封闭型基金学习笔记

（原标题：封闭型基金学习笔记）

摘要
封基折价率、年化折价率可能是择券的有效因子。
封基整体折价率水平可能预测市场短期走势。


1  封闭型基金与封基折价之谜
封闭型基金是公募基金基本运作方式之一。封基在规定期限内，份额固定不变，不能申购赎回，常在二级市场交易。封基不会因大额赎回冲击运作，无须准备流动性应付日常申赎，有利于长期回报。能在二级市场交易的定期开放基金，在封闭期内可以看成封基。

通常封基的价格低于净值，存在一定折价，该现象称为封基折价之谜。
折价率=（净值-交易价格）/净值

饶玉蕾教授在《行为金融学》中描述了该现象。 
（1）封基募集初期溢价（或较低折价）上市
（2）一段时间后封基显著折价交易 
（3）折价率大幅波动 
（4）随到期日临近，折价变小，封基清算或转开时仍小幅折价。

为什么封基价格长期偏离净值？为什么在现存折价封基的同时，人们愿意平价或溢价买新基金？传统金融理论解释如下：
（1）代理成本。基金运作费用高使基金业绩不达预期，导致折价
（2）资产流动性缺陷。定增基金持有的限售股无法按净值售出，带来流动性折价。
（3）业绩预期。预期业绩越好，折价越低。
行为金融学认为折价率变化反映了噪声投资者（“韭菜”）的情绪变化。封基新发行时的过度宣传，使投资者非理性乐观，加上过度交易，上市初期往往溢价或折价偏低。

积极配置FOF上市初期折价率显著偏低

封基的风险，包含基金净值波动风险（与开放基金相同）和折价波动风险（封基特有）两部分。熊市期间，封基除了净值下跌，还面临折价扩大导致价格下跌的额外损失。这种情绪带来的额外风险是封基折价的根源。LOF折溢价套利、封基吃折价的收益，是风险补偿，并非无风险套利。

2 当前时点折价率分析
将封基分为两大类：创封基（名字中包含创业、科创）和其他非创封基。
分别选出成交量较高（创封基大于200万，非创封基大于50万）的品种，观察剩余封闭期和折价率之间的关系。

 
结论：
创封基折价率预测：8%*剩余年限+1.8%
非创封基折价率预测：2.5%*剩余年限+2%。


封基折价率和剩余期限明显相关。根据线性拟合，封基到期时可能保留1.5-2%折价，和经验相符。该折价体现了赎回套利的操作成本及风险补偿。
可以定义：封基年化折价率=（折价率-到期折价率）/剩余年限。到期折价率=1.5%-2%。该指标可用来筛选封基。

上述线性回归公式的斜率项反映了“封基平均年化折价率”。当前创封基平均年化折价率为8%，非创封基为2.5%。创业、科创封基折价率整体高于非创封基，可能和底层资产风险较高有关。

根据行为金融理论，封基整体的平均年化折价率反映市场情绪，可用来大盘择时。

新上市的积极配置FOF，11-19上市当天收0.973，净值1.0036，折价3%。12-10净值1.0130，价格0.95，折价率约6.2%，有所扩大。按非创封基估值，3年封闭期的合理折价率为9.4%。折价率可能有扩大空间。FOF的风险小于普通封基，也不排除折价维持低水平的可能。


3 封基因子筛选
从集思录下载封基清单。用Choice补充数据，分别测试前一日折价率、剩余期限、前一日-月成交量、前一日年化折价率：（折价率-1.5%）/剩余期限、前一月净值增长、前一月alpha、前3月alpha、前3月beta、前3月IR、1年alpha 、1年最大回撤对未来1月收益率的影响，计算因子IC、IR。标准IC>0.05,IR>0.5。

发现在2020年和2021年都有效的因子：年化折价率、上月净值增长或alpha（2选1）。选择年化折价率最高、上月净值增长最好的封基，未来收益率较高。两个因子经标准化处理后，可等权合成，或赋予年化折价率因子更高权重。

当前年化折价率前4：506003 富国科创，506001万家科创，506002 易基科创， 506005 科创板BS
当前月alpha前4：501075科创主题，506001万家科创，501203 易基未来，161914 万家创业

4 封基年化折价率在大盘择时中的应用

封基整体的平均年化折价率反映市场情绪，理论上可用来择时。过去13个月创封基合理年化折价率和创业板指数未来1月收益率的关系如下：

虽然数据量较小，大概能看出：整体年化折价率高，指数未来收益率低。和前述行为金融理论“折价率反映韭菜情绪”不一致。封基整体年化折价率似乎反映了聪明投资者的行为，当预期未来收益率下降时，聪明的封基投资者抛售份额，使折价率升高，这一逻辑和数据更加一致。
当前创封基整体年化折价率8%，预测未来短期创业板指收益率接近0，体现震荡市的预期。

小结
根据行为金融理论和实战经验，应当避免认购或在上市初期买入折价不足的封基。
封基折价带来的额外收益，本质上是折价波动风险的补偿。
创业、科创封基整体折价率高于非创封基。
年化折价率越高、短期业绩越好，封基越可能获得超额收益。
封基整体折价率可能是有效的择时指标。整体折价越高，反映聪明投资者对市场不乐观，对应较差的短期收益率。

做模型太费劲了，散户维持一个大摊子太难，精力不济。还是躺FOF舒服。