竞争优势的因素，那这个问题就严重了。

在这种情况下，我会认为，这家企业有可能会逐渐变成巴菲特早年一直提到的“turnover”（困境反转），而困境反转往往是很难真正实现的。

还有第二个方面我想说的，就是什么时候能够走出困境。

我自己的看法是，大多数情况下，如果企业像我前面所说，有很大可能走出困境的话，说到需要多长时间，是很难准确预估的，我猜巴菲特信中提到的，也是这样的观点。

原因在于，问题的解决，需要一定的时间，既然已经影响到企业的业绩，有两个事情大概率是确定的：

第一，这不是个鸡毛蒜皮的小事儿，不然不会影响到业绩；

第二，这不是个很容易就能解决的事儿，不然很可能还没影响到业绩，就已经被解决了。

至于不容易解决的原因，有可能是事情本身很复杂，也有可能是管理者由于各种原因，并没有积极地去解决问题。

小结一下：

当过去表现优秀的企业，出现经营业绩不好时，关键在于分析造成困难的原因。

如果原因在外部，并且没有影响到企业的竞争优势，就有比较好的可能性走出困境。

但既然已经反映到报表上了，这个问题一定不是小事儿、也不是容易解决的事儿（不管背后是什么原因）。

所以，很可能这个解决的过程会比较长，进度也不可预期，这是提前要做好心理准备的。

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