恒瑞医药2021年报解读

（原标题：恒瑞医药2021年报解读）

总体而言，恒瑞的困境逐渐开始体现在财报上了——带量采购导致销量增长，营收利润双下滑，学术推广及平台建设的资金被迫减少，销售团队精简，研发支出增长放缓。特别是一季度的营收利润均下滑20%+，一季度的研发支出增长仅9%（但有很大部分被资本化了，资本化了7个多亿的研发），增速更加放缓，虽然没有为负数，但仍然比较危险。目前从年报和一季报看，恒瑞没有重大经营风险和研发资金短缺风险，研发水平暂时没有受到利润下滑而导致毁灭性影响。

21年营收比20年下降了6.59%，利润下降28.41%，经营活动产生的现金流量净额同比增加22.93%。营业收入下滑其实还不算太多，应该是走了量，而利润下滑主要是因为目前恒瑞创新药的不够创新导致没有竞争力，而医保谈判又在加速这种同质化严重的创新药进入医保目录，再加上仿制药目前已经不赚钱了，但生产线仍然在那里，所以恒瑞利润大幅度下滑：

2020年11月采集了6个药品，这里没了10.45亿的收入；2021年9月采集了八个药品，使其收入下滑16.82亿，其中，大单品卡瑞利珠单抗价格降幅达85%，艾司氯胺酮价格降幅达 68%。（之前关于说的多适应症获批对业绩的影响需要重新考虑下了）

目前对于恒瑞来说，转型才刚刚开始，转型的过程都是痛苦且概率低的，从一开始，选择恒瑞，我们就是在做一道高分题，各位不要忘了这一点。

除了营收和利润，这里我比较感兴趣的点是经营活动现金流量净额是增加的，但净利润是大幅降低的。（经营活动现金流量净额=税后经营净利润+折旧摊销，净利润=税后经营净利润-税后利息费用）。21年的折旧摊销总共就增长了不到1亿，而恒瑞基本上不借款，每年存在银行里的钱收的利息远远超过利息费用，所以财务费用常年为负数。

那么净利润大幅降低，经营现金流量净额却增加的原因只能是因为税后经营净利润增加，或者说去年的经营净利润很拉跨，但当我看到所得税的时候我沉默了，21年所得税1772万？前几年都是5.866亿啊，而且恒瑞因为属于高新技术产业所以只需要缴纳15%的所得税。

（所得税费用=应纳税额-期末起初递延所得税资产差+期末期初递延所得税负债差额，递延所得税资产=可抵扣暂时性差异*未来适用税率）

本来正常来说今年的所得税费用应该为7.8亿左右，但研发费用的加计扣除（研发费用加计扣除是鼓励企业创新的减税政策，比如研发费用为10元，加计扣除的政策为150%，那么企业在计算所得税时使用的研发费用为15元来计算）使得所得税费用大幅降低

因为2021年的净利润要比2020年净利润低，并且21年的加计扣除力度比20年大（研发费用的增加和政策因素影响），所以21年的所得税费用大幅度降低。

扣除所得税的影响，21年的经营净利润仍比20年的高2个亿

（税后经营净利润=营业收入-营业成本-税金及附加-销售费用-管理费用-资产减值损失+其他收益+资产处置损益+营业外净收入-经营利润所得税）

由下表可以看出主要是因为销售管理费用比上一年减少了10个亿左右，其他收益增加了1亿，所得税减少了6个亿左右，所以税后经营净利润和经营现金流量净额比上年增加。

下面说重点的指标：

（1）研发费用

研发费用比上年增长19%，结束了研发投入高增长，并且今年一季度的研发费用增长是负数，这个是我比较担心的事情（我最担心的事情是恒瑞现有利润能否支撑研发支出，毕竟现在恒瑞有十几个三期临床产品，而三期临床耗时耗钱是最厉害的，如果这里研发费用跟不上，要么增发股票融资，要么舍弃一些项目）

研发费用里，增长最快的是人工费用，从20年的14亿增长到21年的20亿，增长幅度42.8%。而公司研发人员数量从20年的4721增长到21年的5478，增长幅度为16%。

设计试验费用增加两个亿，未来加入三期临床的药物可能会变多。股权激励减少是因为今年的股价太低，低于授权日的价格了，所以市场条件不满足，股权激励终止。

今年恒瑞的研发人员应该是涨工资了。

研发总体而言中规中矩，只能说差不多，毕竟恒瑞的研发是近几年才突飞猛进的，今年的研发增速已经放缓，还有就是恒瑞今年破天荒的对研发投入资本化了，说明公司认为未来利润恐怕有点低（毕竟谁也不知道新药啥时候能达到最低临床要求），今年资本化两个亿应该是试水吧，恐怕后面开发阶段的药物所导致的费用都要资本化。

（2）销售费用

恒瑞的销售模式仍然保持是自营，代销的份额甚至有所下滑（跟集采有关）

主要销售的产品销量都是增加的（带量集采），但由于降价严重，所以营收利润大幅度下滑。

2020与2021销售费用对比：

21年相对20年来说，学术推广（代金推广）、创新药专业化平台建设费用大幅度降低，这个应该是创新药中标的影响，恒瑞不需要再搞什么代金销售来卖那一部分销量的药了，所以学术推广费少了十个多亿，比较有意思的是职工薪酬与福利相比20年居然多了8个亿，可能是因为辞退了4000多个销售人员（20年的销售人员数量为17138），支付的辞退补偿（计入辞退福利里），以及涨工资了？（不知道，有没有恒瑞的销售人员可以出来解释下）

推广费用降低，说实话，还是因为恒瑞现有产品不够创新，没有可以和ZF谈判的筹码，所以很多“创新药”都进了集采，加上创新药出海非常不顺，所以推广费用被迫降低，这个谈不上是好事。差旅办公费和销售人员在降低，加上职工薪酬福利待遇提高，我觉得是个好事，因为这意味着恒瑞在精进销售团队，灭掉不必要的资金浪费。

（3）管理费用

费用相对于上年降低了2个亿，主要是因为管理人员的股权激励今年没有起效，加上差旅办公费的削减，所以管理费用得以降低。

但是核心管理人员涨工资了

以下为关键管理人员及其薪资还有工作资历（孙飘扬持股数为0是因为他是通过自己的公司持股的，而不是个人）

（4）新药研发情况

目前恒瑞总共研发项目共250多个，国际多中心临床近 20 项，其中7 项国际多中心项目进入注册Ⅲ期临床。

当下主要创新药研发：

对应的研发费用：

海外创新药研发管线：

21年上市的创新药有四款：

20年的三期临床创新药有10个，21年上市了4个，目前还有6个三期临床，其中达尔希立是继吡咯替尼之后恒瑞针对乳腺癌的第二个创新药,19年4月开始招募三期临床，20年初开始进行的三期（2019年年报写的是最快在19年进行三期），三期临床历时2年时间。

恒瑞深度研究——《恒瑞医药值多少？》

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