美妆：研发提升产品力，大单品夯实护城河

（原标题：美妆：研发提升产品力，大单品夯实护城河）

来源：金融界

作者：中信证券

美妆丨分化中成长，进化中蓄势：2021年报和2022一季报总结与展望

2021年，A股品牌类美妆企业整体呈现了高成长性和强消费韧性；2022Q1，局部疫情影响下各公司成长和盈利性加剧分化，贝泰妮/华熙/珀莱雅表现显著优于行业。展望2022全年，预计研发提升产品力，大单品夯实护城河；深挖渠道存量，积极把握增量是行业共同努力方向。重点推荐华熙生物、珀莱雅、贝泰妮及科思股份、嘉亨家化。

▍2021年，A股6家品牌类美妆公司：

营业收入均实现正增长，合计营业收入同比+33.1％，华熙生物功能性护肤品增速居首，为+146.6％，整体呈现了高成长性、强消费韧性；合计归属净利润同比+8.8％，贝泰妮增速居首，为+58.8％；毛利率在58.7％~79.0％，其中华熙生物护肤品毛利率水平居首；销售费用率整体呈上升态势，其中宣传推广费在费用细项中占比最大，华熙/珀莱雅/贝泰妮的宣传推广费率分别为36.3％/36.1％/31.1％；研发费用率在1.7％~5.7％，华熙研发费用率远超行业平均水平；贝泰妮/华熙（整体）/丸美/珀莱雅净利率分别为21.5％/15.7％/13.5％/12.0％。2022Q1：各品牌类公司的收入、利润增速及盈利能力分化加大，贝泰妮/华熙/珀莱雅表现显著优于行业。

▍中国美妆市场：渗透率低，集中度低，单品牌成长空间大，多品牌、集团化尚处起步阶段。

根据Euromonitor数据：2021年，中国美妆个护人均消费额约405元，美国/韩国/日本/欧洲分别约为1,995/1,630/1,597/1,248元；2021年，中国美妆个护零售额CR5约为33.3％，韩国/美国/日本/西欧分别约为49.8％/41.1％/36.8％/35.8％；2021年，中国市场销售额欧莱雅集团约698亿元、雅诗兰黛集团约308亿、Shiseido集团约199亿元，而中国龙头普遍尚未突破百亿终端规模；单品牌角度，2021年中国市场零售额巴黎欧莱雅234亿元、兰蔻178亿元、雅诗兰黛158亿元，而中国美妆龙头的多品牌、集团化普遍尚处起步阶段；未来5年，中国美妆品牌出海为大势所趋；2021年，全球销售额欧莱雅集团3498亿元人民币、雅诗兰黛集团约1268亿元，单品牌全球销售额巴黎欧莱雅约921亿元、兰蔻约434亿元、雅诗兰黛约359亿元。

▍中国美妆进化与趋势：研发提升产品力，大单品夯实护城河；深挖渠道存量，积极把握增量。

消费升级当前暂遇阶段性瓶颈，消费者购买美妆更趋理性，产品力在购买决策中发挥着更为重要的作用；本土品牌研发经过数年的积累，产品力普遍处上升通道，华熙生物、贝泰妮在各自赛道内以原料创新驱动产品创新，渐形成中国美妆特色成分和消费者心智；华熙遵循“科学→技术→产品→品牌”路径，未来有望维持6％左右的研发费用率，或打造出中国美妆品牌自己的“玻色因”、“Pitera”；贝泰妮基于云南高山特色植物，强化地理“特许价值”—难模仿，更无法复制。珀莱雅大单品战略进入收获期，贝泰妮薇诺娜、华熙润百颜/BM肌活等大单品在促销售、提盈利、固粘性方面成效显著。2021年，线上收入占比：珀莱雅85％>贝泰妮82％>华熙生物*78％>丸美股份60％>上海家化42％。就淘系而言，本土品牌体量仍远低于国际头部品牌；深挖淘系、把握抖音等新兴渠道，是本土龙头继续提升份额的共同路径。

▍风险因素：

局部疫情反复下，居民购买意愿下降，影响美妆等可选消费；国际品牌多渠道大力度促销，侵蚀本土品牌份额；新品销售不达预期；流量、品宣等侵蚀业绩。

▍投资策略。

展望2022全年，中国本土美妆产业链将继续进化、前行：行业增速虽有所放缓，但增速水平仍位居各类消费品前列，且长期空间广阔。

主线一：依托研发和赛道的产品力、强运营能力、新兴渠道发力等因素将进一步加大分化，多品牌、集团化也将进入新阶段，重点推荐华熙生物（功能性护肤品保持高增长、盈利能力趋势性提升）、珀莱雅（大单品策略进入收获期，第二品牌彩棠高增长）、贝泰妮（主品牌薇诺娜壁垒高、加速出圈，新品牌薇诺娜宝贝、AOXMED打造品牌矩阵）；建议关注丸美股份、鲁商发展。

主线二：美妆供应链环节随新规实施行业门槛大幅提升，集中度趋势向上，重点推荐原料端新规受益标的科思股份、竞争格局改善受益标的嘉亨家化。