紫金矿业投资机会分析及2021年报表点评

（原标题：紫金矿业投资机会分析及2021年报表点评）

@今日话题    $紫金矿业(SH601899)$   

一、为什么投资紫金矿业   

1、最基本的一个逻辑是紫金矿业的管理层团队非常优秀，这种优秀体现在大致两个地方。

A、技术能力强 --- 相对于竞争对手，紫金矿业的开采成本更低。很多竞争对手手里的亏损矿，到了紫金矿业手里则实现了快速盈利。

B、企业经营有方 --- 逆周期收购

这些因素造成了紫金矿业从福建一个县的小矿企，变成全球前四的世界级大铜矿企业。优秀的管理层会带领企业持续发展。

以上都是结论性的内容，大家感兴趣的话可以去寻找具体的案例。

2、矿产的周期性

公司的产品是矿产，目前主要是铜、金，未来还在不断开拓新的领域，例如锂。矿产资源的最大优势是周期。即使资源价格在某些年份下跌了，也会在未来一些年份涨上去。我们不担心它如同某些产品一样价格会出现持续下跌。

这是我比较喜欢的商业模型。

3、全球十大铜矿紫金有其三，而且都是从2021年开始陆续投产，未来产量提升空间巨大。

总体上看，公司是一个成长型周期股。

二、紫金矿业的成长性预估

1、公司的产能提升规划

                                                   图一

备注：最近几年，公司每年都在发布产量计划，并且针对上一年的产量计划进行修正。这样我们对公司未来的业绩可预期，可展望。

初步可以看出，未来四年，公司最核心的矿产铜的产量接近翻倍。

公司的业绩主要由铜、金矿贡献，单看产能，公司的未来四年业绩增长会大致在80-100%之间。

2、我们看铜价的预期

A、全球的量化宽松货币政策导致资产价格全面提升，即使后疫情时代各个国家开始加息、收缩流动性。但是我倾向认为流动性不可能再回到2019年时的状态。也就是资产价格很难再回到2019年。毕竟多印出来的钱是实实在在的。

B、全球为了降低碳排放而发展清洁能源，加大了对于铜的长期需求。据麦肯锡全球研究所的报告，到2035年，初级铜需求可能增长到3100万吨，在目前的2200万吨基础上增长43%。（来自矿业界）

C、一辆燃油车的用铜量为20KG，一辆电动车用铜量为80KG，增加60KG。全球每年销售汽车1亿辆，当电动车销量达到5000万辆时，每年相对2020年新增用铜量300万吨。

D、标普全球公司(S&P Global)的凯文?墨菲(Kevin Murphy)称过去10年的新发现储量“令人沮丧”。在1990年至2019年发现的224个铜矿中，只有16个是在过去10年发现的。尽管地球表面仍有丰富的红色金属，但大多数新矿床的品位都很低。

E、2021年，智利众议院批准了一项针对铜销售的累进税率。议员们以78票赞成、55票反对的结果，同意在铜价上涨时增加一项边际税率机制，最高税率为75%。智利或将成为全球矿业税负最重的国家之一，有可能阻碍投资并推高铜价格。（智利占全球铜矿产能的20%）

F、下面是全球主要铜、金企业的扩产计划

图二

G、占中国铜用量50%的电力行情的投资情况

图三

对于中国电力的电网及电源用铜量，我们倾向认为未来还是会保持一定的增长。

由此我们认为国际铜价将长期保持高位。

高盛在2021年1月上调未来3、6、12个月的国际铜价为8500、9000、10000美元/吨；

高盛将2025年的铜价预测调整到15000美金/吨；

澳新银行预计2021年平均铜价为8030美元/吨；2022年为8670美元/吨；

德国商业银行预计2020年铜价平均为6161美元/吨；2021年为7600美元/吨。

2021年实际铜价为9300美金/吨。

总体上，我同意国际上主流投行关于未来铜价的预测，未来长期看，铜的供需会处于紧平衡状态。铜价会处于高位。

三、关于紫金的估值及投资机会分析   

关于投资机会及估值，我是这么看的。2019年紫金的股价收在4.45元。那个时候紫金的净利润为43亿。2021年紫金的净利润为156亿。2022年有望达到250亿。

我是10元钱买的紫金，相对于4.45涨了125%。而2021年紫金的净利润对比2019年涨了262%。考虑到为了紫金的铜价将长期处于高位，所以不能认为2021年的净利润是铜价的短期周期高点导致的。2021、包括2022年紫金的业绩增长，其中产能提升的贡献也非常大。

即使未来铜价不是像机构预测的那么理想，考虑到紫金矿业的产能提升。这部分足以确保紫金矿业合理的利润增长。

所以我认为单纯产能提升已经可以支撑4.45元到10元的股价提升。如果铜价确实可以长期保持高位，甚至万一可以如高盛预测的那样冲高到1.5万美金。紫金的利润将出现爆发式增长。

紫金的10年PE-TTM的50% 分位为27倍PE。目前紫金的PE为17.86（2022年3月18），当前PE百分位为17.92%。当然对于周期股，除非可以证明这种景气周期可以长期维持，否则在周期偏景气点用PE百分位判断估值会出现一定的偏差。

对于紫金，我一直是当作一个亏损有限，空间很大的看涨期权对待的。

四、紫金2021年的主要财报信息

1、营收数据   

图四

2、核心矿产产能

图五

其中2021年铜矿产能略超之前规划的上限（54-58万吨）。

3、主要股东情况    

图六

总体上看，外资是比较认可紫金的，持股占比已经超过了25%。国内基金方面，兴全撤退，高毅加仓。

五、未来业绩展望

关于紫金的未来业绩展望，我们暂时不考虑矿产价格的变动（关于这部分的内容参见前面的分析）。我们主要侧重2022年之后铜矿的产量提升。

从公司发布的业绩指引看，2022-2025年，公司的铜矿产能提升并不显著。

我们立足公司公布的具体矿产信息，来挖掘公司未来的产能增长。

在 2022 年产量基础上，公司以下重点铜矿项目建成投产后，预计可实

现或突破现已公布的 2025 年铜产量规划。

A、黑龙江铜山铜矿、福建紫金山罗卜岭铜（钼）矿、塞尔维亚博尔铜业 JM 铜矿、塞尔维亚丘卡卢 - 佩吉铜金矿下带矿等 4 个地下大型斑岩型矿床崩落法采矿的实施，可望形成年 20 万吨以上铜金属产能；

B、西藏巨龙铜矿二期工程，可望新增年 20 万吨铜金属产能；

C、刚果（金）卡莫阿 - 卡库拉铜矿二期工程及部分三期工程，可望新增年 12万吨权益铜金属产能。

总计52万吨的矿产铜产能提升，这样在2025年公司的矿产铜产量有望达到138万吨。

至 2025 年，公司有望形成年产 5 万吨碳酸锂（LCE）产能。这是公司的一个新的业绩增长点。

总体上，二马对于紫金矿业是充满了信心，期待在紫金矿业成为世界级大矿厂的路上，二马可以与之同行。不过与周期股同行并不容易，过程会非常颠簸。