我们投中国创新药企业到底是投什么？

（原标题：我们投中国创新药企业到底是投什么？）

国内创新药作为新兴行业，争议一直很多。有时候吹上天，有时候万人捶。那我们投创新药行业到底是投什么？是高大上的技术？是出海赚美元的前景？实际上最终投的是最朴素的东西：营收和利润。所有的技术，能否出海到最后都是为了赚钱，反应出来的就是营收和利润。千万不能本末倒置， 企业赚钱才是目标，高大上技术和产品是路径，自研还是引进是路径，能否出海也是路径。格雷厄姆说股市短期是投票机，长期是称重机。这个“称重”称的就是企业的长期营收利润。

好了既然回到了和其他行业一样的营收利润。那么就清晰了：投中国创新药就是认为他们能赚很多钱。国内创新药市场会越来越大，在很长的时间内占比总药品开支越来越高，这些年市场总量都在快速增长，同时市场又在快速进行进口代替。所以国内创新药行业甚至是三击：医药总量增长+细分行业超额增长+进口代替的结构变化。优秀企业增速又会高于行业增长，所以这些企业都处于爆发性增长阶段。国内市场足够大未来会有好几个在国内营收超过百亿的创新药企业。从具体的营收来看也能发现，好几个创新药企业营收会快速突破50亿大关。

好了既然营收没问题，下一步就是利润了。能不能赚钱？我认为一定会赚钱的，这行业的特点是研发投入不能降，导致一开始必然大额亏损。目前国内一线水平的门槛是每年不能低于20亿人民币投入。并且一开始卖药的时候组建队伍需要大量投入，而药品放量需要好几年的时间，同时产品少缺乏销售协同效应。体现在报表上就是销售费用率很高。然而随着销售规模化，这费用率必然会慢慢下降，企业亏损会收窄。事实上对于几个销售已经初具规模的企业目前就是亏损最大的时候，未来每一年亏损都会收窄。因为他们的队伍建设已经成型，并且能卖的产品越来越多，协同性开始展现。

我们对标海外，基本上海外的生物科技企业在营收20亿美元的时候才开始赚钱。就是因为他们之前会一直大规模增加研发投入直到10亿+美元一年。而之后研发投入增速会下降，占比营收会开始慢慢变低。同时销售费用率持续下降，利润就来了。

所以现在投资者最应该关注的是产品研发，能上市多少产品，有没有好产品。同时关注他们的营收情况，同类产品的市场份额。企业最理想的情况就是自主研发加引进双管齐下，最快速度做多产品，做大营收，企业达到足够的规模才能处于不败之地：自给自足支撑研发的高投入。目前中国企业研发水平进步非常快，这种高投入下海外市场实际上是顺理成章的事情，未来类似BTK这种me-better药物会经常出现。时不时运气好还能出类似BCMA CART这种Best in class的大药。同时国内市场也在变大，企业进入做大做强的良性循环。

就和其他的新兴行业一样，一开始会带来投资者极大的热情导致行业出现泡沫。优秀的企业借助风口融资实现跨越式发展。我个人很喜欢的美国企业再生元也是在20年前美股生物科技泡沫时候融资了一大笔钱才发展的起来。现在泡沫破了，会带来一次供给侧改革。未来进度慢的me-too类药物基本上也不会拿到投资人的钱。很多还未IPO的，同时产品没特点的企业现在都处于很困难的局面。甚至已经上市的小企业如果产品没有竞争力现在都是股价越跌越危险，因为他们的钱也不够烧到自给自足的一天。这次危机以后行业会更加健康，竞争格局更加有次序。

$小丰基金(P000566)$