2021年以来证券市场欺诈民事赔偿：监管、制度与实践

（原标题：2021年以来证券市场欺诈民事赔偿：监管、制度与实践）

【欣然建言】

内幕交易多发态势趋缓，关键环节问题较为突出。而操纵市场案团伙化、职业化特征更加明显，部分案件引发市场高度关注。私募机构违法案件违法行为涉及登记备案、基金销售、资金募集等多个环节。债券市场违法案件主要表现为虚构利润欺诈发行、为取得企业债发行核准报送虚假材料等。老鼠仓案件涉案主体向市场机构的后台管理和技术服务人员延伸。期货领域违法案件涉及操纵多个商品期货合约。

宋一欣

行政监管：

从严从快从重进行时

根据中国证监会2021年案件办理情况通报，2021年，中国证监会坚决贯彻党中央、国务院关于依法从严打击证券违法活动的决策部署，坚持“建制度、不干预、零容忍”工作方针，围绕监管中心工作，依法从严从快从重查办重大案件。全年共办理案件609起，其中重大案件163起，涉及财务造假、资金占用、以市值管理名义操纵市场、恶性内幕交易及中介机构未勤勉尽责等典型违法行为。依法向公安机关移送涉嫌犯罪案件(线索)177起。总体看，案发数量连续3年下降，证券市场违法多发高发势头得到初步遏制。

虚假陈述案件数量保持高位，重大欺诈、造假行为时有发生。特点是：违法手段演变升级，刻意利用新业态、新模式掩盖造假；涉及金额大、周期长，市场影响恶劣；违法占用担保案件仍有发生，大股东通过多种方式套取公司资金。

内幕交易多发态势趋缓，关键环节问题较为突出。而操纵市场案团伙化、职业化特征更加明显，部分案件引发市场高度关注。私募机构违法案件违法行为涉及登记备案、基金销售、资金募集等多个环节。债券市场违法案件主要表现为虚构利润欺诈发行、为取得企业债发行核准报送虚假材料等。老鼠仓案件涉案主体向市场机构的后台管理和技术服务人员延伸。期货领域违法案件涉及操纵多个商品期货合约。

中介机构违法案件上升，涉案主体覆盖多个领域。全年立案调查较2020年同期增长一倍以上。涉及会计师事务所28起，证券公司4起、资产评估机构3起、律师事务所2起、银行承销商、评级机构各1起，涵盖首次公开发行、年报审计、并购重组、债券发行、精选层转板等业务环节，首次对银行间债券市场承销银行、评级公司立案调查。其中，年报审计仍为案发集中领域，共有16家会计师事务所在20余家公司的年报审计中涉嫌未勤勉尽责，有的风险内控失效，有的协助上市公司造假规避强制退市，充当造假帮凶。

司法制度：

新司法解释修订出台

为推进证券欺诈民事赔偿司法环境的完善，最高人民法院20多年来持续作出了不懈的努力。从2003年《关于审理证券市场因虚假陈述引发的民事赔偿案件的若干规定》出台以来，据不完全统计，在300起以上的虚假陈述民事赔偿案件中，以司法解释为依据，为数十万投资者挽回了上百亿元的投资损失，代表性的重大案件有：东方电子案、银广夏案、佛山照明案、科龙电器案、大智慧案、金亚科技案、华泽钴镍案、五洋建设案、飞乐音响案、中安科案、康美药业案和乐视网案等。

2022年1月21日，最高人民法院颁布了新司法解释《关于审理证券市场虚假陈述侵权民事赔偿案件的若干规定》,在承前启后的基础上，进一步推动证券市场法治环境的完善,指导今后各级法院在虚假陈述民事赔偿案件上的司法审理实践。新司法解释的出台，为投资者提起侵权索赔诉讼，创造了更多的条件和机会。

新司法解释至少有下列重大进展：1.司法解释适用范围从沪深京三大交易所扩展到相关区域性股权交易市场及相关交易。2.废止了前置条件，但对重大性问题作出了相对严格的规定。3.诉讼管辖向发行人所在地集中。4.除了对虚假陈述作出定义（虚假记载/误导性陈述/重大遗漏）以外，还引入诱空型虚假陈述案件，将预测性信息中的虚假陈述和重大资产重组中的虚假陈述纳入可诉范围，使得投资者可诉范围扩大了。5.细化了实施日、揭露日、更正日、基准日和基准价的规定。6.对因果关系（包括交易因果关系和损失因果关系）、过错与过错责任、归责和免责抗辩作出了分类规定。对帮助虚假陈述行为人实施虚假陈述的，也列入连带责任的范围（抓帮凶）。7.确定计算方法，即先进先出法和算术加权平均法的融合。

