我们为什么学不好巴菲特？

（原标题：我们为什么学不好巴菲特？）

血雨腥风的一周终于结束了。本周上证指数下跌4.16%，深证成指下跌5.19%，创业板指数下跌7.10%。

这个跌幅放在整个A股历史，一点也不可怕。可怕的是“这次不一样”的原因：

拜登先后签署了芯片、生物制药、新能源三部法案；鲍威尔又要加息了；人民币汇率又破7了；疫情按下葫芦浮起瓢，海南封了，成都封了；各个地方政府全部都财政赤字了，有些地方连公交车都开不起了......

每次都不一样，每次好像又都差不多。

我问了自己一连串问题：我该关注这些吗？当然该。我看得懂吗？也不是都看不懂。我能够预测吗？预测不了。我能用它们来指导投资决策吗？怕是不能。

那这种时候该干啥呢？

现在是对投资体系的极端压力测试，也是投资原则的试金石。刚好可以回顾和总结一下，看自己的投资体系还有哪些漏洞，有什么可以改进的。

我运气好，一开始投资就模仿和学习巴菲特，一学就是好几年。虽然没怎么赚到大钱，但在这个七亏两平一赚的市场里，还是超越了90%的人。

现在回过头来看，这套体系中绝大部分是值得坚持的，少部分是需要改进的--之前的理解不到位，现在通过自己的实践，理解更深刻了。

值得坚持的有很多，比如要坚守能力圈，买简单易懂、变化少的公司；要买真赚钱、赚真钱的公司；坚守安全边际，不要出价过高；坚持基于基本面分析的股东视角；远离杠杆，确保资金来源的长期性。

这些都是大家耳熟能详的，也是让我成为那10%幸运儿的秘诀。“机器没坏就别去修它”，做得好的，继续保持就行了。做得不好的，是我们学不好巴菲特的重要原因，值得好好聊。

结合自己的经历，我总结了我们学不好巴菲特的原因：没有学全，没有理解背后的约束条件，就有逻辑缺环，无法形成投资体系的闭环。投资这件事很残酷，无法闭环就很可能赚不到钱，甚至亏钱。 

一、几种常见的逻辑缺环。

1. 能力圈不是让我们画地为牢。

能力圈应该是这样的：只有我们自己真正懂的，才能买；只要我们自己真正懂的，就能买。

简单的一句话，可以拆成三个要素：只、自己、真正懂。这三个要素，三位一体、缺一不可：

a. 【只】，有两层意思：让我们千万不要有侥幸心理，无论圈外的世界有多精彩，都千万不要出圈。这好理解，但很多人却简单的理解为：只能投巴菲特买过的行业，比如说消费、银行、保险等，陷入类似“两个凡是”的原教旨主义错误。所以，另一层意思是：只要我们自己能够真正懂，就能买，跟巴菲特有没有买过没关系。

b. 【自己】，也有两层意思：不是别人懂，不管这个别人是巴菲特、芒格，还是雪球上面的大V，或者是身边的朋友。他们再懂都与我无关，只有我自己真正懂了的公司才能买。相反的，不管别人多不看好，只要我们自己真正懂了，那就可以买。

c. 【真正懂】，说的是投资是一件很残酷的事情，没人在乎你是真懂还是装懂，但是账户市值会告诉我们答案。我们一定要对自己诚实，不能狠起来连自己都骗。至于什么是真正懂，它不是非零即一、黑白分明的，是一个定性标准，大概可以总结为：不懂不投，懂一点儿就投一点儿，懂得多就投得多。这跟第三点也是匹配的。

2. 巴菲特的投资风格与资金久期要匹配。

巴菲特为什么敢无视股价波动？为什么敢越跌越兴奋，越跌越买？除了买的公司在他的能力圈内之外，还有一个特别重要却经常被人忽视的要素：他的资金久期很长。

无论是刚开始拿个人资金做投资，还是成立合伙人公司之后，他用来投资的钱，都是短期内用不到的。后来，为了解决资金来源长期性的问题，他甘愿放弃合伙人的提成，主动把公司转变为股份公司。

