加息对中资美元债发行成本影响的测算

（原标题：加息对中资美元债发行成本影响的测算）

来源：金融界

作者：东吴证券

观点

加息对中资美元债发行成本有何影响：以中资美元债发行利差作为发行成本的衡量，对中资美元债整体情况以及在行业/期限/发行规模分类下，探究加息对中资美元债发行成本的影响。具体来说：（1）在大部分情况下，加息将会提高中资美元债发行利差，即提升发行人的融资成本；（2）在加息/降息/无降无加期间，中资美元债整体平均发行利差分别为2.29％/3.85％/2.71％，金融行业发行利差分别为1.41％/1.65％/1.49％，房地产行业分别为5.13％/7.83％/7.08％，城投行业分别为3.24％/3.51％/3.79％，期限为0-5年的分别为3.82％/5.26％/4.19％，5（含）-10年的分别为2.30％/2.29％/2.81％，10年及以上的分别为1.73％/1.98％/2.17％，发行规模为0-5亿的分别为3.72％/4.72％/4.35％，5（含）-10亿的分别为2.05％/2.56％/2.56％，10亿及以上的分别为1.98％/4.54％/2.03％，可以观察到加息期间的发行利差均小于降息/无降无加期间，这是由于加息一般在经济较好的时期，透露着经济向好的迹象，因此投资者要求的风险溢价水平较低，但是风险溢价具有行业/期限/规模差异；（3）同一时期下，不同行业的中资美元债发行利差水平总体表现为“房地产>城投>金融”，并且加息时期房地产和城投行业发行利差的上升表现更为明显；不同期限的发行利差水平总体表现为“0-5年>5（含）-10年>10年及以上”，并且 0-5年期限范围的发行利差呈上行走势，而其余两个范围的发行利差则呈现先升后降的走势；不同发行规模的发行利差水平总体表现为“0-5亿 >5（含）-10亿>10亿及以上”，并且0-5亿、5（含）-10亿范围的发行利差呈上行走势，而10亿及以上范围的发行利差则呈现较平稳的走势；说明尽管在同一时期，不同债券发行主体行业、债券期限和债券发行规模的中资美元债发行利差水平仍有所差别，体现出发行利差水平受多种因素影响。

影响中资美元债发行成本水平的关键因素：中资美元债发行成本水平受多个因素的影响，我们着重研究了国内宏观经济情况、美元兑人民币汇率、美国无风险利率、债券发行主体行业、债券期限及债券发行规模对中资美元债发行成本水平的影响。具体来说：（1）国内经济增长水平较低时的发行利差比经济高增长时高14bp；（2）人民币贬值时的发行利差比升值时高出13bp；（3）美国无风险利率较高时的发行利差比较低时高出17bp；（4）房地产行业发行利差比金融/城投行业高出5.01％/3.02％，且在调控收紧时期的发行利差比调控放松时高出90bp；（5）债券期限为0-5年/5（含）-10年/10年及以上的发行利差分别为4.42％/2.47％/1.96％，即期限短的中资美元债的发行利差高于期限长的中资美元债；（6）发行规模为0-5亿/5（含）-10亿/10亿及以上的发行利差分别为4.26％/2.39％/2.85％，发行利差先降后升。总的来说，当国内经济向好、人民币升值、美国无风险利率较低、债券发行主体行业发展前景较好、债券期限较长且债券发行规模适当时，发行成本较低；反之则较高。

风险提示：国内外疫情反复，影响国内经济复苏；美联储加息不符预期；货币政策及财政政策调整。