巴菲特传奇在A股很难复制 医药行业有“很长的坡”

（原标题：巴菲特传奇在A股很难复制 医药行业有“很长的坡”）

证券时报记者 陈书玉

“人生就像滚雪球，重要的是找到很湿的雪和很长的坡。”现年91岁的巴菲特创造了1242亿美元的财富，他的传奇在于财富增长率的显著、稳定和超长期。对于巴菲特而言，“很长的坡”是美国国运，“很湿的雪”就是他的投资方法论。

在量化基金经理李黄海看来，中国医药健康行业是一条“很长的坡”，而“很湿的雪”则是他的New Beta投资方法论。针对中国股票市场投资的特点，他提出了New Beta投资思路。

李黄海博士毕业于美国南加州大学，曾就职于美国一家管理规模约300亿元的纯量化股票投资基金（ClariVest），现就职于富荣基金。16年的中国、美国证券投资从业经历，让他形成了一套集研究、投资、交易和风控为一体的行之有效的新型量化投资管理体系。他在富荣基金参与筹建了New Beta投资中心，并担任正在发行中的富荣首只New Beta基金——富荣医药健康基金经理。

找到“很湿的雪”

和“很长的坡”

证券时报记者：你过去学习工作的经历让您在中、美两国都积累了较深的投资经验，您认为在中国做投资如何找到巴菲特常说的“很湿的雪”和“很长的坡”？

李黄海：巴菲特传奇的商业帝国，伯克希尔·哈撒韦，是巴菲特在1965年收购的。从1965年到2021年，伯克希尔每股市值在57年期间增长了36416倍。其财富的复合年化增长率为20.1%，一个并不十分惊人的数字。20.1%，可以拆解为两部分：在此期间美国股市标准普尔500指数的复合年化增长率10.5%，加上巴菲特卓越的资产管理能力，年化超额收益率9.6%。

而中国公募基金要复制巴菲特传奇业绩，几乎不可能。因为：其一、美国股市的长期Beta收益年化约10%，而中国股市目前只有5%~6%，以沪深300指数和中证500指数为代表，近十年的年化收益率分别为5.3%、5.7%；其二、巴菲特对于超大规模资产的管理能力，年化超额收益率+9.6%持续了至少57年，难以逾越；其三、巴菲特曾公开承认他拥有大约60%的财务杠杆，而中国公募偏股基金几乎不可能使用资金杠杆。

巴菲特的传奇，在于财富增长率的显著、稳定和超长期。巴菲特总结：“人生就像滚雪球，重要的是找到很湿的雪和很长的坡。”巴菲特的“很长的坡”是美国国运，“很湿的雪”就是他的投资方法论。在我看来，在中国做投资，医药健康行业是一条“很长的坡”，而“很湿的雪”则是我针对中国股票市场投资的特点，提出的New Beta投资方法论。

证券时报记者：你提出的New Beta投资方法论，要点有哪些？

李黄海：首先选取理想的Beta，是具有长期成长性和巨大发展空间的行业或主题的Beta，即行业/主题具备长期显著的正Beta。历史统计表明，近十年，全指医药指数的年化收益率约为10.1%，医药行业历史上的Beta，显著高于主要宽基指数的Beta。而且我预期未来相当长的时间里，中国医药行业的Beta收益仍然会显著高于A股宽基指数。因此选取中国医药健康行业作为富荣首只New Beta基金的投资标的。

其次，更优量化选股策略，创造更优超额收益。富荣New Beta量化选股模型非常简单，只有五个因子，但这些为数不多的因子必须具有坚实的理论基础和经历了严格长期的实战考验。这里所言的理论基础，是指因子符合严肃的经典经济/金融学或者行为经济/金融学的规律。符合经济/金融学规律，能最大程度将模型模拟绩效落地为实际的基金收益，并确保其可持续性。而且富荣New Beta量化模型结构长期稳定，坚持选股因子“严进严出”。量化模型的长期稳定，也是量化投资的主要优点之一：保持理性，尽量免受市场波动的心理影响。

第三是有限度、超低频的量化择时策略。基本逻辑是通过中观的行业动量与反转，量化刻画股市宏观风险的集聚和释放，主要是为了防范诸如2015年、2018年等大级别的股市系统性风险。择时，在基金的投资策略中，属于“锦上添花”的辅助策略。以富荣医药健康为例，其股票投资比例是60%-95%，通常情况下，基金满仓运作，在极端情况下，会触发有限度择时。

立足长期投资

医药行业整体估值很低

证券时报记者：具体到量化选股，模型有何特点？

李黄海：首先，我们的投资期限窗口必须是长期的，即：基金投资者资金的属性必须是长期的。只有在长期的条件下，才能满足量化模型理论基础中的均衡状态条件。

第二，我们配置的是某类资产类别的股票群。我们量化选股模型的目标不是挖掘个别牛股、超牛股，而是构建一个均衡的组合，该组合在多个维度（包括：系统性的、价值的、成长的、流动性的）有合适的风险暴露，从而争取获取长期理想的收益率，因为收益是对所承担投资风险的回报。

第三，模型将会长期保持稳定，因为我们追求的是理论上长期有效的股票定价因子所决定的收益，而经得起严肃研究和实践考验的主要定价因子为数不多，因此，我们不会由于市场的短期波动而调整模型结构。

证券时报记者：量化模型在医药行业的运用与其他行业有什么区别？模型的优化会基于哪些具体因素？

李黄海：量化选股模型在不同行业的运用，会有一些不同，因为不同行业的股票在不同时期的主要定价因子会所有不同。对于医药行业而言，重要的是成长性，而不是个股的估值够不够便宜，因为在将来可见相当长的时期里，中国医药行业的主要矛盾在于快速增长的健康和医疗消费支出，跟中国有限的医疗、治疗、健康相关的资源、和全社会的公有医疗健康相关的社保/基金之间，存在巨大矛盾。因此，中国医药行业在将来可见相当长的时期里属于朝阳行业，成长是主基调，所以成长因子在我们的选股模型里占有绝对重要的权重。模型的优化，是基于坚实的理论基础、长时间的严格实战考验以及行业基本面的判断。

证券时报记者：站在目前时间点怎么看医药行业投资？

李黄海：医药行业经过近一两年的大幅调整，截至今年4月底，整个行业整体估值水平很低，静态市盈率只有30.5倍，行业整体估值低于近十年来90%时间的估值水平。历史上，只有三个时期的估值低于目前水平，2008年底、2012年初、2019年初，对应三次大级别的熊市末期。对于医药这种适合长期投资的行业，在目前这个价格水平，获取到我们长期收益率目标的胜算更大。