腰斩后的海天，如何看待？

（原标题：腰斩后的海天，如何看待？）

自从去年分析完海天后，她一直是我很感兴趣的公司，当时分析完，关于买入我的结论是：

“退一步说，就算海天真的这样业绩增长了，在如今86倍市盈率的背景下，接下来这3年间，也大概率享受不了戴维斯双击。

但是，如果接下来这3年间，资本市场对海天的增长不满意，30-40倍，甚至更低的市盈率，都不是不可能的。

在这样的情况下，公司的增长，就会瞬间被抹去。

那样的话，你确实买入了一家稳定、高速增长的公司，但三年过去，投资的结果，却有可能是账面亏损。

所以，就我个人而言，我是不会在如今的价格，买入海天的。”

转眼一年过去，海天的股价，从21年初最高的接近220元，跌到如今最低84元，股价只有高点的38%，但依然有50多倍的市盈率。

那么，如今价格的海天，该如何看待，我们一起来看看海天味业刚发布没多久的2021年报。

01 经营概况

先从结果数据来看，海天在2021年的整体经营，依然是非常优秀的，超出我的选公司标准。

仔细看年报，会发现海天的营收和利润增速，都是这些年来的低谷，以营收为例：

从年报管理层分析来看，这是海天上市以来，第一次用这么“重”的话来描述公司经营：

“报告期是……极其困难的一年，这一年外部环境发生了非常大的变化，新冠疫情余波未平、消费需求疲软、各种原材物料价格上涨、社区团购恶性竞争、限电限产导致供应趋紧等等，企业经营环境复杂而严峻，公司面临前所未有的挑战。”

在这种经营环境下，公司不仅营收增速几乎创下历史新低，净利率也出现上市以来的首次下滑，见下图。

上文海天的表述里面，提到了5种挑战，最后一条限电限产就不聊了，接下来，我们顺着公司提到的前面4个挑战，看看这一年下来，海天经历了什么。

02 新冠的影响

先看前面两个：新冠疫情和消费需求疲软。

事实上，这两个问题对于海天来说，几乎是同一个问题。

我们很多人以为，海天是主要面向消费者的企业，但其实海天餐饮渠道的占比，达到了60%以上。

换句话说，海天的调味品，主要购买方和使用方，是餐饮企业，而不是我们的家庭消费。

在新冠疫情反复的影响下，下游的餐饮行业受到了非常大的影响，按照海天在调研记录里的说法，我国2021年餐饮的开门营业比例，都没有恢复到2019年的水平。

而且，在开门营业的餐饮店中，上座率最多也就达到以前80%的水平。

总的来说，新冠疫情造成餐饮渠道需求下滑非常严重，这对调味品企业的影响不言而喻。

对此，投资者可能有两个疑问，第一个是：

虽然我们不去外面就餐了，但总归是要吃饭的呀，在家里做饭，不一样要消耗调味品吗？

问题在于，我们在家做饭的调味品用量，和餐饮店的用量根本不是一个层次的。

比如，你在家吃火锅的概率不高，但你去外面吃火锅时，那一碗料碟里放的酱油，可能是你在家吃饭一天的量。

第二个疑问是：

疫情是2020年爆发的，为什么海天2020年的业绩没有受到太大影响，反而2021年影响这么大？

这个问题海天管理层之前提到过，之所以出现这种现象，是因为疫情刚爆发的时候，包括2020年的二三季度，下游由于害怕买不到，所以在积极地囤货。

当时，海天的经销商、二批商（经销商的下家）、甚至终端用户，都在囤货，所以反映到海天的报表上，反而增长还不错。

可谁都没想到，疫情的持续和反复，远远超出了预期，造成的后果就是，囤的货还没消化完——毕竟外出就餐受到极大抑制，如今由于疫情反复，整个链条上的需求都变弱了。

03 原材料涨价和社区团购

再来看第二条：原材料价格大幅上涨，关于这一点有多严重，我们很多人只是听到“原材料大涨”这种表述，看看公司在三季度业绩沟通会上的说法，最直接不过了：

“大宗原料黄豆今年上涨了30%以上，即便是像盐这样的国家管控的产品，在中国销量过剩，价格也是相对最稳定的，都涨了50%。”

