五粮液为何逆行业而行？

（原标题：五粮液为何逆行业而行？）

2021年下半年以来，五粮液的业绩增速开始变缓，在很多白酒企业高达20%-30%（有些甚至超过50%）的增速面前，其2021年的归母净利润增速只有17.15%，2022年一季报的增速也只有16.08%，大幅落后于同行。

针对五粮液的现状，有些投资者提出了几个问题：

1、五粮液的产品卖不动了吗？

2021年，五粮液的营业收入是662.09亿，其中五粮液产品的销售额是491.1亿，生产量是28408吨，销售量是29203吨；系列酒的销售额是126.2亿，生产量是160309吨，销售量是152572吨。

总地来看，五粮液产品供不应求，系列酒不如五粮液产品强势，但产销之差不足5%，仅需半个月左右的去化周期，表现也足够优秀。五粮液的供求关系并无问题，处于健康模式中。

2、五粮液的产能遇到瓶颈了吗？

从酒厂自身的产能情况来看，90年代初的扩产部分，至今已经达到了30年窖龄，名酒率会得到明显提升。经过不断研发，目前新产能3年时间就可以产出五粮液，这都是五粮液产能的有效保证。到十四五末期（2025年），在现有10万吨产能基础上，会继续新增10万吨原酒产能，总产能可以达到20万吨。也就是说，到2025年，五粮液整体产能会比2021年翻一倍，为酒厂长期持续增长提供了足够的硬件支持。

3、五粮液被竞争产品冲击了吗?

自从茅台1935面市以来，就有很多人说会直接影响五粮液的销售。从表面数据看，茅台1935的上市热销和五粮液业绩增速放缓确实有重叠，但目前茅台1935在产量上明显不足，只有几千吨的供应，而且终端价位保持在1500元左右，大幅高于八代普五的价格，并不会对五粮液的销售产生太大的负面压力。

导致五粮液业绩增速落后于行业主要酒企的原因，还是出在公司自身。过去一年时间里，五粮液一直都在控制出货，很多经销商手里的货源并不充足，厂家不但没有给终端更多任务要求，针对有经营困难的渠道，还在用高于出厂价的价格进行回收。

而且，考虑到当前市场的整体情况，五粮液允许经销商用商票来支付货款，体现在报表中，就是大大减少了合同负债，而应收票据则达到了223.59亿。

这些措施，在其他较大酒企中基本没有执行的，各家都在忙着涨价、不断提升合同负债，让自己的财报更加优秀。五粮液之所以逆行业而行，是和其渠道经营状况，以及未来几年的产能释放直接相关的。

从产品分类来看，五粮液的全部营业收入中，五粮液产品的销售额占比为74.18%，毛利率为85.59%，两个指标均大幅高于系列酒相应数据的19.06%和59.67%。五粮液未来的增长趋势，不但取决于五粮液产品的产量增速，也取决于毛利率的稳定提升。

目前的上市白酒企业中，在高端白酒上，五粮液留给渠道的利润是最少的。今年把计划外配额的单瓶价提升到1089元之后，五粮液的综合出厂价已经达到了969元，而渠道的一批价基本是在970-980元附近，想赚钱只能指望年底的奖励了。

去年以来，各家白酒企业纷纷上调价格，直接推动了业绩大幅上涨。而两大龙头，茅台和五粮液的动作都较小。茅台只能通过i茅台平台的小酒版飞天曲线提价，而作为拥有最大白酒产能的企业，五粮液提价后的压力显然更大。

但面对4年后将要翻倍的产能，如果还是让渠道只能赚那一二十元的价差，几年后五粮液很难保证当前的毛利率水准。虽然近阶段的控货挺价初见成效，但受消费整体环境的制约，要真的把八代普五的终端价格推到1499的市场指导价上，还需要做更多的努力。

从今年的一批价和渠道终端价格来看，五粮液一直在通过控量的方法来保证终端价格。即便是618促销期间，线上零售价仍然可以保证在1000元之上（不算个别用低价酒导流量的酒商），八代普五的一批价也维持在970元。在3季度餐饮消费严重不景气的大背景下，这个价位也算是一个不错的表现了，随着各地餐饮市场的恢复，五粮液下半年的价位有望进一步提升。

从改变消费者心理预期角度来看，茅台1935的上市，乃至国窖1573的提价，对五粮液来说都是好事。虽然当下各家酒企都纷纷推出高端产品，但数量较少，品牌力也有限，千元价位带上始终是靠五粮液独自奋战，有些势单力孤。如果茅台1935、国窖1573和八代普五一起，能把千元价位带夯实，不但可以确保数年来五粮液一批价站稳千元的目标可以实现，还能够对经典五粮液站上2000元价位带有很大的促进。

风物长宜放眼量，五粮液在做的事情，和很多酒企急于涨价、急于释放高端产能的行为有根本性区别。白酒是一个非常看重品牌的行业，这个品牌不仅仅是历史形成的，也是需要酒企不断通过经营和酿好酒来呵护维系的。

对投资者来说，在业绩增速放慢的时候，当然会比较担心，但最重要的是这种慢会不会带来以后的快，这才是长期投资的逻辑。对拥有顶级商业模式的头部白酒企业，多付出些耐心还是值得的，保持观测吧。@今日话题 $五粮液(SZ000858)$