港股互联网投资面临难得机遇

（原标题：港股互联网投资面临难得机遇）

本文是《雪球参考》的一篇约稿，写就于3月份，现在可以公开发出来看看。

自2021年初以来，港股互联网公司估值一再下降，较长时间内处于历史估值的底部区间，甚至一度跌破极值。

摆在投资者面前的究竟是一次百难一见的机会，还是一个标注着价值的陷阱？

答案要在造成港股互联网公司低估值的原因中寻找。

一、 持续针对互联网公司的监管压力。

无论是面向巨头的反垄断调查、“反对资本无序扩张”，还是面向中小公司的行业指导、信息合规等要求，都让港股互联网公司在过去一两年间持续地承受着估值压力。

甚至在流动性泛滥，投资者热情高涨的2021年初开始率先下跌，领跌美股、港股、A股三大市场。

二、流动性紧缩预期。

自新冠疫情发生以来，美联储突破了原有政策框架，向市场持续注入史无前例的巨量流动性，将全球资本市场推向更高，同时也让当前美国国内通胀率居高不下。

控制美国国内通胀率是美联储的重要目标，一段时间以来，美联储主席鲍威尔的发言以及美联储会议纪要已经表明，美联储的未来政策确定转向紧缩，新一轮加息周期已经开启。

三、 在美上市中概公司审计影响。

由于中美政府之间对于中概公司审计方式长期以来存在分歧，美国证监会近期明确表态，如果中概公司不满足美国证监会的审计要求，将对在美上市的中概公司强制退市，并于近期发布了有5家中概公司在列的警告名单。港股投资者担忧港股的市场流动性无法承接在美上市的中概公司回港。

四、 突发的国际冲突。

突发的俄乌战争后果之一，俄罗斯资产受到了欧美国家全面制裁，在美国上市的俄罗斯公司股票被疯狂抛售继而退市。由于美国此前表态，如果中国向俄罗斯提供任何形式的援助将对中国实施制裁。使得一些海外资本，如海外主权基金等对在美、港上市的中概公司产生极端的消极预期，进行了不计成本，不分行业的无差别抛售。

在以上四条压制港股互联网公司估值的主要原因中，第三条由于刘鹤副总理在3月16日主持的国务院金融委会议中表示，“关于中概股，中美双方监管机构保持了良好沟通，已取得积极进展。”；第四条由于近期中美高层间进行了多次对话沟通，达成了对俄乌战争的原则性共识。等同于利空消散，直接引发港股互联网公司在3月16日和17日两天暴涨。

即便如此，港股互联网公司估值目前依然处于历史估值的底部区间。

投资者们仍旧担心，持续地监管会深刻影响互联网公司的生意模式，成长空间和利润率；美联储进入加息周期将对成长股估值形成压制，吸引在港资金回流美国本土。

的确，监管态度让投资者捉摸不透。一方面，高层时有支持互联网公司保持竞争力的公开表态；另一方面，对行业、公司的窗口指导和警告处罚时而发生。令投资者无法对互联网公司所承受的监管压力产生明确预期，如监管程度趋严还是趋松，监管时长是阶段性还是长期存在。

而在历史上，美联储加息周期中的市场表现并非必然低迷。既有在加息周期中稳健上涨一路高歌的情况，也有在加息周期中段市场触底然后转头上涨的情况。加息究竟会对市场带来什么影响，谁也无法准确预测。

两大影响市场估值的重要因素无法预测，投资者便无法对未来产生明确预期。绝大多数投资者都喜欢确定性，厌恶不确定，这是导致港股互联网公司估值长期低迷的直接原因。

然而，投资并非是一个只需推测未来的游戏。

让我们复习一下投资的核心要义：“公司的投资价值是未来自由现金流的折现。”其实这句话还隐含着下一步，即，拿折现值跟公司当前价格比较，判断它是否具有投资价值。

这给投资者在前景不明朗而价格明显低估时，指明了投资侧重点：

投资者日常所做的研究和分析是为了或准确、或稳健地推算出公司未来的自由现金流，而在对未来无法产生清晰预期时，可以将投资重点放在当前价格上，看是否有投资机会。

如果未来不确定，足够低的估值就是最大的确定性。模型可能有漏洞，业绩可能有偏差，预期可能会转变，唯有足够低的价格坚实又可靠。

但同时投资者也要清醒的认识到，便宜本身并不创造价值，只能被动等待价值回归。这一天的到来或许会很久，也可能踩到一个估值陷阱，现在看着便宜，但随着时间流逝，坏生意会逐渐损害自身价值，原来便宜的公司慢慢变得不便宜。

面对处于历史估值底部区间的港股互联网公司，投资者依然要擦亮眼睛精挑细选，并保持必要的持续跟踪。“无差别一篮子买入”和“买入后封仓不管”，这两种投资方式在中概互联网行业投资中皆不可取。

我在雪球发表的《中概股为什么七年不赚钱》一文中曾分析过，由于互联网行业的特点：一、没有明确边界。导致有资源的公司都有扩张业务板块的冲动；二，强大的创新渴望。无论是巨头内部孵化还是外部创业者，都无时不刻地想通过创新的产品或服务去颠覆、分割目前主流产品的市场。

使得互联网行业长期处于高度竞争中，市场格局几年内就有巨变的可能。比如抖音、拼多多等“国民App”诞生至今仅6、7年时间，大大改变了原来看似稳固，难以动摇的子行业格局。

如果不对行业、公司持续跟踪，不把注意力放在有竞争力的行业领先者上，无差别买入看上去便宜的公司封仓不动，几年后仓位里可能遍布杂草，没有鲜花。

对于当前的港股互联网行业，我的投资建议很明确：用心寻找，大胆买入，耐心跟踪。

具体而言，可以从不同的角度来选：

一、选择主业处于领先地位，行业竞争格局清晰，收缩战场，聚焦主业的公司。

二、选择用户粘性强，用户体量大，变现能力强的公司。

三、选择收入稳定，具有稳定自由现金流，愿意派息与回购的公司。

买入后需要对公司经营状态，财务情况保持跟踪。如果公司的经营状态恶化，行业内出现强有力的竞争者，用户的行为和习惯发生了换代式的变化……那么投资者也要做好拔掉野草的准备。

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