然后是第三条：社区团购恶性竞争。

关于社区团购，我们大多数人都记得，去年国家对这个领域有整顿，那时候，可能很多人还觉得奇怪——老百姓可以更便宜买到商品，为什么要整顿？

社区团购在某种程度上，就好像当年的共享单车大混战，都是烧钱补跌追求量的思路，各大平台为了抢夺市场，以低价甚至低于成本价的价格去销售商品。

这给海天带来的负面影响至少有两个：

第一个比较直接，就是海天的市场价格会很乱，因为团购平台为了吸引眼球，往往会卖低价产品，并且给很大的补贴力度。

第二个负面影响问题更大，就是这种模式吸引了大量的消费力量，带来的直接后果就是海天辛勤耕耘多年的线下渠道，突然间被吸走了很多量。

这让渠道商的生意、积极性、信心都出现了非常明显的衰退，换句话说，社区团购以非常暴力的方式，在“晃动”海天过去的线下渠道。

以上三个问题，单个问题都不那么容易应对，三个问题同时出现的时候，对海天的经营压力可想而知。

在这样的背景下，2021年海天还能获得营收和净利润的增长，我觉得，也算是做得相当不错了。

04 销售费用和研发投入

除了以上的原材料涨价和新零售渠道应对带来的毛利率下滑，海天利润表还有值得注意的地方，一个是销售费用略微下降，一个是研发投入的增长。

看销售费用的明细，销售工资和广告费都有比较明显的下滑，对此，公司的说法是：

“通过品牌影响力，争取到了更多的优质资源，节约了品牌投入费用；

优化了促销资源的投放方式，聚焦资源的精准投放，让促销资源效果最大化。”

从这个角度来看，公司在控制销售费用的情况下，依然能做到保持增长，公司的品牌力应该说是很不错的。

联想起公司历史上常年10%出头的销售费用率，再对比一下动辄25%的奶制品行业，调味品这个赛道、以及海天这家公司，还是相当不错的。

研发投入方面，海天作为一家消费品类公司，能够常年保持3%以上的研发投入占比（见下图），相比于双汇1%的投入，正常情况下能获得40%+的毛利率，也是值得羡慕的地方。

05 竞争优势及变化

以上是从经营视角，看海天2021年的表现及“含金量”，接下来从竞争优势的角度看看。

海天的第一个优势，是优秀的品牌，这一点跟双汇类似，说到酱油，海天一定在脑海中跳出来的前三个里，前面不高的销售费用占比（以及支撑持续的营收增长），已经说明了这一点。

海天的第二个优势，是有技术含量、难以完全模仿的产品，前面研发投入已经谈过，从公司在业绩说明会上的表述来看，这一块去年应该是有不少新收获的。

海天的第三个优势，是对餐饮渠道的粘性，这类客户愿意出钱，且具备一定的转换成本。

需要理解的是，虽然餐饮渠道目前是疲软的，但这并不影响海天在这类客户的地位。

毕竟，一瓶酱油几个钱？为了省这点钱，冒着变口味的风险，在日子不好过的当下，下游餐饮店不大可能会做这种事。

海天的第四个优势，是规模效应带来的单位成本下降，这一点在2021年进一步上升的调味品产销量背景下，得到了强化。

海天的第五个优势，是高度绑定、熟悉行业的管理层。

很少看到海天的高管离职，管理层在公司持有大量的股份，不光年报股份披露那一页“密密麻麻”的持股（见下图，我喜欢这种感觉），还有大股东海天集团，公司的很多管理层都是大股东的股东。

总的来说，海天的竞争优势在过去的这一年里，一些方面得到了强化，而且并没有哪一条发现了明显的退化。

06 对海天未来的判断

以上是对海天过去和现状的理解，如果看未来，海天2021年面临的这些问题，未来会怎样呢？

首先是新冠疫情带来的餐饮渠道需求疲软，这个你我都知道，疫情总会过去——不管以什么样的形式，有一天，我们还会像以前一样出去吃吃喝喝。

而且，60%的量在餐饮渠道的海天，在下游明显萎缩背景下，还能取得营收的增长，如果餐饮出现大的恢复，更高的营收增长就可以期待了。

然后是社区团购，如同之前所有的“烧钱买流量”商业模式一样，社区团购毕竟是个生意、需要赚钱，所以总会有消停的那一天。

更不用说，国家已经以非常确定的姿态，规范、管控社区团购了。

按照海天业绩说明会披露的信息，社区团购对海天的冲击和影响，目前已经小多了，海天也在积极拥抱新的渠道，探索可能的合作方式。

最后，是原材料价格上涨，海天的业绩路演上，说去年海天内部通过挖潜，消化了大约30%的成本上涨。

我们知道，在2021年10月末，海天在距离上次涨价5年之后，宣布几大类产品的出厂价，上涨3%-7%不等。

这次提价，按照董事长的说法，目前已经完成了价格传导工作，事实上从直观感受上，一瓶8块钱的酱油，涨价哪怕12.5%，也就变成9块钱，不难被市场接受。

根据公司最新的投资者互动消息来看，2022年以来，原材料价格依然有所上涨，去年底的这次涨价，已经难以覆盖成本上升，公司也表示了，后续不排除会继续对产品进行涨价。

总的来说，在各种不利因素交织的经营环境中，海天展现了自己的经营韧性，公司的竞争优势进一步增强，这依然是一家从质地来说的好投资标的。

公司好是一码事，现在的市场报价是否合适，是另一回事儿，当前的价格，我不会考虑买入，但会持续关注。

后续如果我有买入，我会在xx号发文出来，想要确保看到的话，按照XX号文末的蓝字操作就好。

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