这一决策虽然损失了巨额的提成收入，但把资金来源变成了永久性的。没有这个决策，他在合伙公司的股份会越来越高，但合伙公司的规模做不到现在这么大，他个人财富总额也会低于现在。

短期资金不能用于长期投资，这一点是被很多人都忽视了的。我在一段时间内也是如此，甚至现在一定程度上也是如此--倒不是说短期内就要用到这个钱，而是给家庭留有的流动资金金额偏小，一旦有点什么突发情况，就很难做到完全不被动卖出股票。

更进一步说，很多人的资金久期都无法匹配巴菲特的投资风格。尤其是在最近这动荡不安的两三年里，很多计划内原本高度确定的现金流来源，都变得不那么确定了。

要学巴菲特就得学全乎了，只拿久期足够长的那一部分资金来做巴菲特一样的长期投资（大多数人都有这么一笔钱，只是多少不同）。剩下的短久期的资金，可以用来放在流动性和波动小更低的投资上，方便用时可以无本金损失的兑现，比如货币资金、债类基金等。

当然，如果你艺高人胆大，还能克服人格分裂，用来做一些不那么纯粹的短期股票投资也未尝不可。我最近就在拿很小的比例来做这方面的尝试，但我胆子小，选择的是下有分红保底的$格力电器(SZ000651)$ ，攻守兼备。

3. 投资仓位与对公司理解程度要匹配。

这是很多巴菲特信徒（或者是自称信徒）最容易犯的另一个错误。很多自称价投的人，居然全仓甚至加杠杆买入恒大、融创、银行。在其他很多公司中，也不乏全仓和加杠杆者。

当然，这当中不排除对公司的理解已臻化境的绝世高手，但我相信绝大多数都是披着伪价投外衣的赌徒而已。

印象中，巴菲特除了早期合伙人时代，在美国运通上面投入了约40%的仓位以外，没有哪家单一公司仓位占比有这么高了。现在大家喜欢拿来说的苹果占伯克希尔股票持仓超过多少的说法，其实是不准确的。现在的伯克希尔已经是一个多元化的商业帝国了，苹果占其总资产的比例是较低的。

巴菲特当时对美国运通40%的重仓，是建立在对公司深刻理解的基础之上的。我们来看看那时候的巴菲特是什么状态：

五六岁就开始做生意，十一岁开始买人生中第一只股票；

19岁就读到了《聪明的投资者》，打开了投资结界；

20岁就师从华尔街教父学习投资，并成为一生中格雷厄姆最得意的门生；

21岁就以格雷厄姆弟子的身份拜访了洛里默·戴维斯，彻底理解了保险公司的业务；

24岁加入格雷厄姆-纽曼公司跟着老师学投资实战，收益惊人；

26岁回到老家成立自己的投资合伙公司，先后有登普斯特农具公司、桑伯恩地图公司等成功案例，并担任了被投资公司董事长；

1963年，33岁的巴菲特开始买入美国运通时，他的合伙基金从1957年~1962年每年的收益率分别为10.4%、40.9%、25.9%、22.8%、45.9%、13.9%，年化回报25.9%。

这么一位股龄20余年、师从华尔街教父、被教父钦点为接班人、公开业绩年化收益率25.9%的大佬，他对一家公司的理解深度，比起我等凡夫俗子来说，是更深还是更浅？他尚且只敢给到40%的仓位上限，我们哪来的自信全仓甚至加杠杆啊？

鉴于我与巴菲特对于公司理解深度的天壤之别，我后续会逐渐降低单只个股的持仓比例至原则上不超20%，最高不超30%以内。当然，这个降低个股比例的做法，需要匹配更多“真正懂”的公司。

