(原标题:国金宏观:融资结构看信用环境演绎?政府债券贡献减弱,部分融资约束限制修复弹性)
来源:金融界
作者:赵伟团队
6月社融超预期放量后,信用环境后续演绎的关注度升温。本文拆解社融结构、分项推演,描画信用环境的可能图景。
上半年社会融资全貌概览?政府债券贡献同比增量超6成,企业贷款也较多
上半年新增社融创新高,政府债券贡献同比增量6成以上,人民币贷款也相对较多,其他分项变化不大。2022年上半年新增社融21万亿元、同比多增3.2万亿元,其中,政府债券融资4.7万亿元,同比多增2.2万亿元、占社融同比增量的66%;新增人民币贷款合计13.6万亿元、同比增量超6300亿元;企业债券同比新增近3900亿元至1.95万亿元;股票融资、非标融资较去年同期变化相对小。
政府债券前置、成为拉动社融回升主要牵引,人民币贷款同比多增主要由企业端贡献、结构改善尚待观察。地方债新券发行加快下,发行规模占新增额度比重大幅抬升至7月的95%,带动政府债券增速攀升至19%,成为社融增速企稳回升的主要贡献项;上半年新增贷款中,企业贷款占比超80%,同比增量更是全部由企业端贡献,尤其是短贷和票据、合计多增超3.6万亿元,而居民贷款整体低迷。
社融有何结构特征?政府债券、企业贷款向东中部倾斜,居民贷款西部拖累
分地区来看,政府债券融资进一步向东、中部倾斜,尤其是粤京鄂等地,或与储备项目较多、债务压力相对较小等有关。上半年政府债券融资中,东部占比47.1%、同比上升6个百分点,中部占比小幅上升2.1个百分点至24.5%,西部和东北占比回落。其中,广东、江苏等地融资居前,对应项目也较多,例如,广东、浙江“十四五”交通投资规划均超2万亿元、较“十三五”增长35%以上。
企业贷款增速整体上行,尤其东部沿海省市,居民贷款整体回落、西部拖累明显。东部企业贷款增速斜率二季度来进一步抬升,6月达15.1%、高于中部的14.1%和西部的13.2%。其中,江苏等贷款增速高于区域均值2个百分点以上,或与出口韧性较强等有关。居民贷款分地区来看,中西部延续下行、降幅收窄,东部居民贷款年中企稳、较上月回升0.2个百分点至9.4%、京浙等地贡献明显。
融资结构看信用环境演绎?政府债券贡献减弱,部分融资约束限制修复弹性
专项债发行接近“尾声”、对社融增量贡献或放缓,广义杠杆、传统引擎趋弱等约束下,部分领域融资需求或收窄。年内剩余地方债新券待发额度仅2000亿元左右,叠加去年地方债后置的高基数,对社融边际影响或明显放缓;“资金跟着项目走”下,部分省市即使动用以往剩余专项债额度,释放规模也还需跟踪。同时,房企风险暴露等使得金融机构放贷、买债趋于谨慎,二季度个人住房贷款缩量至600亿元、近5年同期均值为10000亿元左右,开发贷转负至-700亿元。
“稳增长”加力下,政策性银行的结构性发力或带动部分领域中长贷回暖,但较难改变信用修复弹性减弱的趋势。政策先后调增政策性银行信贷额度8000亿元、发行3000亿元金融债券用于补充重大项目资本金,或在企业中长贷中已有体现。有别于传统周期,政策托底不走老路,防风险和债务压制,叠加微观主体报表修复难度或加大等,或使得本轮信用修复幅度弱于以往;中性情景下,社融存量增速或于三季度达到高点、近11%,然后逐步回落至年底的10.3%左右。
风险提示:政策效果不及预期,疫情反复。