全球负收益率债券“清零”的AB面

（原标题：全球负收益率债券“清零”的AB面）

【锐眼看市】

投资人买入债券凭借正收益率获利往往对应的是债券名义收益率。

张锐

除了欧洲地区，许多国家的短期与长期国债收益率都齐刷刷地挣脱了负值的束缚而重新回到零值以上的界面，作为负收益率债券发明国的日本也看到了本国5年期国债收益率一举向上破零的奋进之势。根据彭博最新发布的一项追踪各国投资级公司债市场的指数显示，按照买价和卖价的中间价计算，全球每支债券的收益率都在日前站到了0％或以上的位置，国际债券市场中盛极一时的负收益率时代就此落幕。

作为在金融危机之后产生且相继获得了欧债危机和新冠疫情两大特定环境滋养的资产品种，负收益率债券曾在2020年底达到了18.4万亿美元的创历史纪录规模，不仅国债呈现负收益率，各种公司债更是涌入了负收益率的跑道，甚至一些垃圾级债券也以负收益率的形态高调亮相；从分布地区看，日本发行的负收益率债券最多，约占全球同类品种的46%，紧跟其后的是德国、法国与瑞典等国；论期限结构，从最短的1个月期到最长的20年期，全流域的债券都在负收益率的舞台上表演过。

对于债务人而言，债券收益率由负转正意味着发行产品更容易吊起投资人的胃口，从而帮助自己顺利达到拍卖目的与获得融资，但必须正视，与债券收益率下降甚至为负的情景下能够低成本或者零成本融资完全不同，收益率为正并且上升趋势下发行人势必会承担更大的融资成本，从而有可能出现违约风险。公开数据显示，今年以来美国市场投资级借贷利率成本已翻了一番，欧洲地区的融资价格平均涨幅也超六成之多，所幸的是，作为先前负收益率债券的大本营，日本与欧洲国家的国债主要面向国内销售且需求旺盛，加之有国家信用背书，因此在收益率从负转正后依然可以通过发新债偿旧债的债务循环机制屏蔽主权债违约风险。

对于投资人而言，买入正收益率债券肯定会赢利，但必须清楚，我们所说的投资人买入债券凭借正收益率获利往往对应的是债券名义收益率，而除了名义收益率之外还有实际收益率，即相对于通货膨胀而最终获得的收益率。按照现代金融学理论，债券其实也是“现金”，其价值也会随着通胀而波动，拿目前来说，全球通胀高烧不退，美欧等主要经济体CPI还存在继续恶化的预期，在这种情况下，尽管静态看债券收益率转正已让投资人获得了明显收益，但动态看，如果债券名义收益率跑不赢通货膨胀，最终投资人得到的实际收益率依旧为负。

对于金融市场而言，债券收益率由正转负多少说明债券票面价格反映出的是债券真实价值，市场定价机制回归到了正常层面，与此对应的是那些质地优良、回报率高的债券也能得到市场的认可与追捧，整个债券市场由此进入优胜劣汰的良性循环轨道；但必须注意的是，因为债券价格与债券收益率的负相关性，今年以来，全球多个市场的债券价格暴跌，其中彭博全球债券综合指数（涵盖全球政府债券、企业债券和证券化债券）从高位回撤幅度超过了11%，创下同期有记录以来的最大回撤，长达40年的美国债券牛市宣告结束，全球债券熊市也掀开新的一页。还值得关注的是，债市与股市往往是同向共振关系，大量做空力量在债券市场集结的同时，全球主要经济体股市进入今年以来也遭遇残酷打压，投资者的亏损风险不断增大。

最后来看全球经济所受到的影响。目前全球负收益率债券近80%为商业银行持有，债券收益率从负转正意味着银行可以获取一定的投资回报，也就增强了其持有债券的动能，同时反映出银行收回流动性的意愿减弱，这在一定程度上可以支持实体经济但却会助涨通货膨胀；另一方面，债券收益率尤其是长端债券收益率的上涨显示为对未来经济增长的乐观预期，但只要通货膨胀得不到控制且愈演愈烈，无论怎样的乐观预期最终都会大打折扣；还要看到，伴随着今年债券收益率阔步转正以及欧美债券收益率整体上扬，发展中国家债券收益率却出现集群式下跌甚至为负的局面，发达经济体国债收益率与发展中经济体国债收益率利差不断收窄，其背后躁动的势力是国际资本很可能从发展中国家抽身撤离，全球经济增长的不平衡性风险正在上升。

（作者系中国市场学会理事、经济学教授）

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