中信证券明明：服务业需求回暖，关注新一轮猪周期进度

（原标题：中信证券明明：服务业需求回暖，关注新一轮猪周期进度）

来源：金融界

作者： 明明

文丨明明债券研究团队

6月CPI同比涨幅扩大而环比持平，新一轮猪周期临近和多地解封下服务业需求回暖是主要涨价因素；6月PPI同比涨幅延续回落而环比持平，PPI-CPI剪刀差持续收窄。下半年需要警惕猪油共振下的涨价风险。

疫情防控形势向好下交运等服务消费需求回暖叠加去年同期低基数，CPI同比涨幅扩大而环比持平。6月CPI同比上涨2.5％，较5月涨幅扩大0.4pct，环比与5月持平。其中，食品项同比上涨2.9％，涨幅较5月扩大0.6pct，影响CPI同比上涨约0.51pct；非食品项同比上涨2.5％，涨幅扩大0.4pct，影响CPI同比上行约2.01pcts。环比方面，食品项环比下降1.6％，降幅扩大0.3pct；非食品项环比上行0.4％，涨幅扩大0.3pct。6月份2.5％的CPI同比涨幅中，去年价格的翘尾因素影响约为1.2％，较上月扩大0.4pct；新涨价因素影响约为1.3％，与上月持平。

疫情冲击消退下物流好转且供应充足，但新一轮猪周期临近，食品项CPI环比跌幅扩大而同比涨幅扩大。6月食品项同比上涨2.9％，涨幅较5月扩大0.6pct，而环比下行1.6％，跌幅扩大0.3pct。具体来看，6月随着上海北京等地陆续推进全域解封与复工复产，物流大幅好转，叠加季节性供给充裕，以及囤货需求的消退，鲜菜、鸡蛋、鲜果和水产品价格环比分别下降9.2％、5.0％、4.5％和1.6％，同比涨幅均回落或持平。猪肉方面，在养殖户有意压栏而消费需求上升的背景下，猪肉价格同比下行6％，降幅收窄15pcts，环比上涨2.9％。总体而言，6月疫情冲击引起的涨价因素逐渐消退，但新一轮猪周期起步对食品项涨价提供了相对坚实的支撑。往后看，下半年猪肉价格快速上涨或将引起CPI同比突破3％。

6月上海北京等地陆续解封，服务业修复进度较好，非食品项CPI同比环比均涨幅扩大。6月非食品项CPI同比上涨2.5％，涨幅扩大0.4pct，环比上涨0.4％，涨幅扩大0.3pct。受国际油价上涨影响，汽油与柴油环比上涨6.7％和7.2％；随着各大城市解封，以及6月端午小长假的影响，出行旅游需求明显修复，飞机票和旅游价格环比上行19.2％和1.2％，涨幅扩大15pcts和0.8pct，宾馆住宿价格由5月环比下降0.7％转为上涨0.3％。总体上，6月消费分项CPI同比上行3.5％，涨幅扩大0.5pct；服务分项CPI同比上行1％，涨幅扩大0.3pct。往后看，随着疫情冲击逐步消退，预计下半年服务消费行业将渐进式修复，在四季度达到全年高点；相关分项价格将稳步上升，但对CPI的涨价压力或将边际减弱。

保供稳价政策效果显著，PPI同比延续回落而环比持平。6月PPI同比涨幅延续回落（6.1％，-0.3％），环比由5月的上涨0.1％转为持平。生产资料同比上行7.5％，涨幅回落0.6pct；生活资料同比上行1.7％，涨幅扩大0.5pct。俄乌地缘政治危机形势焦灼之下国际原油价格居高不下，继续带动我国相关行业涨价。其中，石油和天然气开采业同比上涨54.4％，涨幅扩大6.6pcts；农副食品加工业同比上涨5.6％，涨幅扩大1.9pct；石油煤炭及其他燃料加工业同比上涨34.7％，涨幅扩大0.7pct。夏季用电高峰下备煤需求增加，尽管煤炭开采和洗选业同比涨幅回落5.8pcts至31.4％，但环比上行0.8％。受投资增速下降影响黑色金属冶炼和压延加工业价格同比下降3.7％，降幅扩大2.4％；有色金属冶炼和压延加工业价同比上涨8.2％，涨幅回落2.2％。此外，农副食品加工业（5.6％，+1.9pct）、纺织服装服饰业（1.7％，+0.8pct）价格同比涨幅均有所扩大。

通胀剪刀差延续回落。6月CPI同比涨幅扩大，PPI同比涨幅继续回落，PPI-CPI剪刀差持续收窄。PPI方面，在俄乌地缘政治危机影响下国际油价存在较强支撑，对我国原油相关行业产生持续性的输入性通胀影响。一方面，国家对于能源保供稳价重视程度较高，此前的6项33条稳经济一揽子举措中着重强调了加强煤炭的生产和储备能力，另外央行推出和增发过清洁煤炭相关的再贷款工具，一定程度上抵消了输入性通胀压力；另一方面，去年PPI整体基数较高，预计下半年PPI同比下行趋势不会改变。CPI方面，疫情冲击下的涨价因素已大部分消退，后续新一轮猪周期将成为主要的涨价风险，同时复工复产潮下服务业需求修复也将引起对应分项的涨价，CPI同比或将在三季度突破3％后企稳，全年CPI同比可能在2％附近。总体而言，下半年需警惕猪油共振下的涨价风险。

债市策略：6月CPI同比上涨而环比持平，PPI同比回落而环比持平，主要涨价因素在于国际油价高涨下的输入性通胀、疫情消退下服务业需求的回暖以及新一轮猪周期的起步。往后看，在国际地缘政治危机局势焦灼化，后疫情时代基本面逐步上修的背景下，预计下半年主要涨价因素结构不会有太大变化。预计CPI将继续稳步回升，而PPI将维持下行趋势。对债市而言，6月通胀水平并不会制约央行政策实施空间。回顾本周，一方面近期央行散量投放逆回购的操作体现了货币政策从“危机”模式向“常规”模式的转换；另一方面，在专项债集中发行结束，流动性缺口不大的背景下上周资金面延续了宽松态势，多空交织下市场情绪较为纠结。下周需要重点关注6月金融数据背后宽信用的修复情况，预计短期内10年期国债收益率仍然呈现震荡偏弱的走势。