我之前之所以把银行的持股比例拉得很高，后来又把$东阿阿胶(SZ000423)$ 的比例拉到40%，是因为我认为自己真正懂的公司就这么几家，不懂的不敢买。

这么一调整之后，在企业分析方面需要更勤奋一些了。

二、其他需要改进的地方

除了上面这些之外，还有其他几点需要提升的。这些跟学习巴菲特本身关系不那么密切，是我个人做得没那么好、需要改进的。

1. 价值投资不等于长期持有。

这个可能有不少人有不同的理解，但是巴菲特在可口可乐投资案例上已经反省过了，我觉得这没有太多可讨论的，只是需要更加彻底的贯彻执行。

低买高卖本身就是所有投资的获利方式之一，虽然它听上去和趋势投资的高抛低吸没什么区别，但实际上二者的依据截然不同：前者是依据内在价值做判断，后者是依据涨跌趋势做判断。

2. 一定要坚持投资的纪律性。

这个貌似巴菲特从来没有很明确的提出过，但是却一直是这么做的，比如不加杠杆、不要出圈、不要出价过高等等。不过，我这里想说的是更具体的纪律性：要按提前分配好的比例管理个股仓位，要按照计划好的价格买卖，不要事到临头又临时调整。

投资是由一系列要素构成的系统工程，机械执行的纪律性也是不可或缺的环节。如果这个计划不合理，那也应该事先就调整好，而不是事到临头再灵活应对。这样做大概率不是什么灵活应对，而是会被市场情绪牵着鼻子走。

我之前本来一直给单只个股的最高仓位都是40%，但年初的时候因为中药股有了一波行情，觉得是个好机会，就把东阿阿胶的仓位加到超过了40%，结局自然是啪啪打脸。几乎每一次当我想要突破纪律、灵活应变的投机一把时，市场都会打我脸。

3. 好的猎物出现时，一定要果断。

我喜欢追求高确定性，这是天生的性格使然。这个特质的另一面，就是不够果断，在重大决策的时候显得有些犹豫。而目前来看，两次果断出击都收得了不错的效果，一次是分众，一次是格力。

$分众传媒(SZ002027)$ 我是在2020年4月份年报和一季报出来之后，股价暴跌至4块出头果断卖掉部分招行买入的，后面的结局就是最高涨到了13.19元。我陆陆续续在高位减掉一部分之后，这还是迄今为止我盈利最多的一笔投资。

格力是今年半年报出来之前，卖掉了兴业加仓的，后来在半年报出来之后，又卖了部分阿胶加了一些。这笔投资到现在的时间还比较短，不能过早下结论，但是我还是很有信心的--7%以上的股息率对格力的股价形成了很强的支撑，在这么不确定的大环境下，业务的高确定性+高股息率+低有息负债率是很有吸引力的。

目前比较遗憾的，还是没有在半年报之前卖掉部分阿胶买入格力，还是犹豫的性格使然。以后像这样逻辑自洽的确定性机会出现时，还是需要更加果断的出手。

三、总结

由格雷厄姆开创、巴菲特发扬光大的价值投资，是人类历史上唯一被无数后来者反复证明过确实有效的投资方式。对于这种投资方式，我一开始是怀着朝圣般虔诚，机械、印随式的模仿和学习。我的态度一直是“既然知道轮子最好的形状就是圆形，那就别再尝试去发明一个方形的了。”

这次总结复盘之后，我的态度变成了：巴菲特虽然定义了轮子的最好形状，但他并没有说我们不能改变轮子的尺寸和轮台上的花纹。虽然他开着一辆配有255/35/R20轮子的法拉利，在投资的高速公里上风驰电掣了70余年。但我们要做的，就是在分辨清楚我们开的什么样的车，跑在什么样的路上的前提下，做出自己的决定：

如果确实是跟他一样的车和路，那就沿用他的轮子；如果车和路都不一样了，我们要么放弃，等待同样的车和路出现，要么适当调整轮胎的尺寸和花纹。前者安全，但约束条件多；后者有一定风险，但适应性强。萝卜青菜，各取所爱。

但是，最重要的有两点：一是一定要弄清楚约束条件，千万不要开着法拉利去越野，去走原本属于牧马人的路；二是千万不要再试着去改变轮子的形状。

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