通胀延续回落，宽松仍可期

（原标题：通胀延续回落，宽松仍可期）

来源：金融界

作者：东吴证券

事件

数据公布：2022年2月16日，国家统计局公布CPI和PPI相关数据：2022年1月，CPI同比上涨0.9％，涨幅较2021年12月下降0.6个百分点；PPI同比增速9.1％，涨幅较2021年12月回落1.2个百分点。

观点

CPI环比由降转涨，猪肉价格回落推动CPI同比涨幅回落。2022年1月CPI环比上涨0.4％，相较于12月的下降0.3个百分点，由降转升；CPI同比上涨0.9％，涨幅比12月回落0.6个百分点。CPI环比转涨主要是鲜菜和非食品价格上涨推动，CPI同比涨幅回落主要是猪肉价格下降的结果。环比方面，在冬季腌腊基本结束，加之节前生猪出栏加快，猪肉供应充足的背景下，2022年1月30日猪肉平均批发价较2021年12月31日环比回落4.33％；受节日因素影响，28种重点监测蔬菜平均批发价环比上涨19.64％；受国际能源价格上涨影响，汽油、柴油和液化石油气价格分别上涨2.2％、2.4％和1.5％。同比方面，受去年同期基数较高影响，猪肉价格下降41.6％，降幅扩大4.9个百分点；鲜菜价格由上月上涨10.6％转为下降4.1％。展望后期，我们认为CPI环比在2022年2月存在季节性上涨的可能性，2022年全年CPI同比将保持温和上行态势。从2016-2021年的CPI环比来看，由于两节假期造成的季节性供需缺口，CPI环比多显著上升，因此我们预计2022年也会出现相似的情况。若拉长时间维度展望2022年全年CPI同比，我们预计通胀环境将较为温和。影响CPI波动的主要因素为食品项，其中主导因素为猪肉，生猪存栏同比和能繁母猪存栏同比显示生猪产能仍在去化，供应保持充沛，整体市场供大于求的态势仍未出现扭转，预计生猪供应的峰值在5月左右。同时疫情形势仍不明朗，消费的低迷和居民可支配收入的缓慢恢复仍将制约CPI的上行空间。

PPI环比降幅收窄，同比涨幅回落，需关注国际原油价格波动影响。2022年1月PPI环比由2021年12月的下降1.2％转为下降0.2％，同比涨幅比2021年12月回落1.2个百分点。PPI环比下降、同比涨幅回落存在三方面的原因，一是保供稳价政策效果持续显现，煤炭、黑色金属价格继续回落，煤炭开采和洗选业PPI同比回落15.5个百分点，二是国际油价受OPEC+增产速度约束有所回升，国内石油相关行业价格回暖，石油和天然气开采业价格环比由2021年12月下降6.9％转为上涨2.6％，三是受节日因素影响，自2021年11月以来高炉开工率波动下行，钢材、水泥等材料需求较弱，粗钢生产小幅回升但仍处于低位，钢材库存持续下行。展望后期，在2021年高基数的背景下，我们预计2022年PPI同比整体将明显回落，下半年或将落入负值区间，需关注国际原油价格波动影响。由于当前供给端不确定性尚存，其上行空间大于下行空间。

债市观点：CPI和PPI同比均有所回落，继2021年12月、2022年1月LPR连续下调后，货币政策进入了宽松的时间窗口，1月社融总量超预期但结构仍待改善，需进一步观察宽货币向宽信用的传导情况。同时国内疫情存在多点散发趋势，观察2021年的数据我们可以发现，疫情对消费造成的短期冲击较强，内需恢复尚存在不确定性。综上所述，在基本面偏弱和社融结构较弱的背景下，债券收益率仍然存在下行空间，但需要警惕社融是否连续超预期改善。

风险提示：（1）国际原油价格波动超预期：原油价格受供需两端风险影响或出现超预期波动；（2）大宗商品价格波动风险：煤炭、钢材等大宗商品价格或出现超预期上涨；（3）宏观政策变动风险：经济下行压力或令宏观政策或出现改变。