基金经理做赛道股投资 为什么“老不如新”？

（原标题：基金经理做赛道股投资 为什么“老不如新”？）

陈楚

最近两三个月以来，以光伏、新能源和新能源汽车为代表的赛道股强势反弹，重仓这些板块的基金净值也一路上扬，尤其是新能源、光伏的主题类基金，很多已经收复或者接近于收复此前市场大幅下跌带来的损失。根据基金的业绩统计，很容易观察到，本轮赛道股反弹，收获反弹收益最大化的，往往是年轻一代基金经理，而年龄偏大、从业年限比较长一点的基金经理，很多都与本轮赛道股的强势反弹无缘，这到底是什么原因呢？

新老基金经理

不同的投资逻辑

在老一代基金经理内心深处，价值投资深入骨髓，内化于心，其中两点尤为关键：一是企业的业绩增长持续性，二是估值的安全边际。他们对低估值的蓝筹股情有独钟，比如家电、地产、水泥、煤炭、钢铁等，但对于赛道股来说，老一代的基金经理虽然也认同这些行业的发展趋势，但赛道股估值往往过高，动辄五六十倍的市盈率，让基金经理很难下决心买入，更谈不上重仓。在年龄较大或者从业年限较长的基金经理看来，本轮赛道股强势反弹有点不符合理性和常识，因为很多企业估值很贵，关键是业绩暂时看不到兑现的迹象，不少去年年报和今年一季报业绩还大幅下跌的赛道股，本轮反弹幅度居然超过50%，这对于老一代基金经理来说完全是投机炒作，甚至完全是讲故事、炒概念、玩题材。

新一代基金经理则认为，新能源、新能源汽车和光伏这些赛道，代表了中国经济未来的发展趋势，是毫无疑问、不可回避的投资主题，是股票市场的“最强音”。以储能这个细分领域为例，老基金经理可能认为，储能类的上市公司大部分可能仍然停留在讲故事的阶段，因为大面积铺开尚需时日，而且无论是抽水储能，还是电化学储能，都有各自的优缺点，技术方面还需要不断提高。但也许年轻一代的基金经理认为，新能源汽车渗透率大幅提升之后，包括光伏、储能必须跟上来，这是一个市场空间极其大的黄金赛道，众多上市公司正在争相进入这个领域，现在还只是跑马圈地的时候。从投资性价比的角度而言，也是捡便宜货的时候，等到储能类上市公司真正做大做强的时候，也许估值泡沫已经出现了。

换言之，老一代基金经理更讲究上市公司业绩增长的“现实性”，而年轻一代基金经理更讲究上市公司业绩增长的“预期性”。老一代基金经理经历过多轮牛熊市，深刻地体验到了股灾的巨大杀伤力，知道股票的估值安全边际对投资的安全来说是多么重要，因为很多所谓赛道股，一旦市场真正的系统性风险来临，巨大回撤的杀伤力是无可估量的。比如，今年年初一段时间里，赛道股跌幅普遍超过50%，就是生动的案例。

对待赛道股的不同投资策略，背后是不同的投资理念和投资风格，很多时候，很难用定性的语言来界定是与非、对与错，也许，时间才是最好的答案。

行业基金

的投资机会越来越多

投资者可以看到，虽然本轮反弹行情中，光伏、储能、新能源等主题性行业的个股大幅上涨，有的涨幅甚至接近200%，但上证综指的涨幅非常有限，这可能也是未来A股市场的一个典型特征。就是主题性、行业性的投资机会层出不穷，但市场整体性的机会，或者说系统性的机会却很少，甚至没有。相应地，反映到基金产品，就是宽基指数的基金产品表现往往一般，但行业性、主题性基金的投资机会却此起彼伏。

这实际上是和A股市场上市公司的内在结构发生变化是紧密相关的，企业的行业景气度之间的差距正越来越大，甚至泾渭分明，因为宏观经济的产业结构正在急剧变迁。比如传统的房地产行业，在房住不炒的定位下，中国房地产股票的投资机会，主要来自于超跌反弹或者经济下滑时政策对地产行业的刺激，地产股明显缺乏系统性持续上涨的机会，因为这个行业的黄金期，已经过去了。

A股市场更多的投资机会，来自于不断涌现出来的新兴细分领域的投资机会，比如光伏领域的异质结、锂电领域的钒液流电池、汽车领域的无人驾驶，等等。这种看似很“时髦”的投资机会，本质上是技术变革推动的，由此推动新的投资机会不断出现。所以，市场更多是呈现出行业性的投资机会，比如去年有段时间医药股涨势如虹，今年的锂电概念股和光伏概念股，最近也是持续大涨。

资产管理规模达到26万亿元的公募基金，毫无疑问在A股市场占据着越来越大的话语权。从基金发行市场来看，行业性的基金产品占比越来越多，除了医药、新能源、光伏、半导体等行业主题基金外，最近又有基金公司推出了疫苗类的行业基金，疫苗是医药大行业里面的一个分支，可以说，行业基金越来越“窄众化”、垂直化、细分化。而越来越多细分领域行业基金的发行，就会形成某个细分行业的资金合力，当某个细分行业出现了投资机会时，资金就会在短时间内形成一致性，从而在比较短的时间内推升这个细分领域的整体估值水平。这就是为什么本轮强势反弹行情里，一些新能源汽车股、新能源股和光伏股一两个月居然可以涨幅高达100%甚至更高的原因，因为市场的机会是结构性的，当某个细分领域出现投资机会时，众多行业基金和主题基金会一哄而上，这还不包括宽基指数基金在赛道股上的仓位。

A股市场结构性机会、行业性机会越来越占据主导，决定了未来行业基金、主题基金的机会也会愈发彰显。不同的投资时代，呈现出不同的投资策略和投资理念，行业基金更多聚焦在新兴产业和赛道股里面，这些基金的基金经理大多是年轻一代，他们伴随着互联网成长，对新技术、新商业、新产业高度敏感，还是那句老话，世界是年轻一代的！