复盘美联储三次加息 全球股市先跌后涨概率高

（原标题：复盘美联储三次加息 全球股市先跌后涨概率高）

证券时报记者 陈见南

近期全球股市出现一波回调。市场普遍认为，这和去年一季度的调整原因类似，即美国10年期国债利率快速上行，加息预期浓厚，引发市场调整。

美联储加息如何影响全球资产定价，对A股影响又如何？

数据宝通过复盘20世纪以来美联储三次加息周期发现，美联储加息周期内全球股市往往出现先跌后涨的走势，A股市场表现则相对独立。

20世纪以来，美联储总共经历了三次加息周期。第一次加息周期为1996年6月至2000年5月，加息背景主要是抑制互联网泡沫，基准利率从4.75%上调至6.5%。第二次加息周期为2004年6月至2006年6月，基准利率从1%上调至5.25%，加息背景主要是针对当时的房地产泡沫。第三次加息周期为2015年12月至2018年12月，基准利率从0.25%上调至2.5%，加息背景主要是货币政策正常化。

第三次加息周期中还实施了主动缩表，依次在2017年3月讨论、6月给出缩表计划、9月宣布、10月开始实施，也就是说在上一次加息周期中缩表与加息是同时进行的，具体时间点及节奏依次是：2013年5月引导Taper(缩减资产购买)预期，2014年Taper，2015年12月首次加息，2016年12月第二次加息，2017年3月及6月两次加息后，2017年9月宣布自当年10月起缩表，2017年12月继续加息，2018年加息四次同步缩表，2019年结束紧缩。

美联储加息只是时间问题

诸多证据表明，美联储加息箭在弦上。2022年1月5日公布的12月美联储会议纪要，纪要表示就业市场“非常紧张”，并且当前通货膨胀严重，中央银行决策者可能会要求美国联邦储备理事会提前加息，同时开始减持总资产。

除此之外，2021年12月以来，美债收益率快速上行走势。数据显示，自去年底以来10年期美国国债收益率已经上涨了近30个基点，反映出市场参与者更早开始、且以更快速度消化升息的预期。

交通银行预计到2022年3月量化宽松将结束。在Taper结束之后，美联储可能适时启动加息进程，2022年内可能加息三次。

美联储加息或许只是“时间早晚”的问题。从整体上来看，美联储当前的确面临通胀压力，但同期消费、就业、生产等数据反映经济恢复尚未充分，并未完全具备加息条件。交通银行认为具体是否加息以及何时加息，将视美国的通胀和就业情况而定。

短期明显冲击全球股市

美联储加息如何影响全球资产定价？理论上来讲，大部分央行将不得不选择跟随美联储加息保汇率，对股市产生短期影响。而随着加息周期的持续推进，市场对利率敏感度降低，股市也开始见底回升。通过复盘也一定程度上印证了上述传导机制。

数据宝统计，美联储第一次加息周期前1个月，全球16个主要股指，平均上涨13.71%；第二次加息周期前1个月全球主要股指平均下跌1.18%；第三次加息周期前1个月全球主要股指平均下跌0.82%。

美联储第一次加息周期启动后立即逆转全球股市上涨势头，首次加息次月全球主要股指平均下跌超3%；第二次加息周期短期负面影响更明显，加息次月全球主要股指平均下跌近10%；第三次加息周期加息次月平均下跌逾2%。

由此可见，美联储加息前对市场影响不大，加息后短期明显冲击了全球股市。

全周期上涨概率较高

从全周期看，美联储前三次加息周期内，美股、欧股、港股以及新兴市场股市出现了不同程度的上涨，表明加息在短期内明显冲击股市，但难改资产长期向上趋势。

数据宝统计，第一次美联储加息周期，即从1996年6月至2000年5月，全球主要股指平均涨幅接近15%；第二次加息周期全周期内全球主要股指平均涨幅接近43%；第三次加息周期全周期内全球主要股指平均涨幅接近17%。

不过我们也应该注意到，本次美联储加息很可能与2015年至2018年一样，同时启动加息和缩表，这可能导致资产价格波动更大。数据显示，上一次加息周期中，道琼斯工业指数在2015年及2018年均出现了异于一般年份的大幅波动。股市中的历史会不断重演，但绝不是简单的重复，美联储三次加息周期对全球股市的影响同样不能简单的复制到新时代。为了更加全面的分析对比，不妨对比一下最近一次加息周期时期和当前时点的估值情况。

数据宝统计，第三轮加息周期首次加息日，道琼斯工业指数滚动市盈率18.36倍，居于2000年以来市盈率分位数的74%；纳斯达克指数滚动市盈率31.84倍，居于2000年以来市盈率分位数的41.46%。最新数据显示，道指市盈率为24.87倍，居于2000年以来市盈率分位数的92.92%；纳指市盈率36.01倍，居于2000年以来市盈率分位数的56.74%。

从这一点来看，目前美股估值处于相对历史高位。

A股市场表现相对独立

整体来看，此前三次美联储加息周期，加息前对全球股市主要股指没有显著影响，而加息后则明显冲击全球股市。那么，美联储加息周期，对A股市场有何影响呢？

数据显示，美联储第一次加息周期前1个月，上证指数和深证成指领涨，而首次加息后1个月则领跌。此外，第二次加息周期及第三次加息周期，沪深两大指数表现也和全球股市不太同步。全周期来看，美联储第一次和第三次加息，沪深两大指数均出现下跌。

由此可见，此前三次美联储加息周期，A股市场表现更加遵循自身规律。市场普遍认为，A股表现更独立的根源，在于我国还是外汇管制国家，不存在资产大规模进出的条件，也就从根本上决定了美联储加息对股市影响并不会很大。

美股市场当前的相对高估值，也是与此前加息周期不太相同的部分，而在即将而言的加息周期面前，或也将加大美股波动。美联储的政策取向影响着全球央行的货币政策。随着A股市场逐步融入全球，势必或多或少受此影响。但同时也要注意到，不论是资金面，抑或是基本面，A股更多还是受国内影响，相对更加独立。

货币政策走向也决定了A股有望更独立于全球市场。1月17日，1年MLF利率、7天OMO利率均下调10BP。1月20日，央行公布，中国1月1年期贷款市场报价利率(LPR)为3.7%，上月为3.80%。5年期贷款市场报价利率(LPR)为4.6%，上月为4.65%。中银证券认为宽信用趋势进一步明确。

A股市场的相对估值，也有助于在可能出现的全球市场波动中保持稳定。数据宝统计，目前上证指数的滚动市盈率为13.61倍，在全球股市处于相对低位，位居2000年以来市盈率分位数的25.41%。

A股走势独立的概率高，但各板块的表现可能出现分化。以史为鉴，美联储加息周期对高估值的成长板块冲击更为明显。数据显示，第二次加息周期首次加息后1个月，纳指跌幅超过11%，超过道指；第二次加息周期首次加息后1个月，纳指跌幅更是超过道指4个百分点。

在A股估值处于相对历史低位的背景下，A股的价值板块或许也将比成长板块更强势。今年1月份以来，上证指数累计下跌逾2%，创业板指跌幅超过7%。

在第三轮加息周期中，A股的价值板块表现也显著较强。其中，第三次周期中首次加息后1个月，银行、钢铁、煤炭等价值板块最为抗跌。而在整个加息周期中，食品饮料、家用电器两大消费板块逆市上涨，银行、钢铁、煤炭等板块表现最抗跌。成长板块表现较差，传媒、环保、计算机等板块跌幅居前。

（本版专题数据由证券时报中心数据库提供）