思派健康二度闯关港股IPO：腾讯等明星机构加持“输血” 却深陷“增收不增利”困局|IPO观察

（原标题：思派健康二度闯关港股IPO：腾讯等明星机构加持“输血” 却深陷“增收不增利”困局|IPO观察）

随着“零加成”政策的出台，管理要求和维护成本均较高的创新药处方越来越多地从公立医院流向特药药房，这就加快了院外特药药房行业的发展。

站在特药经营行业风口的的思派健康科技有限公司（以下简称“思派健康”）于是继在2021年向港交所递表失败后，又在近期递交招股书，再度向港股主板IPO发起冲击。

值得一提的是，思派健康的背后不乏诸如腾讯、IDG等明星投资机构的身影，此次IPO则是由摩根士丹利、中金公司、海通国际等头部券商作为联席保荐人。

营收突飞猛进 净利润却不如人意

据招股书披露，近年来公司营收快速攀升。在2019至2021年期间，公司的营业收入分别为10.39亿元、27亿元、34.4亿元，年复合增长率达到81.96%。

从具体业务线来看，思派健康目前经营三条业务线，包含医生研究解决方案“PRS”、药品福利管理“PBM”、供货商与支付方解决方案“PPS”。

以特药药房为核心的PBM业务，是公司最主要的营收来源。2019年-2021年期间，PBM的收入分别占总收入的83.1%、91.9%及90.3%。按照2020年特药收入计算，公司为国内最大私营特药药房。

此外，公司的另外两项业务也做得风生水起，PRS业务经营着全国最大的肿瘤临床试验现场管理组织“SMO”，PPS业务已经通过覆盖全国的150多个主要城市的医院、全科医生及专家的医疗服务网络合作伙伴达成了超过1430万名会员。

思派健康的业务开展有序进行，在营收上突飞猛进，然而，公司在净利润上的表现却不如人意。

2019至2021年，公司期内亏损分别为5.96亿元、10.42亿元和37.49亿元。短短几年时间内，公司期内亏损扩大了5倍有余，三年合计亏损更是超过53亿元，其中2021年的净亏损率达到-107.90%。

亏损扩大的幅度远超过营收增长的速度，从公司的毛利率上或许可以一窥端倪。在思派健康的三大业务线中，营收占比最高的是PBM业务，但是其毛利率在三大业务中却是最低的存在。

以2021年为例，PBM的毛利率仅为5.9%，而同期PPS的毛利率却高达57.4%，两者间的差距已经大到可以用小数点的位置来对比。

PBM业务有着最高的营收比重却有着最低的毛利率水平，这对公司整体的盈利空间产生了较大的掣肘。

值得注意的是，为了降低药品价格、减轻患者的药品成本负担，国家政策一直在推进集中采购计划。思派健康提供的药品同样需要面对集采政策，这可能对公司特药药房所售药品的售价进一步压制，压缩毛利率水平，这对于PBM本身不高的毛利率水平而言，有可能雪上加霜。

腾讯牵头加持“输血” 一众机构究竟看重啥？

思派健康的净利润表现乏善可陈。不过，好在公司背后还有腾讯等一众明星机构的加持、“输血”。

截至目前，思派健康已经经历了从A轮至F轮的8轮融资，参与的机构中不乏腾讯、斯道资本、IDG资本等明星机构。

截至目前，腾讯通过全资附属公司Tencent Mobility及由其控制的TPP Follow-on 共同拥有思派健康约27.67%的股份，为最大股东。

腾讯作为思派健康的大股东，不仅在资金方面给予支持，在公司业务的开展方面给予了帮助。

以2021年为例，思派健康向腾讯及其控制的子公司提供服务获得684.3万元，此外，还包括177.2万元的购买技术支持服务金额以及368.2万元的购买支付服务金额。

值得一提的是，思派健康的PPS业务亦有较大部分是通过腾讯支付渠道获得的。据招股书显示，“截至2021年12月31日，通过腾讯的支付渠道收取的总保费约为7.49亿元，较2020年所收取者高出超过两倍。预计2022年透过腾讯的支付渠道收取的总保费将增加约70%，并于2023年至2024年增加约25%至30%。”

思派健康净利润持续亏损，腾讯等一众明星机构却仍然不放弃、不抛弃——继续投资，或许其看重的是企业背后所隐藏的行业发展趋势。

根据灼识咨询报告，中国的医疗健康支出规模庞大且稳步增长，由2015年的人民币40975亿元增加至2020年的人民币73253亿元，年复合增长率为12.3%。

伴随着人口老龄化、危重疾病患病率上升，以及医疗支付格局的变化，中国医疗行业都将持续发展，也将使得行业企业持续受益。

第三方采购对内控要求高 因不合规曾被暂停售药

风起之时，企业能够享受行业红利，但自身的经营质量同样至关重要。

在招股书中，思派健康表示，为扩大特药药房网络，部分特药药房通过第三方收购完成。

相较于自主经营开发培养的特药药房，第三方收购可能存在若干风险，例如难以及时、具成本效益地合并已收购的药房、在业务中维持标准控制政策及程序，难以建立有效的管理信息及财务控制系统等。

据悉，2021年12月22日，广东省药品监督管理局网站公布了《关于对广州市伊洁试剂仪器有限公司等12家药品经营企业采取暂停销售（配送）药品风险控制措施的通告》，思派健康子公司广州市思派药业连锁有限公司综合评定结论为“不符合要求”，并被暂停销售（配送）药品。

综合评定结论为“不符合要求”通常情况下存在药品质量安全隐患。对于上述子公司被处罚的具体情况，和讯财经曾致函思派健康进行问询，但未获公司正面回复。

实际上，在医疗行业中，急于扩大规模导致服务质量无法及时跟上的案例并不少见，第三方收购的存在其实对思派健康的内控提出了更高的要求。