清和泉资本刘青山：寻找高ROE的公司

（原标题：清和泉资本刘青山：寻找高ROE的公司）

12月23日，清和泉资本举办2022年度投资策略会，董事总经理刘青山发表观点称，2022年在“低增长+低利率+高通胀”的宏观共识环境下，选股逻辑要回归重质，成长性与确定性高的优质公司将具有明显的超额收益。

市场风格取决于两个因素，过剩货币和信用。过去通过地产基建扩张信用，这会相对容易带来价值股的大行情，但未来在双碳创新周期下，通过资本市场和剩余流动性来支持创新，则成长股会相对占优。

基于2022年处于“低增长、低利率和高通胀”的宏观环境共识，能看到2019年宏观环境的影子。相比于2021年选股最大的边际变化：除重视成长性以外，更应关注业绩的确定性——也就是财务上高ROE的特征。

通过复盘过去三年A股的表现，可以得出如下结论：在经济增长低迷，存量经济占主导，利率中枢下行的时候。一方面确定性高的龙头公司业绩受益于市场份额提升，另一方面因宏观不确定加剧和利率中枢下行，其享受确定性估值溢价。反过来，当经济增长较高，增量经济占主导，长端利率中枢震荡或抬升的时候。市场转向看重“景气成长性”，淡化“业绩确定性”，中小市值公司占优。

基于A股充裕流动性的背景，2022年市场我们预计稳中有升。当下的经济、政策和环境神似2019年。一是经济增长回落，主因面临需求下滑、供给冲击、预期不稳和外部收缩等多重压力。二是内部宽货币+宽财政+稳信用，叠加外部货币收缩，利率预计低位震荡。三是结构性通胀压力仍存，主因中枢和波动预计仍不低，好的点是趋势在回落。

但另一方面，市场难现2019年那么大的空间，估值是主要差异。目前A股整体估值水位不低，ERP是45%，2019年初只有10%。目前结构估值分化较大，新经济、旧经济板块估值分位分别约为80%、20%。而2019年初新经济、旧经济板块估值分位均在15%以下。

回顾2021年，A股受益于盈利驱动。2021年的市场特征表现为淡化公司质地，只关注盈利高增长。从指数表现可以看出，截至11月底，茅指数大幅跑输中证1000和全A指数，收益率分别为-6.4%、21.2%和8.1%。其次，全市场（4640只个股）获得正收益的个股占比58%，而基金重仓指数（259只个股）中获得正收益的个股占比也仅64%。

经过近三年市场的挖掘和表现，目前市场状态处于：好的公司偏贵，便宜的公司质地一般的局促环境。从涨跌幅来看，三年来茅指数、宁指数、创业板指收益率非常高，分别达到280%、644%和166%，从估值分位来看，茅指数、宁指数、创业板指处于85%的较高水位（过去5年）。

展望2022年，经济重回低增长，新老经济短期平衡，利率下行且低位震荡。要求投资策略上成长性和确定性兼顾，重回优质成长。

从长期方向来看，A股仍处于“美股化”的浪潮中：一是经济总量放缓结构提升；二是机构投资者不断壮大；三是监管市场化改革，加速市场优胜劣汰；所以，资金对于高ROE的审美长期不会变。

具体到行业应对方向上，看好新制造中的“新能源、新型电力系统”，硬科技中的“军工、汽车智能化”，消费服务中的“食品饮料、机场”等。