随着虚假陈述民事赔偿司法解释的修订，内幕交易和操纵股价民事赔偿的司法解释也盼望早日出台。

审判实践：

重点案件令市场关注

（一）王放等487人诉五洋建设债券虚假陈述民事赔偿案：《债券会议纪要》和《诉讼代表人司法解释》在债券虚假陈述民事赔偿纠纷中的首次实践

2018年7月10日，五洋建设发布《关于收到中国证监会行政处罚决定书的公告》（含实际控制人）。2019年11月11日，中国证监会公布《行政处罚决定书（德邦证券、周丞玮、曹榕等六名责任人员）》。2019年1月22日，中国证监会发布《行政处罚决定书（大信会计师事务所、钟永和、孙建伟）》。

2020年12月31日，五洋建设债券虚假陈述民事赔偿代表人诉讼案在杭州中院作出一审判决，判令实际控制人、主承销商、审计机构承担100%的连带赔偿责任，资信评估公司承担10%的连带赔偿责任，法律服务机构承担5%的连带赔偿责任。涉及金额7.4亿元。

一审法院指出：资本市场的健康发展依托于市场主体的诚信建设，切实而严肃地践行信息披露制度是证券市场健康繁荣的根本保证，也是投资者在充分了解真实情况的基础上自行作出交易判断、承担交易风险的前提。虚假陈述是证券市场的传统痼疾，不仅直接损害投资者的利益，更对公平公开的投资环境造成极大的破坏。让破坏者付出破坏的代价，让装睡的“看门人”不敢装睡，是司法审判对证券市场虚假陈述行为的基本态度。本案中，发行人财务造假骗取债券发行资格，承销商与中介机构不勤勉尽责履职不当，严重损害市场信用，扰乱市场秩序，侵犯了广大投资者的合法权益。信息披露不实者、怠于勤勉履职者均应付出违法违规的成本，对投资者的损失予以赔偿。

该案系最高人民法院《全国法院审理债券纠纷案件座谈会纪要》（2020年7月15日）和《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》（2020年7月23日）颁布后在债券虚假陈述民事赔偿纠纷中的首次司法实践。该案的意义在于，公募债券欺诈发行过程中，承销机构与中介机构未尽责履职应视情节与发行人承担连带赔偿责任。该案目前尚在诉讼时效内。

2022年1月29日，由最高人民法院民二庭评选的“2021年度全国法院十大商事案件”由最高人民法院推出，五洋建设案名列榜首。

（二）魏峰等315人诉飞乐音响证券虚假陈述民事赔偿案：《诉讼代表人司法解释》在股票虚假陈述民事赔偿纠纷中的首次实践

2019年11月2日，飞乐音响发布《关于收到中国证券监督管理委员会上海监管局行政处罚决定书的公告》。2020年8月以来，魏峰等315人诉至上海金融法院，法院旋即建立该案的诉讼代表人制度。为确保审判质量和裁判效果，法院在审理中引入了专家陪审员机制，启用了智慧法庭电子示证系统，随机抽取了第三方损失核定机构。2021年5月11日，上海金融法院对该案作出一审判决。根据一审判决，被告应向315名投资者支付投资损失赔偿款共计1.23亿元。2021年9月29日，上海市高级人民法院又作出终审判决，判决驳回飞乐音响公司等的上诉，维持原判。

该案的成功审理，为我国证券集体诉讼制度在全国范围内的进一步推广，提供了可复制的上海金融法院样本，对于构建公正高效便捷的中小投资者司法保护体系具有重要意义。上海金融法院在代表人诉讼裁判文书中写明案件受理、权利人范围裁定、代表人推选结果及权利登记情况，并在判决主文中首次明确损害赔偿计算方法。根据代表人诉讼效力扩张原则，符合权利人范围的投资者后续提起诉讼的，法院可以裁定适用生效判决并根据上述计算方法明确被告赔偿金额，裁定一经作出，立即生效。

该案系最高人民法院《关于证券纠纷代表人诉讼若干问题的规定》（2020年7月23日）颁布后在证券虚假陈述民事赔偿纠纷中的首次司法实践。该案目前尚在诉讼时效内。

（三）顾华骏等11人诉康美药业证券虚假陈述民事赔偿案：《证券法》之特别代表人诉讼制度的首次成功试水

2020年5月15日，康美药业发布《关于收到中国证券监督管理委员会〈行政处罚决定书〉及〈市场禁入决定书〉的公告》。2020年12月31日，顾华骏等11人对康美药业等22名被告（后追加正中珠江会所等5名被告）提起虚假陈述民事赔偿普通代表人诉讼。2021年4月8日，中证中小投资者服务中心有限责任公司受56人特别授权，作为代表人参加诉讼，而最高人民法院指定管辖广州中院适用特别代表人诉讼程序审理该案。这是依据2019年12月28日颁布的《中华人民共和国证券法》第九十五条第三款特别代表人诉讼制度条款的首次司法实践。

