复苏进程开始波动

（原标题：复苏进程开始波动）

来源：金融界

作者：国泰君安证券

【宏观】复苏进程开始波动

7月制造业PMI较6月下降1.2个百分点到49％，其中生产、需求回落，出厂价格和原材料购进价格明显下降。从季节性角度来看，制造业、建筑业、服务业均弱于季节性均值：

1）供给、需求均回落并弱于季节性。指数下降，剔除物流正面带动后表现更弱。表现较弱主要原因在于两个方面，其一是疫情7月再度回升，服务业和中小企业受到冲击；其二是异常高温天气，生产端造成一定影响，高耗能行业表现相比其他行业更弱。分行业来看，表现较好的仍然是高技术产业（专用设备、铁路船舶）、出口链条（纺织服装、化纤）。

2）价格明显回落。7月价格明显回落，原材料价格跌入收缩区间，产成品价格收缩区间进一步下行，主要来自上游大宗价格回落，中下游成本端压力有所缓解。

3）原材料库存指数47.9％，较6月下降0.2个点。产成品库存指数46.8％，下降0.6个点，采购量下降2.2个点至48.9％。疫情反弹对需求和物流均产生一定压制。

4）细分行业中，出口相关和设备类表现较好。7月绝对值最高的4个行业为有色、服装、专用设备、铁路船舶，环比改善最好的3个行业为服装、专用设备、化纤。

7月中国非制造业商务活动指数为53.8％，较6月下降0.9个百分点，服务业下降、建筑业提升，服务业是主要拖累。服务业下降并弱于季节性，疫情有所反弹，消费相关、物流服务业虽延续提升，但修复进度有所放缓。建筑业提升但弱于季节性，地产投资景气度小幅提升，基建投资景气度延续高景气。

经济修复受扰动，三季度经济修复趋势未结束：

本月PMI表现较弱主要在于三个方面，其一是疫情再度升温，7月有疫情扰动的地级市GDP占比均值为24.4％，相比6月的17.2％有明显提升，对物流、需求端均形成抑制；其二是高温天气也有一定负面影响，7月各个省最高温度均值相比往年同期提高0.4摄氏度（往年均值约31.1℃，提升超过1％），而高温天气造成用电压力，对生产端带来抑制，高耗能行业本月表现尤其偏弱。其三是部分行业暴露了一定的风险，7月30大中城市商品房销售再度回落。

三季度反弹大概率没有结束。本轮经济修复主要动能在于经济从极低的位置向疫情后的潜在中枢恢复。对于风险因素而言，政策已经在进行积极应对，预计不会进一步恶化。对于疫情和高温，更多属于短期扰动。从月度GDP来看，6月GDP为3.1％，相比5月的-0.2％大幅提升，7月月度GDP恢复将有所放缓，但目前距离一季度4.8％的均值仍有不小距离，因此三季度经济修复大概率延续。