算算牧原的资金链

（原标题：算算牧原的资金链）

认真思考了@格物致知-一隐   的《全面分析牧原的负债和资金链》，这是我目前看过的最认真分析牧原资金链的文章。经认真思考，我的结论完全不同。逻辑上的异议有两处：1、关于借新债还旧债，不是把旧债还了，你就能多借出来一笔钱用了，在缺钱的情况下，有意义的是增量；2、关于存货随时能变现问题，忽略了存货供着也是需要花钱的。并且花的钱比能变现的多。以下是我的分析，依据基本都一样。

最新一期资产负债表（2021年3季报）显示，牧原股份短期借款188亿，长期借款145亿，应付债券93.5亿，一年内到期非流动负债65.1亿。逐项分析这几项带息负债，188亿短期内肯定要还清；长期借款145亿在接下来的一年里不用偿还本金，先不予考虑；93.5亿应付债券是公司于2021年8月发行的6年期可转债，2027年才到期，同样不予考虑；一年内到期非流动负债根据半年报的披露信息显示，是由一年内到期的长期借款、应付债券、长期应付款、租赁负债4部分组成，（其中，长期应付款是应付的售后回租融资租赁款，售后回租融资租赁本质上就是按揭买地，这个债需要定期偿还。租赁负债就是租赁土地未来要支付的租金。与“租赁负债”相对应的资产项目是“使用权资产”，以前年度的报表不存在这两个项目，从2021年开始，执行新的租赁准则，才新增了这两个项目。实际上资产负债表上躺着的这两个科目并不是真的资产和负债，只是反映承租的土地未来要支付的租金。），从中报看，一年内到期的应付债券18亿，8月份已经支付18年发行的10亿债券，因此9月底只有1个债券要支付，也就是19年1月发行的8亿债券。中报是一年内到期的非流动负债为73.6亿，扣除已偿还的10亿债券，再考虑适当的利息，三季度末65.1亿一年内到期的非流动负债也是今后一年里必须还掉的义务。另外还有应付票据69.5亿，牧原股份的应付票据主要是银行承兑汇票和商业承兑汇票，商业承兑汇票自开票至兑付最长6个月，银行承兑本质上相当于超短期借款，这69.5亿半年内必须偿还，所以，三季度末，牧原股份在一年必须偿还的刚性债务大约188+65.1+69.5=322.6亿。再加上经营中往来款项的支付义务，一年内需要支付的资金400亿左右。这与投资者调研活动中公司答复的2022年全年大概要兑付400亿左右的债务是相符的。这400亿上半年要还100多亿，下半年还200多亿。单看99.5亿的现金储备（牧原股份没有披露现金使用受限情况，可自由使用的资金一定少于99.5亿，暂按80亿看待），是杯水车薪的，日常经营的造血能力及其融资能力至关重要。

先来看2021年10月至2022年3月这半年的情况。四季度相关生产数据完整，且生猪的育肥周期是6个月，9月底，大约有3100万商品猪存栏，这3100万在未来的6个月里基本上就是出栏的的总量（考虑10%左右的死淘率，出栏总量约为2800万头）。四季度一共出栏了1415万头，那么2022年一季度出栏为1385万头。牧原股份的完全成本在14.5元-15元之间。猪价均价如果维持在这个区间附近，那么是微利或者微亏状态，四季度就是处于微亏状态，一季度最好也就是维持这个状态，无法提供造血功能。下半年，牧原的经营计划并不确定，如果要朝7000万出栏的方向走，继续扩大规模，那失血只会更严重，2022年大概率大部分时间位于这个区间偏下的位置，不排除更极端的情况出现。一般情况下下，这一年里有50亿左右的经营失血，在猪价均价更低并坚持扩大规模的情况下，失血150亿也是可能的。资金缺口一共370亿-470亿。所以，经营性的输血指望不上，就只剩融资一条路了。

常规的融资途径是银行借款和中期票据及短期债券。牧原股份最新的授信额度为700亿，可以增加的借款最多200亿左右。不过银行的角色是“墙头草”，授信额度不是借款合同，你的情况恶化了，能不能借出来钱，能借出来多少都要另说了。债券呢，10月份注册了两个超短期融资券，合计130亿。即使能顺利发出来，常规的融资渠道最多330亿左右。还会有40亿-140亿缺口。剩下的就只能靠非常规手段融资了，也就是靠大股东股权质押找钱了。这就有浓浓的自救的味道了，理论上牧原股份靠股权质押再找到几百亿不成问题，但是这毕竟不是稳健经营的常规路数，跟赌博无异。况且，还没考虑最极端情况的出现。前面只是线性的算了算未来一年的总数，如果这中间有一段出现极端情况，造成了一笔债务违约，那很可能就是多米诺骨牌倒下的第一块，会引发一系列连锁反应。这样经营企业 ，犹如走钢丝，赌博是赌钱，他是赌命。