蒋炜：坚守长逻辑，买在不景气

（原标题：蒋炜：坚守长逻辑，买在不景气）

深研长逻辑就是在挖井。我们每个人的时间和精力是非常有限的，过往的教育背景、实业背景和投资经历决定了我们的认知圈和能力圈的局限性，对于海量的上市公司，我们不可能把它们都研究清楚，所以如何取舍，就决定了我们的投研将聚焦在什么地方。有些投资者是倾向于选择短期爆发力比较强的公司，在趋势来临的时候，顺势而为的赚一波。有的投资者是坚守在长逻辑中，大概率地看清楚这家公司数年以后的发展将比现在好得多。笔者倾向于选择性地研究具备长逻辑的公司，究其原因是这样的公司一旦研究清楚了，可以在相当长的时间内贡献投资收益。

短逻辑决定了高周转，长逻辑决定了低换手率。我们在研究上市公司的净资产收益率时，用杜邦分析拆解为销售净利率、资产周转率和权益乘数，如果想要取得较高的净资产收益率，要么获取比较高的销售净利率，要么提高周转率，或者加杠杆。对于短逻辑的投资方式，赚一波就撤，如果想要累积较高的收益率，就需要提高周转率，可能需要不断拼命地“翻石头”，从尽可能多的标的中翻出来一些可以吃一口的。然而，长逻辑的投资方式，可以让投资者更加淡定从容的聚焦企业的长期发展前景，一旦我们把行业空间、竞争格局、竞争优势、企业文化等投研要素分析清楚后，我们大概率能够看清未来的价值曲线将会如何成长，那么对于短期内股价的随机漫步，就可以选择性地忽视。当我们把时间、精力聚焦在长线逻辑时，生活品质也可以更加的从容，我们内心非常踏实，只要我们所持有的企业依然在好的赛道上持续性地创造价值，那么我们知道资本市场迟早会反映出这些奋斗成果的。

短期的不景气，提供了好的安全边际。好公司需要有好价格，任何时候都要牢记安全边际的重要性。我们的投研过程可能会出错，我们持有公司的基本面有可能会发生“黑天鹅”的冲击。安全边际的存在，就给我们的主观疏忽和客观无常，保留了一定的冗余空间。那么，什么时候可能会出现比较好的安全边际呢？从笔者过往的投资经历看，通常是利空事件的出现，或者短期经营上的不景气，导致股价持续杀跌，一些趋势投资看到股价已经“破位下行”，于是也恐慌性地跟随卖出，这个时候往往有比较好的长线布局的机会出现。A股中弥漫着很多的运动式投资，基于公司短期经营业绩的景气度，进行狂欢时的交易。从一些机构的调研会议中也可以听出来，市场中很多的专业投资者紧盯着公司未来几个月的景气度。因此，当一家长逻辑高度清晰的企业，遭遇了短期的不景气时，可能就会被资本抛弃，持续下跌的股价趋势，就有望击穿内在价值，从而提供比较高的安全边际空间。比较常见的就是某一个季度的业绩增长不达市场预期，甚至是所谓的“业绩暴雷”的负增长。一个跌停就冲击了很多人的持股信心。

某人工智能龙头近5年市净率

市净率的百分位可以看成公司估值的“温度”。从市净率的百分位中可以看出来市场对个股的“冷暖”态度。笔者在投资实践中，建立了一个长期跟踪研究的股票池，并定期检查这些个股目前市净率的百分位处于什么相对的位置。我们知道对于一个商业模式稳定，行业内竞争格局没有太大变化的公司来说，通常净资产收益率会在一定的区间内波动，那么结合市盈率的合理区间，我们就能够推算出来合理的市净率在什么水位。资本市场就是在人性的“贪婪”与“恐惧”的周期中循环往复地波动。我们把一个公司过去几年历史市净率的估值图翻出来的时候，当利空事件出现时，股价持续调整，于是市净率不断地下跌，当阴霾散去后，公司的业绩持续高增长，于是市场线性外推其景气度，不断调高未来的预计净利润，股价持续增长后，推升了市净率进入历史高峰值区。简单说，当业绩持续向好时，市场一致向乐观的方向思考，于是市净率攀升到高位，反之当景气度不再时，市场又一致向悲观方向思考，导致市净率承压。

盛极而衰和否极泰来的投资智慧。当事物好到极致的时候就孕育了向坏的方向调整的可能性，同样的道理，当事物坏到极致的时候，人人喊打，却可能孕育着向好的方向变化的可能性，也就是物极必反。我们看A股过去十年的股债比波动，往往就是几年一个周期，熊市之后牛市，大牛市涨过头了又进入熊市跌过头。当然，多数个股的估值也是如此的，所以我们倾向于优选长逻辑高度清晰的企业，在平时做好功课的积累，纳入股票池中，耐心地等待利空事件、短期经营上的不景气，提供具备安全边际的上车机会。

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