广州中院查明，康美药业的虚假记载成立，经专业机构评估，扣除系统风险后投资者实际损失为24.59亿元。广州中院认为，康美药业、马兴田、许冬瑾、正中珠江会所及相关审计人员均应对投资者损失承担全部连带赔偿责任。康美药业部分董事、监事、高级管理人员应根据过失大小分别在投资者损失的20%、10%、5%范围内承担连带赔偿责任。2021年11月12日，广州中院作出一审判决，判决确认适格权利人为55326人，这是证券民事赔偿诉讼中涉及原告人数最多的案件。宣判后，当事人均未上诉，判决已发生法律效力。

该案的意义在于，作出虚假陈述行为的上市公司及其董事、监事、高级管理人员和有重大过错的审计机构及其合伙人，应当按照其过错类型、在虚假陈述行为中所起的作用大小等，承担相应的赔偿责任。该案判决公开后，引发了全国范围内的独立董事讨论和反思潮，也引起2001年就已建立的中国董事责任保险制度的完善，2021年被责任保险界戏称为“董责险元年”。

2022年1月29日，由最高人民法院民二庭评选的“2021年度全国法院十大商事案件”由最高人民法院推出，康美药业案名列次席。

（四）刘国梁等11人诉乐视网证券虚假陈述民事赔偿案：十年造假堪称之最，诉请之大亦为之首

2021年4月12日，乐视网发布《关于收到行政处罚决定书的公告》，认定乐视网连续十年财务造假，涉及下述五大违法事实：1.乐视网于2007年至2016年财务造假，其报送、披露的申请首次公开发行股票并上市相关文件及2010年至2016年年报存在虚假记载；2.乐视网未按规定披露关联交易；3.乐视网未披露为乐视控股等公司提供担保事项；4.乐视网未如实披露贾某芳、贾跃亭向上市公司履行借款承诺的情况；5.乐视网2016年非公开发行股票行为构成欺诈发行。

2021年5月7日，北京金融法院受理刘国梁等11人诉乐视网、贾跃亭等21人虚假陈述民事赔偿代表人诉讼案。经过听证，2021年7月30日，北京金融法院作出《民事裁定书》，确定了权利人范围。之后，北京市高级人民法院又作出裁定，驳回该部分当事人对裁定的复议申请。

据此，北京金融法院发布权利登记公告与诉讼代表人推选公告，在权利登记期内，有2000名投资者参与到乐视网代表人诉讼案中，诉讼金额合计暂为45.71亿元。据法律规定，在一审诉讼开庭前，投资者仍有补充登记的机会，参与到代表人诉讼中来。并且，北京金融法院也向中登公司调取了全部原告的乐视网股票交易记录。

2022年2月28日，北京金融法院对乐视网案进行一审庭前第一次证据交换。该案目前尚在诉讼时效内。

（五）投资者诉内幕交易人之内幕交易民事赔偿案：期待司法判例、期待司法解释

2013年11月1日，光大证券被中国证监会认定存在内幕交易行为，并受到行政处罚，2015年9月30日，上海市第二中级人民法院对光大证券内幕交易民事赔偿案作出一审判决，涉及507起案件。从光大证券内幕交易民事赔偿案以后，虽然笔者知悉有些内幕交易民事赔偿案已经立案，但没有看到相关的内幕交易民事赔偿案的判决出台。

2020年9月12日，最高人民法院《关于提请制定审理证券市场因操纵市场和内幕交易引发的民事赔偿案件的司法解释，完善操纵市场和内幕交易民事赔偿制度建议》的答复：“为统一此类案件裁判思路，保护投资者合法权益，营造资本市场良好预期，最高人民法院已经在起草相关司法解释，我们将进一步总结审判经验，加强调研论证，适时出台。”

（六）杨绍辉诉阙某彬等操纵恒康医疗股价民事赔偿案：操纵股价民事赔偿首次获赔

2021年1月，杨绍辉诉阙某彬、蝶彩资产管理（上海）有限公司、谢某荣操纵恒康医疗股票价格民事赔偿案的二审判决作出，四川高院维持原判，这是操纵市场民事赔偿案件的首次获赔，也是投服中心首例操纵市场民事赔偿支持诉讼案，这表明，操纵市场民事赔偿诉讼取得重要进展。

2018年8月，该案为成都中院立案，原告的起诉金额为231159.45元，经审理，一审法院于2019年12月27日作出一审判决，确认3被告实施了操纵恒康医疗公司股价的违法行为，原告的损失与被告的行为之间存在因果关系，判决赔偿5632.00元，由阙某彬与蝶彩资产管理（上海）有限公司分别承担赔偿责任并相互承担连带清偿责任。一审判决后，3被告提起上诉。经审理，四川高院在二审判决中认定，3被告操纵股价行为成立，因果关系成立，也确认了一审判决中适用的损失计算方法而维持原判。

该案的意义在于，操纵股价民事赔偿诉讼案中投资者首次获得赔偿，并表现在对因果关系的确认。

（作者系上海汉联律师事务所资深律师）

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